Risk premia and foreign exchange: A multiple time series approach to testing uncovered interest-rate parity

Zusammenfassung Risikopr?mien und Wechselkurs: Ein multipler Zeitreihen-Ansatz zur Prüfung des Theorems der ungedeckten Zinsparit?t. —- Das Theorem der ungedeckten Zinsparit?t besagt, daα die Zinsdifferenz zwischen zwei identischen Wertpapieren, die sich nur hinsichtlich der W?hrung unterscheiden, genau der bis zur F?lligkeit erwarteten Wechselkurs?nderung entspricht. In diesem Aufsatz wird ein effizienter direkter Test dieses Theorems entwickelt und angewandt, indem die Zinsdifferenz und die laufende Aufwertungsrate des Wechselkurses als ein station?rer Proze\ mit verbundener Kovarianz modelliert werden. Die Restriktionen dieses Theorems erscheinen dann als ein Satz nichtlinearer gleichungsübergreifender Beschr?nkungen für den vektor-autoregressiven Ansatz, dessen Existenz aus Wolds Zerlegungssatz abgeleitet werden kann. Die Anwendung dieser Methode ergibt eine unzweideutige Zurückweisung des Theorems (abgesehen vom Verh?ltnis D-Mark/Dollar und Lire/ Sterling). Wird die Hypothese der rationalen Erwartungen aufrechterhalten, dann bedeutet dies, da\ es auf dem Devisenmarkt eine betr?chtliche Risikopr?mie gibt, die sich im Zeitablauf ver?ndert.

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Résumé Primes de risque et devises étrangères: une approche de séries chronologiques multiples à éprouver la parité de taux d’intérêt découvert. —- Le théorème de la parité de taux d’intérêt à découvert (PID) dit que les différences en taux d’intérêt entre deux actifs identiques dénommés en monnaies différentes devraient être exactement compensées par le changement attendu en taux de change pendant la période jusqu’à l’échéance. Dans l’article l’auteur dérive et applique un test efficient direct de la PID en modelant la différence en taux d’intérêt et le taux actuel de revalorisation de la monnaie comme processus stationnaire de covariance jointement déterminé. Les restrictions de la PID puis apparaissent comme série de contraintes trans-équation non-linéaires de la représentation de vecteur autorégressif, dont nous dérivons l’existence de la décomposition de Wold. L’application de cette méthodologie résulte en refus sans équivoque de la PID (excepté les relations mark/dollar et lire/sterling). Sous l’hypothèse maintenu des expectatives rationnelles, cela implique l’existence des primes significatives qui varient au marché de change quand le temps se passe.

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Resumen Prima de riesgo y divisas: un enfoque de series de tiempo para un test de la paridad de tipos de interés sin seguro de cambio. — El teorema de la paridad de tipos de interés sin seguro de cambio (PTIS) sostiene que la diferencia entre tipos de interés de dos activos iguales, expresada en monedas distintas, debería ser exactamente igual al movimiento en la tasa de cambio esperada durante el período de depósito hasta el vencimiento. En este trabajo se deriva y aplica un test eficiente y directo de PTIS, modelando la diferencia entre los tipos de interés y la revaluation actual del tipo de cambio como un proceso común de covarianza estacionaria. Las restricciones de PTIS aparecen en las ecuaciones como un conjunto de restricciones no lineales sobre la representatión del vector autoregresivo, cuya existencia se infiere de la descomposición de Wold. La aplicación de esta metodología resulta en un rechazo inequívoco de PTIS (con excepción del tipo marco-dólar y lira-sterling). Bajo la hipótesis de expectativas rationales esto implica la existencia de primas de riesgo en el mercado de divisas, que son significantes y además variables en el tiempo.

     

The deviations from interest rate parity along the term structure of forward exchange rates

Zusammenfassung Die Abweichungen der Terminkurse verschiedener Fristen von der Zinsparit?t. — Der Zweck dieses Aufsatzes besteht darin, die Bedeutung der Zinsarbitrage zu betonen und aufzuzeigen, wie eng die Zinsstruktur verschiedener L?nder über die Zinsparit?t miteinander verbunden ist. Es wurde versucht, für verschiedene Fristen das Verhalten der Zinsparit?t zwischen den nationalen Geldmarkts?tzen der Vereinigten Staaten und dem Vereinigten K?nigreich beziehungsweise der Bundesrepublik Deutschland zu analysieren, da es weitgehend anerkannt ist, daΒ die Zinsparit?t auf den Euro-W?hrungsm?rkten Gültigkeit hat. Die Ergebnisse der empirischen Untersuchung zeigen, daΒ die nationalen Geldmarkts?tze verschiedener Fristen nicht homogen durch die Zinsparit?t verbunden sein dürften. Im Gegenteil, die Tatsache, daΒ die Spekulanten im Fall des Pfund Sterling den kurzfristigen Titeln und im Fall der D-Mark den langfristigen Titeln den Vorzug gaben, deutet darauf hin, daΒ die auf den Pfund-Dollar-Kurs gerichteten Erwartungen in der Untersuchungsperiode st?rker schwankten.

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Résumé Les déviations de la parité de taux d’intérét le long de la structure de terme des taux de change à terme. — Le but de cet article est de souligner l’importance de l’arbitrage d’intérêt qui tend à lier les structures nationales de terme des taux d’intérêt. Il est essayé de tester la conduite de la parité de taux d’intérêt (PTI) le long de la structure de terme sur les marchés monétaires nationaux des Etats Unis, du Royaume Uni et de l’Allemagne car il y a un accord général que la PTI existe sur le marché des euro-monnaies. Les résultats de l’investigation empirique indiquent que les structures nationales de terme des taux sur le marché monétaire ne pouvaient pas être homogènement liées par la PTI. En contraste, un habitat probablement préféré par les spéculateurs dans les maturités basses en cas du sterling et un habitat à long terme par les spéculateurs du D-Mark suggèrent une variabilité plus grande des expectatives de taux de change sterling-dollar dans la période considérée.

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Resumen Las desviaciones de las tasas de interés de paridad a lo largo de una estructura de términos para las tasas de cambio a futuro. — El propósito de este artículo es recalcar la importancia de la actividad de arbitraje de interés, particularmente como el medio por el cual las estructuras nacionales de términos de tasas de interés se relacionan entre ellas. Se ha hecho un intento para probar el comportamiento de la tasa de interés de paridad (TIP) a lo largo de la estructura de términos de las tasas de interés del mercado monetario nacional de EEUU y el Reino Unido; y de EEUU y Alemania Federal, ya que es ampliamente reconocido que la TIP tiene validez para el mercado de monedas europeas. Los resultados de la investigación empírica indican que las estructuras de términos nacionales de las tasas de mercados monetarios pueden no estar ligadas homogéneamente a la TIP. En contraste, un entorno probablemente preferido por los especuladores en vencimientos de corto plazo en el caso de la libra esterlina, y el entorno de largo plazo de especuladores del marco alemán, sugieren una mayor volatilidad de las expectativas del tipo de cambio libra esterlina/dólar en el periodo considerado.

     

The behavior of flexible exchange rates in the short run — A systematic investigation

Zusammenfassung Das Verhalten flexibler Wechselkurse auf kurze Sicht - Eine systematische Untersuchung. - In diesem Aufsatz wird das kurzfristige Verhalten der Wechselkurse w?hrend der gegenw?rtigen Periode flexibler Kurse empirisch untersucht, und zwar mit Hilfe der monatlichen Kurse (in Schweizer Franken) für den amerikanischen Dollar, die deutsche Mark, das britische Pfund, den franz?sischen Franken und die italienische Lira. Als Bestimmungsgründe für Wechselkurse werden Geldmengen, Realeinkommen, nominale und reale Zinss?tze sowie die bilateralen Handelsbilanzen herangezogen. Zun?chst ergibt sich, da\ die Wechselkurse Zufallspfaden folgen. Zweitens bedeuten Ver?nderungen der nominalen Kurse fast immer auch Ver?nderungen der realen Kurse. Drittens konnte trotz ausgiebiger Anstrengungen eine gro\e Zahl von im allgemeinen für wichtig gehaltenen Variablen die Wechselkursbewegungen nicht erkl?ren. Diese Ergebnisse bedeuten, da\ unerwartete Schwankungen der realen Wechselkurse die bei weitem wichtigste Ursache von Wechselkurs?nderungen sind. Bisher war es aber nicht m?glich, deren systematische Bestimmungsgründe zu identifizieren.

