高管股权激励可以促进企业“脱虚向实”吗？——基于经济政策不确定性的调节效应

基于2011—2020年A股上市实体企业数据，研究高管股权激励对企业金融化程度的影响机制及其边界条件。结果表明：高管股权激励显著降低企业金融化程度；高管股权激励通过促进企业实体投资意愿降低企业金融化程度；经济政策不确定性越低，高管股权激励对企业金融化程度的降低效应越强。异质性分析发现，企业所在地区的技术市场和数字金融发展水平较高，高管股权激励对企业金融化程度的降低效应也较显著。研究结论对实体企业完善公司治理、优化投资决策，对政府及金融监管部门引导实体企业“脱虚向实”、促进实体经济高质量发展有一定启示。     

经济政策不确定性、国家治理能力与国家金融化

为增进对全球实体经济过度金融化缘起的理解，本文利用全球28个国家和地区2002—2020年的面板数据，从多个角度使用多个指标衡量国家金融化，运用固定效应模型分析了经济政策不确定性对国家金融化的影响及作用机制。实证结果表明，第一，经济政策不确定性不仅使得企业和家庭等微观经济主体金融化，还对国家金融化具有显著促进作用，是全球实体经济过度金融化的原因之一。第二，发达国家和发展中国家金融化的影响因素存在异质性。发展中国家金融化主要是为规避发达国家溢出的或者国内经济变革过程中产生的经济政策不确定性，而发达国家并非如此，而是为攫取其他经济体的利润。第三，国家治理能力会抑制经济政策不确定性对国家金融化的促进作用，并且国家治理能力主要通过抑制经济政策不确定性对股票市场和金融市场的深化来减轻全球经济金融化，而不是通过抑制经济政策不确定性对债务影响的渠道。在经过使用工具变量，主成分分析法等稳健性检验后，基准实证结果仍保持一致。本文研究表明，我们需要保持各国经济政策的连续性、透明性与稳定性，并要有意识地提高国家治理能力水平以抑制全球经济金融化。     

内部控制、法制水平与实体企业金融化——基于2011—2020年沪深A股制造业上市公司经验数据

近年来，随着资本市场的逐步审慎开放，中国金融业得到了快速发展，而实体经济则随着中国经济转向高质量发展阶段而增速放缓，实体企业基于“蓄水池”效应和“投资替代”效应而不断扩大金融投资，使得企业金融化现象成为学术界关注的焦点问题。系统研究内外部治理对实体企业金融化的作用有利于实体企业“脱虚向实”。基于2011—2020年沪深A股制造业上市公司财务数据，将其金融资产占比连续3年及以上增加界定为金融化，从内外部治理视角探究其对实体企业金融化的影响，最终发现，内部控制质量对实体企业金融化有抑制作用，并且法制水平增强了内部控制质量对实体企业金融化的抑制作用。最后提出抑制企业金融化的建议。     

企业金融化对双元创新的影响：经济政策不确定性的调节效应

选取2013—2020年中国上市公司数据,实证研究企业金融化程度对企业创新总投资及双元创新投资的影响,分析不同产权性质企业间的差异,并进一步探讨经济政策不确定性在其中的调节效应。研究发现中国企业的金融化程度会显著抑制创新研发投入,特别是探索式创新研发投入,且这种效应在非国有企业中表现得更显著,而经济政策的不确定性可以在一定程度上缓解这种抑制效应。研究结论对抑制企业“脱实向虚”现象、促进企业提高创新能力、贯彻实施创新驱动战略及促进经济的高质量发展提供一定的参考。     