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Resumen El comportamiento de tipos de cambio flexibles a corto plazo - Una investigación sistemática. — En este trabajo se examina empíricamente el comportamiento a corto plazo de tipos de cambio durante el reciente período de cambios flexibles, utilizando el precio mensual en francos suizos del dólar USA, del marco alemán, del franco francés, de la libra esterlina y de la lira italiana. Como determinantes del tipo de cambio se consideran la oferta monetaria, el ingreso real, la tasa de interés nominal y real, como también el saldo del comercio bilateral. Se demuestra, primero, que los tipos de cambio siguen un ?random walk?; segundo, que las variaciones de las tasas nominales casi siempre son correspondidas por las tasas reales; tercero que a pesar del rastreo extensivo realizado un gran conjunto de variables generalmente consideradas importantes no resulta capaz de explicar los movimientos de los tipos de cambio. Esto implica que las fluctuaciones inesperadas de los tipos de cambio constituyen la razón más importante para las variaciones del tipo de cambio. No ha sido posible aún, empero, identificar a las determinantes sistemáticas subyacentes.

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Resumé Le développement des taux de change flexibles en court terme - Une investigation systématique. - Dans cet article les auteurs examinent empiriquement le développement des taux de change à court terme pour la période récente des taux de change flexibles en utilisant des cours mensuels en francs suisse pour le dollar E.U., le mark allemand, le livre anglais, le franc fran?ais et le lire italien. Les déterminants des taux de change considérés sont les masses monétaires, les revenus réels, les taux d’intérêt nominaux et réels aussi bien que les balances commerciales bilatérales. Ils démontrent premièrement que les taux de change suivent des voies aléatoires; deuxièmement, les changements en taux nominaux sont presque totalement aussi des changements en taux réels; troisièmement, malgré d’une procédure de recherche étendue beaucoup de variables qui généralement sont considérées comme importantes ne peuvent pas expliquer les mouvements des taux de change. Ces résultats impliquent que les fluctuations inattendues en taux de change réels sont la plus importante source des variations en taux de change. Jusqu’à maintenant il était, cependant, impossible d’identifier leurs déterminants systématiques.

     

Interest rates in the U. S. and eurodollar markets

Zusammenfassung Zinss?tze in den USA und auf den Eurodollarm?rkten. — Diese Arbeit entwickelt eine Theorie der Gleichgewichts-Zinsdifferenzen zwischen heimischen und ausw?rtigen (Euro-) Zinss?tzen auf der Grundlage des zus?tzlich wahrgenommenen Risikos von Anlagen und Darlehen im Ausland und der h?heren Kosten der Regulierung, die mit dem Angebot dieser Anlagen und Darlehen im Inland verbunden sind. Kurzfristige Ver?nderungen der Zinsdifferenzen zwischen ausw?rtigen und heimischen M?rkten ergeben sich nach Ansicht der Autoren aus Unvollkommenheiten auf den heimischen M?rkten, wie z. B. einschr?nkenden Vorschriften und oligopolistischen Marktbedingungen. Empirische Tests für US- und Eurodollar-Zinss?tze für die Jahre 1974—1978 best?tigen die Hypothese, da\ die Eurodollar-S?tze schneller auf Ver?nderungen der Kreditbedingungen reagieren als die US-Bankraten.

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Résumé Les taux d’intérêt dans les marchés des E.U. et d’Eurodollar. — Cet article introduit une théorie de la différence d’équilibre entre les taux d’intérêt locaux et ?offshore? (Euro) sur la base du risque per?u supplémentairement des dép?ts et des prêts, et les frais plus hauts de régulation associés avec les dépℸs et les prêts offerts localement. Les auteurs arguent que les changements à court terme dans les différences des taux d’intérêt entre les marchés ?qoffshore? et locaux résultent des imperfections de marché local comme par exemple les restrictions régulatrices et les conditions de marché oligopolistique. Les tests empiriques avec les taux d’intérêt des E.U. et d’Eurodollar pour la période 1974–1978 supportent la hypothèse que les taux d’Eurodollar repondent plus rapidement aux changements dans les conditions de crédit que les taux des banques des E.U.

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Resumen Tasas de interés en los mercados de EEUU y del Eurodólar. — Este artículo proporciona una teoría del diferencial de equilibrio entre tasas de interés domésticas y ?offshore? (Euro) sobre la base de la percepci⤵ de riesgos adicionales para dep?sitos y préstamos ?offshore? y los costos de regulaci⤵ mayores asociados con la oferta doméstica de depósitos y préstamos. Cambios de corto plazo en las diferenciales de las tasas de interés entre mercados internos y ?offshore?, resultan, según los autores, de imperfecciones del mercado doméstico tales como restricciones regulatorias y condiciones oligopolísticas del mercado. Pruebas empíricas de las tasas de interés de los EEUU y del Eurodólar entre 1974 y 1978 sustentan la hipótesis, que las tasas del Eurodólar responden más rápidamente a cambios en las condiciones de crédito que las tasas bancarias de los EEUU.

     

European monetary unification and the eurodollar market

Zusammenfassung Europ?ische W?hrungsintegration und der EurodollarMarkt. — In diesem Aufsatz wird ein Portfolio-Modell konstruiert und verwendet, um die Wirkung einer europ?ischen W?hrungsintegration auf den Eurodollar-Markt zu analysieren. Die Untersuchung geht von festen Wechselkursen aus und konzentriert sich auf internationale Investitionsentscheidungen, wie sie von Grubel, Rich, Spraos, Tsiang und White verwendet werden. In einem solchen Rahmen verringert die Bildung einer W?hrungsunion das Wechselkursrisiko zwischen den beteiligten Staaten. Das Modell liefert kurzfristige, komparativ-statische L?sungen für eine Welt mit drei L?ndern, von denen nur zwei dem Integrationsraum angeh?ren. Für eine derartige Integration gibt die Studie die Ver?nderungen des Eurodollar-Zinssatzes und der Terminkurse der drei W?hrungen an. Die Ergebnisse zeigen zum einen, da\ die W?hrungsintegration die Gr?\e des Eurodollar-Marktes vermindert, weil das innereurop?ische Risiko sinkt, und zum anderen, da\ die Integration aber auch eine unbestimmte Ver?nderung des Zinssatzes auf dem Eurodollar-Markt bewirkt. In der Untersuchung der Zahlungsbilanz der einzelnen L?nder wird die Entwicklung aufgeteilt in: (1) die Verteilungswirkungen innerhalb der W?hrungsunion unter der Voraussetzung des unver?nderten Eurodollar-Zinssatzes und (2) die Zahlungsbilanzwirkungen aufgrund einer ?nderung dieses Zinssatzes. Mit Hilfe dieser Kategorien und nach Festlegung der Beziehungen zwischen den Zinss?tzen vor Bildung der W?hrungsunion werden dann die Zahlungsbilanzen analysiert.

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Résumé L’unification monétaire européenne et le marché d’eurodollar. — Cet article construit et emploie un modèle de portefeuille pour analyser l’effet de l’unification monétaire européenne sur le marché d’eurodollar. L’investigation assume des taux de change fixes et se concentre sur les décisions d’investissement international comme presentées par Grubel, Rich, Spraos, Tsiang et White. Sous ce cadre l’unification monétaire conduit à une réduction du risque de taux de change parmi les pays unifiants. Le modèle presente des conclusions comparatives statiques à court terme dans un monde de trois pays — deux pays unifiants et un pays non-unifiant. Sous les conditions d’une telle unification l’étude analyse les changements du taux d’intérêt d’eurodollar et des trois taux de change à terme. Les résultats indiquent que l’unification monétaire réduit l’extension du marché d’eurodollar parallèlement à la diminution du risque intraeuropéen, mais cause un changement indéterminé du taux d’intérêt d’eurodollar. Concernant la balance des paiements de chaque pays l’investigation divise les mouvements dans deux parts: (1) les effets des distribution parmi une union monétaire présumant que le taux d’intérêt d’eurodollar reste invarié et (2) les effets de la balance des paiements qui résultent d’un changement du taux d’intérêt d’eurodollar. En utilisant ces catégories et en spécifiant les relations de taux d’intérêt avant l’union, nous puis analysons la balance des paiements.

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Resumen La unificatíon monetaria europea y el mercado del eurodólar. — En este artículo se construye y se emplea un modelo de portafolio para analizar el impacto de la unificaeión monetaria europea sobre el mercado del eurodólar. La investigación asume tasas de cambio fijas y se centra sobre las decisiones internacionales de inversión tal como son presentadas por Grubel, Rich, Spraos, Tsiang y White. Dentro de este marco, la unificaeión monetaria tiende a reducir el riesgo cambiario entre paises que se unifican. El modelo presenta conclusiones estático comparativas de corto plazo en un mundo de tres países — dos países que se unifican y un país que no se unifica. Dada tal unificatión, el estudio traza los cambios en la tasa de interés del eurodólar y las tres tasas de cambio a futuro. Los resultados indican que la unificación monetaria reduce el tama/~no del mercado del eurodólar en la medida que el riesgo intraeuropeo declina, pero causa un cambio indeterminado en la tasa de interés del eurod?lar. En cuanto a la balanza de pagos de cada país, la investigation divide los movimientos en dos partes: (1) los efectos de distributión dentro de la unión monetaria, asumiendo que la tasa de interés del eurodólar permanece inalterada y (2) los efectos de la balanza de pagos debido a un cambio en la tasa de interés del eurodólar. Usando estas categorías y especificando las relaciones de las tasas de interés de pre-union se analizan las balanzas de pagos.

     

The interest parity theorem,invariance, and the instantaneous forward premium

Zusammenfassung Das Zinsparit?tentheorem, Invarianz und der Swapsatz. — Die übliche Definition des Swapsatzes ergibt zwei vollkommen legitime Zahlenwerte für das gleiche theoretische Konzept. In diesem Aufsatz wird diese Zweideutigkeit dadurch gel?st, daβ der Swapsatz unabh?ngig von der Rechnungseinheit definiert wird. Insbesondere wird gezeigt, dav die Definition in der Bedeutung von momentanen Raten (bei kontinuierlicher Rechnung) zu einer Form des Zinsparit?ten-theorems führt, die ?über die W?hrung invariant? ist. Allgemein gilt die neue Definition immer dann, wenn es notwendig ist, die Gewinnrate zu definieren, die sich aus einem An- und Verkauf von Devisen zu unterschiedlichen Wechselkursen ergibt. Entsprechend wird die Wechselkurstheorie vereinfacht.

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Résumé La théorie de parité d’intérêt, l’invariance et la prime à terme immédiate. — La définition normale de la prime à terme résulte en deux valeurs numériques parfaitement légitimes pour la même conception théorique. Cet article résout l’ambigu?té en rédéfinissant la prime à terme en manière naturelle indépendamment du numéraire. Particulièrement nous démontrons que la définition en terme des taux immédiats (compoundage continuante) résulte en détermination de la parité d’intérêt étant ?invariante envers la monnaie?. Plus en général, la définition nouvelle s’applique à toutes les fois’ dansl esquelles il est nécessaire de définir le taux de capitalisation résultant d’une transaction partant pour et retirant d’une monnaie aux cours de change differents. En conséquence nous simplifions la théorie de cours de change.

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Resumen El teorema del interés de paridad, invarianza y el premio instantáneo a futuro. — La definitión habitual del premio a futuro resulta en dos valores numéricos perfectamente legítimos para el mismo concepto teórico. Este artículo resuelve la ambigüedad redefiniendo el premio a futuro en una forma natural independientemente del numerario. En particular se muestra, que la definitión en términos de tasas instantáneas (tasas compuestas continuas) resulta en una confirmatión del teorema del interés de paridad que es ?invariable a traves de monedas?. Más generalmente, la nueva definitión es aplicable a cualquier situatión en que existe la necesidad de definir la tasa de retorno resultante de una transactión en y fuera de una moneda bajo distintas tasas de cambio. Por consiguiente se simplifica la teoría cambiaria.

     

Equilibrium and disequilibrium in the international money market

Zusammenfassung Gleichgewicht und Ungleichgewicht auf dem internationalen Geldmarkt. —In diesem Aufsatz wird versucht, die Ursache des Ungleichgewichts auf dem internationalen Geldmarkt festzustellen. Kurzfristige Kapitalbewegungen erfolgen, weil die Zinsunterschiede auf dem Geldmarkt nicht in vollem Umfang die erwarteten Wechselkurs?nderungen vorwegnehmen. Die Faktoren, die die Unterschiede in den Zinss?tzen bestimmen, sind andere als diejenigen, die den erwarteten Wechselkurs bestimmen. Als Ursachen für ein Ungleichgewicht auf dem internationalen Geldmarkt werden solche struktureller, monet?rer und institutioneller Art ermittelt. Die ersten betreffen Abweichungen von der Kauf-kraft-Parit?t und ?Fisher Open?, die zweiten Abweichungen von ?Fisher Closed? und die dritten beruhen auf der Begrenzung der Schwankungsbreite des Wechselkurses in einem entsprechenden W?hrungssystem. Die Ergebnisse sind, daβ Ungleichgewichte sowohl mit Abweichungen von der Kaufkraftparit?t als auch mit ?Fisher Open? erkl?rt werden konnten. Wechselkurs?nderungen scheinen eher strukturelle als monet?re Faktoren widerzuspiegeln. Die Zinsdifferenz ver?ndert sich nicht in Erwartung von Wechselkurs?nderungen.

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Résumé L’équilibre et le diséquilibre sur le marché international d’argent. —Cet article a essayé d’identifier les sources de diséquilibre sur le marché international d’argent. Les flux de capital à court terme se passent parce que la différence d’intérêt de marché d’argent n’anticipe pas complètement le change attendu dans le taux de change. Les facteurs déterminant la différence de taux d’intérêt se distinguent de ceux qui déterminent le taux de change anticipé. Les sources de diséquilibre sur le marché international d’argent furent identifiées comme structurelles, monétaires et institutionelles. La première comprend des déviations de la Parité de Pouvoir d’Achat et ?Fisher Open?, la deuxième comprend des déviations de ?Fisher Closed?, et la troisième comprend la confiance à un système de taux de change resserré. Les résultats sont que le diséquilibre pourrait être expliqué en manière de déviations de la Parité de Pouvoir d’Achat ou de ?Fisher Open?. Les changes de taux de change semblent refléter plus les facteurs structuraux que les facteurs monétaires. L’agio d’intérêt ne change pas en anticipation des changes de parités.

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Resumen Equilibrio y desequilibrio en el mercado internacional del dinero. —El presente artículo intenta identificar la fuente del desequilibrio en el mercado internacional del dinero. Flujos de capital de corto plazo ocurren debido a que las diferencias en la tasa de interés del mercado del dinero no anticipan completamente el cambio esperado en la tasa de cambio. Los factores que determinan la diferencia en la tasa de interés son distintos de aquéllos que determinan la tasa de interés anticipada. Las fuentes del desequilibrio en el mercado internacional del dinero fueron identificadas como estructurales, monetarias e institucionales. La primera fuente envuelve desviaciones del poder de compra de paridad y del ?Fisher Open?, la segunda envuelve desviaciones del ?Fisher Closed? y la tercera comprende la confiaza en un sistema de cambio estabilizado. Los resultados son que los desequilibrios podrían ser explicados en términos de desviaciones del poder de compra de paridad o del ?Fisher Open?. Cambios en las tasas de cambio resultan reflejar factores estructurales en vez de factores monetarios. La prima de la tasa de interés no cambia en anticipación de cambios en las paridades.

     

A VARMA analysis of German money and income data: Fixed versus flexible exchange rates

Zusammenfassung Eine VARMA-Analyse deutscher Geld- und Einkommensdaten: Feste versus flexible Wechselkurse. — In diesem Aufsatz wird die VARMA-Methode (Vektor-autoregressive gleitende Durchschnitte) benutzt, um die Beziehungen zwischen dem Realeinkommen, der realen Geldmenge und dem realen Zinssatz in der Bundesrepublik zu untersuchen. Es werden zwei verschiedene Modelle aufgestellt, gesch?tzt und getestet für die Perioden mit festen und flexiblen Wechselkursen. Auf der Grundlage von Granger Kausalit?tstests wird gezeigt, da? reale Geldmenge und realer Zinssatz das reale BSP bei flexiblen, aber nicht bei festen Wechselkursen beeinflussen. Diese Ergebnisse entsprechen theoretischen Analysen über die Wirksamkeit der Geldpolitik bei verschiedenen Wechselkurssystemen und weichen von früheren Untersuchungen deutscher Daten ab, die diese Unterschiede in den Systemen nicht berücksichtigen. Au?erdem wird in dem Artikel eine Rückwirkung des realen BSP auf die reale Geldmenge (aber nicht auf den realen Zinssatz) nur für die Periode mit flexiblen Wechselkursen ermittelt.