公司特质不确定性与创新投资

为理解中国实体经济“脱实向虚”的长短期投资错配问题，文章利用2007—2019年中国A股上市非金融企业的季度数据，实证分析公司特质不确定性、企业金融化和创新投资三者之间的关系及传导路径。结果表明，公司特质不确定性对非金融企业的创新投资具有显著负向作用；而且上述结果主要受到民营企业、制造业企业和高新技术企业样本的驱动。在机制分析中，公司特质不确定性上升使得非金融企业增加配置金融资产，但减弱其股东价值导向；同时企业金融化（金融资产配置和股东价值导向）对创新投资有显著负向作用。文章的研究结论表明，对于中国当前稳预期、重实体与促创新的政策措施应当采用系统性的思维考察，要充分考虑到其复杂性与动态性。     

实体企业金融化对其生产性投资影响的理论与实证研究——以中国1383家上市制造业企业为样本

以中国上市制造业企业2007-2018年的面板数据为样本,研究实体企业金融化的动因及其对生产性投资的影响.结果表明,实体企业金融化与相对收益率和相对风险显著相关.同时,实体企业金融化对生产性投资既存在挤出效应,也存在风险对冲效应,且这两种效应因企业所有权和规模不同而有所差异.其中,相比于国有企业和大规模企业,非国有企业和小规模企业的金融化投资对生产性投资的风险对冲效应相对较大,但仍小于挤出效应.进一步综合来看,实体企业金融化虽能缓解企业面临的整体风险,但对企业价值的影响却不显著,而且不同流动性的金融化投资均对企业价值没有显著影响.     

数字化转型促进了企业固定资产投资吗

如何通过数字化转型赋能实体经济增长已经成为当前重要的课题研究。本文基于2008-2021 年中国上市公司数据，探究了企业数字化转型对于企业固定资产投资的影响效果及其机制。研究发现，企业数字化转型激励了企业固定资产投资行为。在进行一系列内生性、稳健性检验后，结论依然成立。机制研究表明，企业数字化转型提高了企业的内部控制质量与盈利能力，有效缓解了市场不确定性与现金流预期不确定性对于企业固定资产投资的抑制作用，从而促进了企业固定资产投资增加。本文研究为促进企业实业投资赋能实体经济高质量发展提供了政策参考。     

金融科技、企业金融投资动机与“脱实向虚”问题——基于中国企业微观数据的实证证据

金融发展是企业进行资产配置所考虑的核心因素。近年来，金融科技发展对金融市场以及金融服务业务的供给方式产生了巨大冲击，这势必会对企业金融投资选择带来影响。文章以中国企业微观数据为研究对象，基于企业金融投资动机视角，分析金融科技发展对企业金融投资的影响。研究发现，中国企业进行金融投资的主要动机是利润追逐，而非预防性储备，金融科技发展会加剧投机性逐利动机，促使企业偏好金融投资活动，加剧了“脱实向虚”问题，该核心结论在进行一系列稳健性和内生性检验之后依然成立。进一步的研究表明，金融科技发展对企业金融投资活动的正效应在小规模企业、民营企业样本中更大更显著，而且金融科技发展对风险承担水平更高企业的金融投资行为促进作用越大，企业金融投资的投机性逐利动机被再次验证。此外，检验影响机制后发现，金融科技发展通过改善金融投资收益增强了企业的投机性逐利动机，进而加剧了企业金融化问题。本研究从金融创新角度挖掘企业金融投资行为的驱动因素以及相关治理措施，深入分析金融科技发展对企业金融投资的影响，有助于厘清并验证中国企业金融投资行为的动机，进一步梳理中国金融科技创新的发展问题与治理逻辑，为政府合理引导金融科技发展、...     