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Résumé Une analyse VARMA des données de la monnaie et du produit national de l’Allemagne: les cours de change fixes contre les cours de change flexibles. — Cette étude adopte la VARMA-méthodologie pour analyser les relations entre le revenu réel, la monnaie réelle et le taux d’intérêt réel en Allemagne. On a identifié, évalué, vérifié et soumis à un test deux modèles séparés pour les périodes des cours de change fixes et flexibles. Sur la base du test de causalité de Granger, la monnaie réelle et le taux d’intérêt réel influencent le produit national brut réel sous des cours de change flexibles mais pas sous des cours de change fixes. Ces résultats sont conformes aux analyses théoretiques sur l’efficacité de la politique monétaire sous des systèmes alternatifs des cours de change, mais ils sont différents des études précédentes des données allemandes qui manquent de prendre en considération la différence principale entre ces deux périodes. En plus on a découvert une répercussion du produit national brut réel sur M1 réelle (mais pas de taux d’intérêt réel) seulement pour la période des cours de change flexibles.

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Resumen Un análisis VARMA de datos sobre la moneda y el ingreso alemanes: tipos de cambio fijos versus tipos de cambio flexibles. — En este trabajo se adopta la metodologia del vector autoregresivo de promedio móvil (VARMA) para analizar las relaciones entre el ingreso real, la oferta monetaria real y la tasa de interés real para Alemania. Dos modelos separados son identificados, estimados, controlados y sometidos a un test para los subperiodos de tasas de cambio fijas y flexibles. Segùn un test de causalidad de Granger ni la oferta monetaria real ni la tasa de interés real influencian el PBN real bajo tasas de cambio fijas, mientras que, bajo tasas de cambio flexibles, el PBN real es afectado por ambas variables monetarias. Estos resultados son consistentes con la diferencia teórica que existe con respecto a la efecti vidad de la politica monetaria bajo régimenes de tasas de cambio alternatives y, por ello, difieren de estudios previos de datos alemanes, los cuales no toman en cuenta el cambio de régimen. Además, se détecta un “feedback” del PBN real a la M1 real (pero no a la tasa de interés real) sólo durante el periodo de cambios flexibles.

     

The case for optimum exchange rate stability

Zusammenfassung Zur Frage der optimalen Wechselkursstabilit?t. — Gezeigt wird, daΒ W?hrungsreserven eine positive soziale Produktivit?t besitzen, weil L?nder durch Wechselkursschwankungen entstehende externe Effekte internalisieren k?nnen, selbst dann, wenn M?rkte sonst vollkommen sind und die Spekulanten zur Wechselkursstabilisierung beitragen. Ein wohlfahrtmaximierendes Modell für die Nachfrage nach W?hrungsreserven wird entwickelt, woraus ersichtlich wird, daΒ die Nachfrage eine zunehmende Funktion der Zinss?tze auf Reserven ist. Kriterien für einen optimalen Zinssatz auf SZR werden aufgestellt, und es wird gezeigt, daΒ diese Kriterien Zinss?tze über den gegenw?rtigen 1,5 vH, ein h?heres Angebot an Reserven und ein optimales wechselkursstabilisierendes Verhalten implizieren. Der Aufsatz schlieΒt mit einer Diskussion der Probleme, die sich bei der Einführung der vorgeschlagenen ?nderungen in das SZR-System ergeben.

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Résumé Pour une stabilité optimale du cours de change. — L’auteur montre que les réserves internationales possèdent une positive productivité sociale en permettant les pays d’internaliser les effets externes qui résultent de l’instabilité du cours de change même dans un monde où les marchés sont autrement parfaits et où les spéculateurs stabilisent le cours de change. Après avoir développé un modèle de la demande de réserves maximisant le bien-être, Grubel montre que la demande est une fonction accroissante du taux d’intérêt sur les réserves. Puis, il formule des critères pour un optimal taux d’intérêt sur les D.T.S. qui impliquent des taux plus élevés que celui de 1,5 p.c. en actualité, une plus grande offre de réserves et un comportement stabilisant le cours de change d’une manière optimale. L’étude finit par une discussion des problèmes qui résultent quand on introduit les changements proposés dans le système de D.T.S.

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Resumen El caso para la estabilidad óptima del tipo de cambio. — Yo demuestro que las reservas internacionales tienen una productividad social positiva al permitirles a los países internalizar las externalidades que surgen de las inestabilidades de las tasas de cambio, incluso en un mundo donde de otra forma los mercados son perfectos y los especuladores estabilizan las tasas de cambio. Se desarroll? un modelo de demanda de reservas, donde se muestra que la demanda es una función creciente de la tasa de interés sobre las reservas. Se presentan criterios para una tasa de interés óptima para los derechos especiales de giro (SDR), los que implican tasas más altas que la corriente de 1.5 porciento, abastecimientos más altos de reservas y un comportamiento estabilizador óptimo para la tasa de cambio. El trabajo concluye con una discusión sobre problemas para la implementaci?n de los cambios propuestos en el sistema de derechos especiales de giro (SDR).

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Riassunto Sul problema dell’ottimale stabilità dei cambi. — Viene mostrato che riserve monetarie possiedono una positiva produttività sociale per il fatto che Paesi possono internalizzare effetti esterni che scaturiscono da instabilità dei corsi di cambio, perfino lì dove mercati sono in genere perfetti e speculanti stabiliscono i corsi di cambio. è sviluppato un modello che massimizza la prosperità per la domanda di riserve monetarie. Da esso risulta che la domanda rappresenta una funzione crescente dei tassi d’interesse su riserve. Sono fissati criteri per un ottimale tasso d’interesse su SDRs (diritti speciali di prelievo) ed è mostrato che questi criteri implicano tassi d’interesse al di sopra dell’attuale 1,5%, una maggiore offerta di riserve ed un ottimale comportamento che stabilizza il cambio. Lo studio termina con una discussione dei problemi preliminari dei mutamenti proposti nel sistema SDRs.

     

Endogenous policy,structural shift,and demand for money

Zusammenfassung Endogene Politik, Strukturver?nderungen und die Geldnachfrage.- Dieser Artikel soll die Geldnachfrage-Gleichung überprüfen, die ursprünglich Goldfeld anhand der viertelj?hrlichen US-Daten der Periode 1955–1978 ermittelte. Die Ergebnisse verschiedener Sch?tzmethoden und Spezifikationstests deuten darauf hin, da\ Goldfelds Geldnachfrage-Gleichung falsch spezifiziert ist. Das l?\t sich trotz einiger gegenteiliger Behauptungen weder auf eine unzureichende dynamische Spezifikation noch auf die nur konventionelle Berücksichtigung von Autokorrelation zurückführen. Vielmehr müssen die Annahmen, Zinss?tze seien exogen und die Struktur sei konstant, zurückgewiesen werden. Eine Zinsreaktionsfunktion unter Verwendung der wichtigsten makroókonomischen Zielvariablen bei verzógerter Reaktion der Zinsen tr?gt in der Tat dazu bei, die Goldfeldsche Geldnachfragefunktion zu verbessern.

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Résumé Politique endogène, changement structurel et la demande de monnaie. - Le but de cet article est de revoir l’équation de la demande de monnaie suggérée la première fois par Goldfeld en utilisant les données trimestrielles des E.U. pour la période 1955Q1-1978Q4. Les résultats dérivés des méthodes différentes d’estimation et des tests de spécification différents indiquent que l’équation de la demande de monnaie de Goldfeld souffre d’une spécification fausse. Nonobstant quelques opinions contraires cela semble résulter ni d’une spécification dynamique impropre ni d’une estimation conventionnelle en terme d’un ajustement d’autocorrélation. Au contraire, il faut refuser les suppositions que des taux d’intérêt soient exogènes et que la structure soit stable. La spécification d’une fonction de réaction de taux d’intérêt en terme des principales variables de but macroéconomiques et du taux d’intérêt retardé contribue à améliorer la fonction de demande de monnaie à la Goldfeld.

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Resumen Politica endógena, cambio estructural y demanda de dinero. - El objeto de este trabajo es reevaluar la ecuación de demanda de dinero sugerida originalmente por Goldfeld utilizando datos trimestrales correspondientes al período 1955–1978. Los resultados obtenidos por diferentes métodos y los tests de especificación indican que la ecuación de demanda de dinero de Goldfeld no esta adecuadamente especificada. A la conclusion contraria no se llega ni partiendo de una especificación dinámica, que no sería apropiada, ni ajustando los resultados de la estimación convencional por autocorrelación. En cambio se rechaza el supuesto de exogeneidad de la tasa de interés y el de estabilidad estructural. La especificación de la tasa de interés como función de reacción de las variables macroeconómicas más importantes y de la tasa de interés desfasada contribuye a mejorar la función de demanda de dinero de Goldberg.

     

Covered arbitrage margin and transaction costs

Zusammenfassung Gedeckte Arbitragemarge und Transaktionskosten. — Dieser Aufsatz untersucht die Rolle der Transaktionskosten bei der Erkl?rung der beobachteten Abweichungen von der gedeckten Zinsparit?t zwischen den amerika-nischen und britischen Schatzwechseln im Rahmen des gegenw?rtigen Systems be-grenzt floatender Wechselkurse. Nach einer kritischen Betrachtung der von Frenkel und Levich erarbeiteten Methode, die relevanten Transaktionskosten zu sch?tzen, wird eine alternative Methode vorgeschlagen, wobei deren Hinweis aufgenommen wird, die Informationen zu nutzen, die sich aus den Abweichungen von der Dreiecks-oder geographischen Wechselkursarbitrage ergeben. Die so ermittelten Sch?tzungen gehen in eine Regressionsanalyse ein, aus der sich ergibt, da die Transaktionskosten eine signifikante Auswirkung auf die gedeckte Arbitragemarge haben, obwohl sie deren Umfang in dem untersuchten Fall nicht voll erkl?ren.

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Résumé La marge d’arbitrage à couvert et les frais de transaction. — Cet article explore le r?le des frais de transaction comme facteur explicatif pour les déviations observées de la parité d’intérêt couverte entre bons du Trésor du Royaume Uni et des Etats-Unis sous le régime actuel des taux de change flottants dirigés. Après une revue critique de la méthode suggérée par Frenkel et Levich pour estimer les frais de transaction d’importance nous proposons une méthode alternative en exploitant de plus leur suggestion d’utiliser l’information donnée par les déviations d’arbitrage triangulaire ou géographique sur les taux de change. Puis nous procédons à utiliser nos estimations dans une analyse de régression qui nous mène à la conclusion que les frais de transaction ont un effet signifiant sur la marge d’arbitrage à couvert bien qu’ils ne l’expliquent pas complètement dans le cas analysé.

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Resumen Márgen de arbitraje cubierto y costos de transaction. — En estel artículo se investiga el rol de los costos de transactión como explicatión para las desviaciones observadas de la tasa de interés de paridad cubierta entre valores del Reino Unido y los EEUU bajo el régimen presente de tasas de cambio flotantes manejadas. Después de una revisión crítica del método desarrollado por Frenkel y Levich para estimar los costos de transacción relevantes, proponemos un método alternativo explotando más aún la sugerencia de usar la información provista por las desviaciones del arbitraje triangular o geográfico sobre las tasas de cambio. Entonces procedemos a usar nuestras estimaciones en un análisis de regresión que nos lleva a la conclusion, que lós costos de transacción tienen un efecto significativo sobre el márgen de arbitraje cubierto, a pesar de que ellas no dan cuenta totalmente de su tama?o en el caso bajo análisis.

     

The keynesian and classical determination of the exchange rate

Zusammenfassung Die Bestimmung des Wechselkurses im keynesianischen und klassischen Model. — Im Modell des langfristigen Gleichgewichts wird bei vollkommener Kapitalmobilit?t der Zinssatz durch das Zusammenwirken der Weltm?rkte für Güter und Kapital bestimmt, und zwar sowohl nach Keynes als auch nach der Quantit?tstheorie. Beide Ans?tze haben im Hinblick auf die internationalen Zusammenh?nge eines gemeinsam: Die nationalen Güterm?rkte geben den Gleichgewichtswert des realen Wechselkurses an. Dieser Aufsatz unterstreicht auch die Wirkung einer expansiven Geldpolitik auf den realen Wechselkurs und das Realeinkommen im Rahmen der keynesianischen Theorie und auf den realen und nominalen Wechselkurs sowie das Preisniveau im klassischen Modell, und zwar sowohl bei nur einem Land als auch im Zwei-L?nder-Fall. Was die langfristigen Wirkungen betrifft, so ergibt sich im Zwei-L?nder-Fall des keynesianischen Modells, eine Senkung des Zinssatzes auf dem Weltmarkt, eine Zunahme des heimischen und eine Abnahme des ausl?ndischen Einkommens sowie ein Anstieg des Wechselkurses, wobei der reale mit dem nominalen identisch ist. Beim klassischen Ansatz muβ man zwischen Auβengeld- und Innengeld-Operationen unterscheiden, weil nur letztere den Zinssatz beeinflussen. Eine expansive Geldpolitik gleich welcher Art l?βt den realen Wechselkurs unver?ndert, jedenfalls auf lange Sicht.

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Résumé La détermination keynésienne et classique du taux de change. — Donnée la mobilité parfaite du capital et l’équilibre à long terme l’interaction des marchés mondiaux des biens et de la monnaie détermine le taux d’intérêt en cadre keynésien aussi bien qu’en cadre de la théorie quantitative. Les deux approches ont, s’ils sont transposés dans le contexte de l’économie internationale, un aspect essentiel en commun: les marchés des biens nationaux indiquent la valeur d’équilibre du taux de change réel. De plus, cet article démontre l’effet d’une politique monétaire expansionniste sur le taux de change réel et sur le revenu réel en cadre keynésien, et sur le taux réel et nominal aussi bien que sur le niveau de prix en cadre classique, dans un modèle à seulement un pays et à deux pays. Regardant les effets à long terme dans le contexte d’un modèle à deux pays du type keynésien, le taux d’intérêt mondial et le revenu étranger baissent, le revenu intérieur et le taux de change (réel identique au taux nominal) montent. Au cas de l’approche classique il faut différencier entre des opérations du ?outside? et ?inside money?, parce qu’elles ne sont que les dernières qui affectent le taux d’intérêt. Une politique monétaire expansionniste de deux types n’influence pas le taux de change réel, au moins à long terme.

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Resumen La determinación keynesiana y clàsica de la tasa de cambio. — Bajo movilidad perfecta del capital y bajo consideraciones de equilibrio de largo plazo, la interacción de los mercados mundiales de bienes y dinero determina la tasa de interés tanto dentro de un marco keynesiano como de uno teórico-cuantitativo. Ambos planteamientos, cuando son transpuestos a un contexto de la economía international, tienen una característica esencial en común: los mercados de bienes nacionales indican el valor de equilibrio de la tasa de cambio real. En este artículo también se establece el efecto de una política monetaria expansiva sobre la tasa de cambio real y el ingreso real en el marco keynesiano, y sobre la tasa de cambio real y nominal y el nivel de precios en el maxco clásico, ambos dentro de un modelo de uno y de dos países. En cuanto a los efectos de largo plazo se refiere, dentro del contexto de un modelo keynesiano de dos países hay una caída en la tasa de interés mundial y el ingreso externo, y un alza en el ingreso interno y la tasa de cambio (real idéntica a la nominal). Para el planteamiento clásico se debe diferenciar entre operaciones monetarias externas e internas, porque sólo las últimas afectan la tasa de interés. Una política monetaria expansiva de ambos tipos deja la tasa de cambio real invariable, por lo menos en el largo plazo.

     

Fiscal and monetary policy in an open economy with staggered wages

Zusammenfassung Fiskal-und Geldpolitik in einer offenen Volkswirtschaft. -Neuere Ver?ffentlichungen haben gezeigt, da? die kurzfristigen Wirkungen makro?konomischer Politik pervers sein k?nnen, wenn ?nderungen der Politik erwartet werden. So führt die Erwartung einer expansiven Fiskalpolitik wahrscheinlich zu einer sofortigen Erh?hung der Realzinsen und (in offenen Volkswirtschaften) zu einer realen Aufwertung, und beides verringert die Gesamtnachfrage. In dem Aufsatz werden die Wirkungen erwarteter und unerwarteter politischer Ma?nahmen bei Vorhandensein einer anderen m?glichen übertragung von Ankündigungseffekten untersucht, n?mlich einer Lohnbildung, die die künftige Preisentwicklung und die künftige Arbeitsmarktlage berücksichtigt. Ein solches Modell zeigt, da? die Fiskalpolitik auch dadurch perverse Ankündigungswirkungen haben kann, da? sie eine unmittelbare Lohn-und Preisdeflation ausl?st, die die Realzinsen nach oben treibt. Die negativen Ankündigungswirkungen eines solchen Modells werden den positiven einer expansiven Geld-und Fiskalpolitik gegenübergestellt, die sich in einem einfachen Modell einer geschlossenen Volkswirtschaft ergeben.