金融开放对企业固定资产和金融资产投资组合的影响研究

本文基于实体经济企业2003—2016年面板数据,使用系统GMM方法研究了金融开放对不同层次实体经济企业固定资产和金融资产投资组合的影响。结果表明,扩大金融开放显著降低了二者之比,但对不同行业的影响显著不同,其中对农业、建筑业和其他行业企业固定资产和金融资产投资组合负向影响最大,其次是制造业,再次是除房地产业和金融业以外的其他服务业。同时,金融开放引起的资本跨境流入对二者之比的负向影响大于资本跨境流出的影响。另外,金融开放与金融资产收益率、经济不确定性对二者之比的负向影响具有相互强化作用。为此,在扩大金融开放的同时,需慎重监管和审核资本跨境流动的去向及用途。     

自由贸易试验区设立与实体企业金融化:基于政策冲击和契约执行双重制度变革视角北大核心

实体企业金融化是引发金融危机的重要风险源,如何抑制企业金融化亦是各经济体面临的一大难题。自由贸易试验区作为经济运行规则和执行措施的"混合体",其设立形成的政策冲击效应和契约执行效应对实体企业金融化具有显著的抑制作用。文章从自贸区设立这一事件产生的冲击影响出发,利用渐进双重差分法探讨自贸区的设立是否影响中国实体企业的金融化水平。研究发现,自贸区设立能显著抑制实体企业金融化水平,动态检验发现其抑制作用存在持续性。机制检验发现,利润率均等化和融资约束缓解是自贸区影响企业金融化的重要机制。进一步研究显示,自贸区设立对实体企业金融化的抑制效应在内陆重点城市企业、小企业和民营企业中更明显,且存在所有制歧视现象。文章对推进自贸区增资扩容、推广试点区域有益的制度经验和抑制实体经济"脱实向虚"具有重要的启示意义。     

经济政策不确定性、企业融资行为与多元化经营策略

基于 2003-2018 年的上市公司数据,分析了经济政策不确定性对企业多元化经营策略的影响。研究结果表明：经济政策不确定性与企业多元化经营之间存在着显著的负相关关系,并且经过一系列的稳健性检验,上述结论仍然成立;异质性分析发现,经济政策不确定性与企业多元化之间的负相关关系在非国有企业和小型企业中表现的更为明显,另外,货币和财政政策不确定性也都与企业多元化经营之间存在着负相关关系;机制分析发现经济政策不确定性加剧了企业的融资约束进而不利于企业的多元化经营,具体地,相较于股权融资,企业债权融资是经济政策不确定性影响企业多元化经营的中介因素,并且在非国有企业和小企业中,这种关系依然存在。研究丰富了宏观经济政策对微观企业行为影响的研究,对企业经营策略选择具有现实意义。     

数字化转型对企业财务风险的影响

本文基于 2013-2020 年 A 股上市公司数据,通过机器学习方法构建数字化转型程度指标,采用回归分析法研究数字化转型对企业财务风险的影响,研究发现：（1）企业数字化转型对企业财务风险具有显著的抑制作用;（2）机制分析表明：数字化转型的赋能效应、范围规模效应、信息效应增强了企业的经营能力提高了企业的全要素生产率进而降低了企业财务风险。（3）异质性分析表明：区域信用环境和经济政策不确定性的不同会对数字化转型的风险抑制效果产生影响。横向看,法律监管可以提高数字化的风险抑制效果;纵向看,经济政策波动越小、不确定性越低,可以显著强化数字化的财务风险抑制效果。最后,在上述研究的基础上,从内部管理、人才培养、政策激励、全要素生产率四个角度就如何利用数字化技术降低企业财务风险提出建议。     

地方官员变更对企业投资影响的空间范围——基于政企联盟重建的逻辑分析

文章运用政企联盟重建这一理论对政企双方行为进行分析，完整的解释了我国官员变更对企业投资影响所呈现出的区域、层级及所有制特征，利用2003-2012年沪深两市上市企业面板数据进行了实证研究。结果表明：（1）官员变更对企业投资的影响呈现区域性、层级性特征。省委书记变更省委书记变更不会对全省的企业投资产生显著影响，但导致省会城市的企业投资明显减少，对省会城市影响高于非省会城市影响；市委书记变更对市区企业投资影响显著高于对县区企业影响。（2）省委书记与国有企业建立的紧密联盟会突破本地性特征，延伸到外地，而省委书记与民营企业建立的默契联盟则具有明显的本地性。文章研究丰富了官员变更对企业投资影响的相关文献。     