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Résumé Politique fiscale et monétaire dans une économie ouverte. -Des articles récents ont démontré que les effets de la politique macroéconomique à court terme peuvent être pervers si le changement de politique est anticipé en avance. Ainsi, l’anticipation de l’expansion fiscale probablement contribue à augmenter les taux d’intérêts réels immédiatement et (en économies ouvertes) le taux de change réel revalorise. Les deux résultats ont l’effet de réduire la demande totale. Dans cet article l’auteur considère les effets des politiques anticipées et non-anticipées en cas d’un autre mécanisme, c’est-à-dire la détermination du salaire qui tient compte des prix et du ch?mage futurs. Un tel modèle démontre que la politique fiscale peut avoir aussi des effets pervers en causant une déflation immédiate de salaire et de prix qui fait monter les taux d’intérêts réels. Enfin, on compare les effets négatifs de l’annonce d’un tel modèle avec les effets positifs d’une expansion de la politique monétaire et fiscale qui résultent d’un modèle simple d’une économie fermée.

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Resumen Política fiscal y monetaria en una eonomía abierta. -Trabajos recientes han demostrao que los efectos de corto plazo de la política macroeconómica pueden ser perversos si los cambios de politica son anticipados. La anticipación de una expansión fiscal puede resultar en un aumento inmediato de la tasa de interés real y (en una economfa abierta) en una revaluación de la tasa de cambio real; ambos efectos se traducen en una disminución de la demanda agregada. En este trabajo se consideran los efectos de políticas anticipadas y no anticipadas, incluyendo una vía alternativa para los efectos de información, la de la fijación del salario mirando hacia el futuro. Un modelo con contratos laborales ?staggered? muestra que la politica fiscal también puede tener efectos perversos de información al inducir una deflación de salarios y precios inmediata que empuja la tasa de interés real hacia arriba. Los efectos negativos de información son contrastados con los efectos positivos de una expansión monetaria y fiscal en un modelo simple de economía cerrada.

     

Monetary integration and the consistency of policy objectives in the European common market

Zusammenfassung Monet?re Integration und die Konsistenz wirtschaftspolitischer Ziele in der Europ?ischen Gemeinschaft. — In dieser Arbeit wird die M?glichkeit einer monet?ren Integration bei festen Wechselkursen in der Europ?ischen Gemeinschaft erneut untersucht. Im ersten Teil werden die Implikationen zwischenstaatlicher Unterschiede in den Transformations- und Pr?ferenzfunktionen bei ausgew?hlten Zielvariablen für die Wechselkursstabilit?t kurz diskutiert. Als Pr?ferenzfunktion werden die von der EWG ver?ffentlichten wirtschaftspolitischen Ziele zugrunde gelegt, w?hrend das von einem der Autoren entwickelte europ?ische makro-?konomische Modell verwendet wird, um die Transformationsfunktion abzuleiten. Die Simulationen mit Hilfe dieses Modells werden im zweiten Teil beschrieben und die Ergebnisse der Simulationen unter Einbeziehung der nationalen Ziele im dritten Teil erl?utert. Im vierten Teil wird die Konsistenz der wirtschaftspolitischen Ziele auf Gemeinschaftsebene untersucht. Im letzten Teil werden schlieβlich die Implikationen dieser Ergebnisse für die monet?re Integration Europas diskutiert.

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Résumé L’intégration monétaire et la consistance des objectifs politiques dans le Marché européen. — Le but de cet article est d’examiner encore une fois si une intégration monétaire peut être durable sous le régime des changes fixes dans le Marché commun européen. Dans la section I, on a discuté brèvement les implications des différences internationales dans les fonctions de ?transformation? et de ?préférence?, en ce qui concerne des variables politiques spécifiques, pour la stabilité des cours de change. La fonction de préférence est représentée par les objectifs politiques publiés par la Communauté Economique Européenne, pendant que la fonction de transformation est dérivée d’un modèle macro- économique au plan d’ Europe construit par un des auteurs. Les simulations à l’aide de ce modèle sont décrites dans la section II, pendant que la section III comprend les résultats des simulations des objectifs nationaux et la section IV examine la consistance des objectifs pour des valeurs particulières des variables politiques. Enfin, dans la section V, les implications des résultats pour l’intégration monétaire en Europe sont discutées brèvement.

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Resumen Integración monetaria y la consistencia de objetivos politicos en el mercado europeo. — En este articulo se vuelve a examinar la viabilidad de una integración monetaria con tipos de cambio fijos en el Mercado Común Europeo. En la primera sección, los autores discuten brevemente las implicaciones que tienen para la estabilidad cambiaria diferencias entre los paises miembros con respecto a las funciones de ?transformación? y de ?preferencia? de variables politicas seleccionadas. Se supone que la funci?n de preferencia viene representada por los objetivos politicos anunciados por la Comunidad Económica Europea, mientras que un modelo macroeconómico elaborado por unos de los autores sirve para derivar la funci?n de transformación. En la segunda sección del articulo se describen las simulaciones Uevadas a cabo mediante dicho modelo, en la tercera sección se presentan los resultados de las simulaciones con objetivos politicos nacionales, y en la cuarta sección se examina la consistencia de los objetivos para diferentes valores asignados a las variables politicas. En la quinta y ultima sección, los autores discuten brevemente las implicaciones de los resultados obtenidos para la integración monetaria europea.

     

The forward exchange rate for sterling and the efficiency of expectations

Zusammenfassung Die Terminkurse für das Pfund Sterling und die Effizienz von Erwartungen. — Dieser Aufsatz untersucht die Effizienz von Erwartungen auf dem Terminmarkt für das Pfund Sterling gegenüber fünf bedeutenden W?hrungen in den Jahren von 1972 bis 1978. Dabei wird unterstellt, daΒ der Terminkurs das gewogene Mittel aus dem sich aus der Zinsparit?t ergebenden Terminkurs und dem erwarteten Kassakurs ist. Unter der Annahme, daΒ die Erwartungen hinsichtlich der zukünftigen Kassakurse rational sind, zeigen die Gleichungen deutliche Anzeichen von falscher Spezifizierung. Eine allgemeinere Spezifizierung gestattet es, den Mechanismus der Erwartungsbildung endogen durch die Daten bestimmen zu lassen. Diese Gleichungen sind gut spezifiziert und deuten darauf hin, daΒ die sich aus den Daten ergebenden Werte für die erwarteten Kassakurse zwar unverzerrte, aber ineffiziente Sch?tzungen für die tats?chlichen Kassakurse sind.

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Résumé Le taux de change à terme pour la livre sterling et l’efficience des expectatives. — Cet article analyse l’efficience des expectatives sur le marché de change à terme pour la livre sterling vis-à-vis cinq monnaies importantes pendant la période 1972–1978. Il est postulé que le taux à terme est une moyenne pondérée du taux à terme d’intérêt-parité et du taux au comptant attendu. Sous la supposition que les expectatives sur le taux au comptant futur soient rationelles, les équations estimées démontrent des clairs signes de mis-spécification. Une spécification plus générale permet de déterminer endogènement le mécanisme de formation des expectatives. Ces équations sont bien spécifiées et suggèrent que les taux au comptant attendus qui sont révélés par les données sont des variables de pronostic sans biais mais pas efficientes du taux au comptant actuel.

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Resumen La tasa de cambio a futuro para la libra esterlina y la eficiencia de las expectativas. — En este articulo se investiga la eficiencia de las expectativas en el mercado cambiario a futuro para la libra esterlina frente a cinco monedas importantes para el período entre 1972 y 1978. La tasa de cambio a futuro se define como el promedio ponderado de la tasa de interés de paridad a futuro y la tasa ?spot? esperada. Bajo el supuesto que las expectativas de la tasa spot futura son racionales, las ecuaciones estimadas muestran claros signos de mala especificación. Una especificación más general permite que el mecanismo de generación de expectativas sea determinado endógenamente por los datos. Estas ecuaciones están bien especificadas y sugieren que las series de las tasas spot esperadas reveladas por los datos han sido predictores sin sesgo pero ineficientes de la tasa spot real.

     

The determinants of the currency ratio,the time deposit ratio,and the savings deposit ratio: An econometric analysis for the West-German Economy

Zusammenfassung Die Determinanten der Bargeld-, Terminguthaben- und Sparguthaben-Quote: Eine ?konometrische Analyse für die westdeutsche Wirtschaft. —Obwohl die Geldangebotstheorie in den letzten 15 Jahren einen stürmischen Aufschwung genommen hat, beschr?nkt sich ihr Interesse bislang vor allem auf das Verhalten der Zentralbank und der Gesch?ftsbanken, w?hrend den Verhaltensweisen des Nicht-Bankensektors nach wie vor meist nur in Form von stark vereinfachenden Modellannahmen Rechnung getragen wird. Der vorliegende Beitrag reiht sich in die bislang nicht allzu gro\e Zahl von Versuchen ein, die sich zum Ziel gesetzt haben, diesem Mangel nach M?glichkeit abzuhelfen. Die hier zur Diskussion gestellte Theorie der Bargeld-, der Terminguthaben- und der Sparguthaben-Quote stützt sich im wesentlichen auf die keynesianische Kassen-haltungsanalyse, insbesondere auf den Gedanken, da\ ein Teil der geplanten Kassenbest?nde prim?r Transaktionszwecken und ein anderer Teil prim?r der Verm?gensanlage dient. Da Bargeldbest?nde ausschlie\lich und Sichteinlagen überwiegend als Zahlungsmittel Verwendung finden, Termin- und Spareinlagen hingegen haupts?chlich als Wertaufbewahrungsmittel fungieren, l?\t das keynesianische Geldnachfrage-modell vermuten, da\ die zu beobachtenden Schwankungen der fraglichen drei Quoten auf Ver?nderungen des Einkommens, des Verm?gens, der Marktzinss?tze und bestimmter Preisrelationen zurückgehen. Diese Annahme wird für die Bundesrepublik Deutschland durch einen Hypothesentest best?tigt, dem Quartalsdaten für den Zeitraum 1968 I–1974 IV zugrunde liegen.

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Résumé Les déterminants de quotient de monnaie, du quotient d’argent à terme et du quotient d’épargne en dép?t: Une analyse économétrique pour l’économie d’Allemagne de l’Ouest. —Bien que la théorie d’offre d’argent ait repris tempétueusement pendant les dernières 15 années son intérêt se borne à la conduite de la banque centrale et des banques commerciales pendant qu’on considère les conduites du secteur non-bancaire le plus souvent de manière des suppositions de modèle très simplifiantes seulement. La contribution présente se joint au nombre pas considérable des essais ayant le but d’éliminer ce défaut si c’est possible. La théorie mise ici en discussion du quota d'argent en caisse, du quota de dép?t à terme et du quota de dép?t d’épargne base principalement sur l’analyse Keynesienne de caisse, particulièrement sur la pensée qu’une part des stocks de caisse projetés principalement sert aux buts de transaction et qu’une autre part principalement sert au placement de la fortune. Comme les stocks d’argent en caisse exclusivement et les dép?ts à vue pour la plupart sont utilisés comme moyen de paiement pendant que les dép?ts d’épargne servent au moyen de conservation de valeur, le modèle Keynesien de demande d’argent laisse supposer qu'on peut dériver les fluctuations observées des trois quotas correspondants des changes du revenu, de la fortune, des taux d'intérêt de marché et des relations des prix spécifiques. Cette suppositions se confirme par un test de hypothèse pour l’Allemagne de l’Ouest basant sur des données trimestrielles pour la période 1968 I–1974 IV.

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Resumen Los déterminantes de los coeficientes de liquidez, los depósitos a plazo y los ahorros: Un análisis econométrico para la economía de Alemania Occidental. —A pesar del rápido desarrollo que ha experimentado la teoría de la oferta del dinero durante los últimos 15 a?os, su interés se concentra en el comportamiento del banco central y de los bancos comerciales; el comportamiento del sector nobancario generalmente se tiene en cuenta únicamente mediante supuestos simplicados. E1 presente estudio, como otros anteriores a él, tiene por finalidad la de remediar esta insuficiencia. La teoría de los coeficientes de liquidez de depósitos a plazo y de los ahorros, que se presenta aquí, está basada fundamentalmente en el análisis keynesiano de liquidez de caja y especialmente en la idea de que el dinero mantenido en calidad de reserva sirve en parte para efectuar transacciones y en parte para formar un patrimonio. Dado que el papel de moneda junto con los depósitos a la vista se utiliza primordialmente como medio de pago mientras que depósitos a plazo y ahorros más que nada cumplen la función de conservar activos, el modelo keynesiano de la demanda de dinero hace pensar que fluctuaciones de los tres coeficientes mencionados provienen de variaciones de la renta, del patrimonio, de los tipos de interés de mercado y de relaciones de precios determinadas. Esta hipótesis queda confirmada mediante un test realizado para la República Federal de Alemania, en el que entran datos trimestrales correspondientes al período 1968I–1974IV.

     

Exchange rates and prices in Europe

Zusammenfassung Wechselkurse und Preise in Europa. — Dieser Aufsatz behandelt die Implikationen von Asymmetrien in der übertragung von Preisst?rungen bei zentralisierter Wechselkurspolitik in einem System gesteuerter Kurse wie dem Europ?ischen W?hrungssystem. Es wird gezeigt, da\ bei derartigen Asymmetrien unwiderruflich feste Wechselkurse suboptimal sind, selbst dann, wenn die politischen Ziele der L?nder identisch und die Wechselkurs- und Geldpolitiken zentralisiert sind. Im empirischen Teil werden die asymmetrischen übertragungen von Preisst?rungen aufgezeigt, indem Input-Output-Matrizen für vier europ?ische L?nder simuliert werden. Dabei ergibt sich, da\ diese Asymmetrien in der Tat betr?chtlich sind und da\ sie bei einer optimalen Festsetzung der Wechselkurse ausdrücklich in Rechnung gestellt werden sollten.

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Résumé Taux de change et prix en Europe. —- Dans cet article les auteurs discutent les implications des asymétries en transmission des perturbances de prix pour une politique de taux de change centralisée dans un système de taux dirigés comme le Système Monétaire Européen. Ils démontrent que, sous des asymétries, les taux de change fixés irrévocablement sont sous-optimum, même si les buts politiques des pays sont identiques et si les politiques de taux de change et monétaires sont centralisées. Puis les auteurs donnent de l’évidence empirique pour des asymétries en transmission des perturbances de prix en simulant des matrices input-output pour quatre pays Européens. Le résultat est que ces asymétries sont vraiment considérable; par conséquent, un cadre optimum de taux de change devrait tenir compte d’elles.

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Resumen Tipos de cambio y precios en Europa. — En este trabajo se discuten las consecuencias que tienen asimetrías en la transmisión de perturbaciones de los precios para políticas de cambio centralizadas dentro de un sistema de tipos de cambio manejados como el Sistema Monetario Europeo. Se demuestra porqué en presencia de estas asimetrías tipos de cambio fijos e irrevocables son suboptimales, incluso cuando los objetivos de política son idénticos en todos los países y las politicas de cambios y monetarias son centralizadas. A continuación se présenta evidencia empfrica de asimetrías en la transmisión de perturbaciones de los precios simulando matrices insumo producto de cuatro países europeos. Los resultados indican que estas asimetrias son importantes y que a raíz de ello un régimen de cambio óptimo debiera tomarlas en cuenta explícitamente.

     

Efficiency,predictability and news on the foreign exchange markets: Floating exchange rates versus adjustable E.M.S. rates

Zusammenfassung Effizienz, Vorhersehbarkeit und neue Informationen auf den Devisenm?rkten: Floatende Wechselkurse versus anpassungsf?hige EWS-Kurse. - In diesem Aufsatz wird untersucht, ob die Kurse auf dem Brüsseler Devisenmarkt effizient und unverzerrt zustande kommen und wie sich neue Informationen auf die Bildung der Wechselkurse auswirken. Betrachtet werden die Wechselkurse zwischen D-Mark und Belgischem Franken sowie zwischen US-Dollar und Belgischem Franken in der Zeit von Januar 1979 bis Juli 1983. D-Mark und Belgischer Franken sind durch das Europ?ische W?hrungssystem (EWS) verbunden, w?hrend der Dollar-Franken Kurs ein typisches Beispiel für einen frei floatenden Wechselkurs ist. Dieser Unterschied sowie die weitere Unterscheidung auf dem Brüsseler Devisenmarkt zwischen dem offiziellen Markt für Handelstransaktionen und dem freien Markt für Kapitaltransaktionen erm?glichen einen ausführlichen Vergleich zwischen alternativen W?hrungen und Wechselkurssystemen. Die Ergebnisse zeigen, daΒ auch auf kleineren und st?rker verzerrten Devisenm?rkten (wie dem Brüsseler) die Marktteilnehmer zukünftige Kassakurse genau vorhersagen und neue Informationen effizient verwerten. Es l?Βt sich allerdings nicht feststellen, daΒ das EWS die Effizienz und Vorhersehbarkeit auf dem Devisenmarkt erheblich verbessert. Neue Informationen spiegeln sich in unerwarteten Ver?nderungen der Zinsdifferenz wider. Den Ergebnissen zufolge führt eine Erh?hung dieser Differenz zu einem Anstieg der Kassakurse; auΒerdem kommen solche unerwarteten Schocks bei floatenden Wechselkursen h?ufiger vor als im EWS.

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Résumé Efficacité, prévisibilité et informations nouvelles aux marchés de change: Taux de change flottants versus taux SME ajustables. - Dans cet article l’auteur analyse si le marché de change de Bruxelles forme les cours de change d’une maniére efficace et quelles sont les conséquences des informations nouvelles sur la formation du taux de change. Les taux de change entre la Deutschmark (DM) et les Francs Belges (BF) et entre le $ et les BF sont considérés pour la période Janvier 1979 - Juillet 1983. La DM et les BF sont liés étroitement par le Systéme Monétaire Européen (SME), pendant que la relation $/BF est l’exemple typique d’un taux de change complétement flottant. Cela et la distinction entre marché officiel pour les transactions commerciales et marché libre pour des transactions des capitaux rendent possible une comparaison extensive entre des monnaies alternatives et des systémes différents de taux de change. Les résultats démontrent que les agents économiques prédisent précisément des taux au comptant futurs et absorbent des informations nouvelles d’une maniére efficace même dans les marchés de change plus petits et plus déformés (comme celui de Bruxelles). Mais cependant, il ne se trouve aucune évidence que le SME significativement améliore l’efficacité et la prévisibilité du marché de change. Les informations nouvelles sont reflétées en changements imprévus des différences entre les taux d’intérêt. Les résultats indiquent qu’une augmentation de cette différence cause une augmentation du taux au comptant et que ces chocs imprévus se passent plus souvent dans un systéme de taux de change flottant que dans le SME.

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Resumen Eficiencia, predictabilidad y noticias en los mercados de cambios: tipos de cambio flotantes versus tipos del cambio ajustables del Sistema Monetario Europeo. - En este trabajo estudiamos la eficiencia y el sesgo del mercado de cambios de Bruselas e investigamos el impacto de las noticias sobre la determinaci?n del tipo de cambio. Dos tipos de cambio, el del Marco alemán (DM) / Franco belga (BF) y el del US $ / BF, son observados entre enero de 1979 y julio de 1983. EL DM y el BF están vinculados através del Sistema Monetario Europeo (SME), mientras que el tipo de cambio US $ / BF constituye un tipico ejemplo de un cambio flotante. Estas caracteris icas, además de la dife enciación entre el mercado oficial para transacciones comerciales y el libre para transacciones financieras, permiten una comparaci?n entre distintos sistemas de mercado de cambios. Nuestros resultados demuestran que también en los mercados más pequenos y distorsionados, como el de Bruselas, los agentes econ?micos predicen los tipos de cambio spot futuros con precision y absorben nuevas informaciones eficientemente. En cambio no encontramos evidencia alguna que demuestre que el SME contribuye significativamente a mejorar la eficiencia y la predictabilidad del mercado de cambios. Las noticias se reflejan en variaciones inesperadas en la diferencia entre las tasas de interés. Nuestros resultados indican que un aumento de esta diferencia se traduce en un aumento del tipo de cambio spot, y que tales shocks inesperados ocurren más a menudo en un sistema de cambios flotantes que en uno de cambios ajustables como el SME.

     

On the volatility of exchange rates: Tests of monetary and portfolio balance models of exchange rate determination

Zusammenfassung Zu den Schwankungen von Wechselkursen: Tests von monet?ren und Portfolio-Modellen der Wechselkursbestimmung. - Anhand einer Methodologie, die aus der Literatur des Finanzwesens übernommen wurde, wird in diesem Aufsatz getestet, ob die beobachteten Schwankungen der Wechselkurse durch die beobachteten Schwankungen der Determinanten erkl?rt werden k?nnen. Gem?\ den monet?ren und Portfolio-Modellen sind diese Determinanten: Geldversorgung, Einkommen, Unterschiede in den Inflationsraten und Angebot von Verm?genstiteln. Die Ergebnisse scheinen unabh?ngig davon zu sein, welches Modell benutzt wird. Sie zeigen, da\ die Ver?nderungen der Wechselkurse innerhalb des EWS mit Hilfe von Ver?nderungen der Determinanten erkl?rt werden k?nnen, da\ aber die Ver?nderlich-keit anderer Wechselkurse (USS/DM, Yen/DM, sfr/DM) viel gr?\er ist, als aufgrund der Schwankungen der Determinanten zu erwarten w?re.

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Resumen Sobre el test de volatilidad de tipos de cambio aplicado a modelos monetarios y de “portfolio balance” de determinación del tipo de cambio. - En este trabajo se utiliza una metodología tomada de la literatura financiera para determinar empíricamente si la variabilidad observada de las tasas de cambio puede explicarse con la variabilidad observada en las variables fundamentales. De acuerdo a los modelos monetarios y de “portfolio balance” las variables fundamentales son: la oferta monetaria, el ingreso, la diferencia entre las tasas de inflación y la oferta de activos. Los resultados parecen ser independientes del tipo de modelo utilizado. Ellos indican que la variabilidad de los tipos de cambio del Sistema Monetario Europeo puede explicarse en términos de las variables fundamentales, mas la variabilidad de otros tipos de cambio (US$/DM, Yen/DM, Franco Suizo/DM) es más alta que la de las variables fundamentales.

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Résumé Sur la volatilité des taux de change: tests des modèles monétaires et de portefeuille de la détermination du taux de change. - L’auteur applique une méthodologie dérivée de la littérature des finances pour tester si la variabilité observée des taux de change peut être expliquée par la variabilité des facteurs fondamentaux. Les modèles monétaires et de portefeuille suggèrent des variables fondamentales suivantes: masse monétaire, revenu national, différence en inflation et l’offre des valeurs actives. Les résultats semblent être indépendants du modèle appliqué. Ils indiquent que la variabilité des taux de change intra-SME peut être expliquée en terme des variables fondamentales, mais la variabilité des autres taux de change (US$/DM, Yen/DM, Swiss Frank/DM) est plus grande qu’on pourrait l’expliquer par des telles variables.

     

Interest rate based forecasts of German economic growth

Zusammenfassung Voraussch?tzungen des deutschen Wirtschaftswachstums auf der Grundlage von Zinss?tzen. — In den Zinss?tzen sind Erwartungen hinsichtlich des Wirtschaftswachstums enthalten. Darauf greift das hier vorgestellte Modell zurück, das die Voraussch?tzungen des BSP aus der Struktur der deutschen Zinss?tze herleitet. Die Prognosen, die auf den Zinss?tzen basieren, sind genauer als die weithin zitierten Prognosen des Deutschen Instituts für Wirtschaftsforschung. Das Zinssatz-Modell liefert auch geringere Sch?tzfehler als die Gemeinschaftsdiagnose der fünf gro\en Forschungsinstitute. Das Modell verwendet nur eine Variable, n?mlich die Differenz zwischen den langfristigen und den kurzfristigen Zinss?tzen. Dieses Prognoseverfahren k?nnte gegenw?rtig besonders zweckm?\ig sein, weil die jüngsten gro\en Ver?nderungen in der deutschen Volkswirtschaft im Zusammenhang mit der Wiedervereinigung die Verwendung traditioneller Strukturmodelle zweifelhaft erscheinen lassen.

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Résumé Prévision de la croissance économique allemande basée sur les taux d'intérêt. — Les taux d'intérêt contiennent des expectations de la croissance économique. Dans cette étude, l'auteur propose un modèle simple qui extrait la prévision du produit national brut de la structure des taux d'intérêt en Allemagne. Les prévisions basées sur les taux d'intérêt sont plus exactes que les prévisions de l'Institut für Wirtschaftsforschung qui sont citées partout. En outre, le modèle du taux d'intérêt montre moins d'erreurs de prévision que la prévision commune de cinq instituts de recherche économique en RFA. Le modèle financier n'a qu'une variable — la différence entre les taux d'intérêt à long et à court terme. Ce type de prévision peut être de grande valeur surtout en présence parce que les changements récents dans l'économie allemande après l'unification mettent l'application des modèles traditionnels et structurels en doute.

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Resumen Predicciones del crecimiento económico alemán sobre la base de tasas de interés. — Las tasas de interés contienen expectativas sobre el crecimiento económico. En este trabajo se propone un modelo simple que extrae predicciones para el PBN de la estructura de tasas de interés en Alemania. Las predicciones basadas en las tasas de interés son más exactas que las bien conocidas predicciones del Deutsches Institut für Wirtschaftsforschung. El modelo de tasas de interés también provee errores de predicción menores que la prediction común de los cinco institutes de investigation más importantes. El modelo financiero sólo utiliza una variable: la diferencia entre las tasas de interés de largo y de corto plazo. Este tipo de prediction podria ser particularmente valioso dado que los cambios mayores que ha sufrido la economia alemana cuestionan la aplicación de los modelos estructurales tradicionales.