Shadow banking activities of non-financial companies and the information content of stock prices

In recent years, corporate investment rate has been declining, and they have been allocating financial capital to the shadow credit market, which lead to accumulation of financial risks. Based on the annual data of non-financial listed companies from 2007 to 2019, this paper explores the impact of non-financial companies’ shadow banking on the information content of stock prices. Results show that shadow banking of non-financial enterprises reduce the information content of stock price, and the above effects are more significant in regions with lower social trust and higher policy uncertainty, private enterprises, and enterprises without political connection. Enterprises engage in shadow banking can impact idiosyncratic information content of stock price through channels of earning management, irrational investor behavior, creditor risk concerns and informed trading; Analysts over-optimism and insider trading can also have an impact on the relationship between shadow banking activities and synchronization of stock price. This paper analyzes economic consequences of non-financial enterprises’ shadow banking activities, thus providing important theoretical support and policy guidance for enhancing signal mechanism of securities market, improving capital market efficiency of resource allocation, deepening financial market-oriented reforms.     

征税能抑制企业涉房投资吗——兼论“脱实向虚”的另一条路径

近年来企业过度持有不动产的涉房投资倾向引发广泛关注，也背离了"脱虚向实"的政策导向。文章基于土地增值二次分配理论，利用2007-2019年我国沪、深两市上市公司微观数据考察了持有环节和转出环节税收对企业涉房投资行为的影响。实证结果显示：因为税基不能随房地产市场价值灵活升高，造成持有环节的房土两税表现出一定的累退性特征，从而无法有效抑制企业涉房投资；相比而言，转出环节的土地增值税能够显著抑制企业涉房投资倾向。进一步基于省级宏观面板数据的非对称反应模型估计结果显示，当前各地区土地增值税的征管力度受到地方政府的刻意操控，出现了相邻省份之间的标杆竞争现象，特别是省份间的竞低效应尤其突出，这对有效发挥土地增值税的作用产生了不利影响。文章的研究对未来进一步完善税制改革和引导企业投资"脱虚向实"具有一定的参考意义。     

企业社会责任、经济政策不确定性与融资约束——基于社会责任“累积-保险”效应的研究视角

综合运用2009-2017年A股上市公司数据,通过长、短期社会责任的影响对比,考察了在面对经济政策不确定性的冲击时,企业社会责任对融资约束的影响效应,并论证了不同政策不确定程度下的效应表现机理。结果表明：企业社会责任具备"累积效应",长期社会责任的融资约束缓解作用强于短期社会责任;企业社会责任也具备"保险效应",会显著削弱经济政策不确定性加剧融资约束的程度。进一步研究发现,高经济政策不确定性下："累积效应"仍然存在,且会因长期社会责任"保险效应"加强而得到强化。不同产权性质下：国有企业的融资约束受政策不确定性影响较小,且"双效应"更稳定;而非国有企业的社会责任对融资约束的缓解作用更强,但受经济政策冲击更大。研究揭示了企业社会责任对融资约束的积极效应,呼吁企业应积极履行社会责任并值得长期坚持。     

国家产业政策、产权性质与公司业绩

通过采用双重差分估计法,文章实证检验了国家产业政策对微观企业经营业绩的影响及其传导机制。研究发现,长期性产业政策鼓励发展的企业拥有更好的投资机会和更强的融资能力,其经营业绩也得到明显增长;进一步产权性质分组的结果表明,长期性产业政策的正激励效应在民营企业表现的更为显著。与长期产业政策不同,短期产业调控政策对支持发展企业的经营业绩具有显著负效应,并且这种负面影响主要体现在国有企业。     

连锁股东与企业税收规避

本文以2010-2021 年中国中小上市公司为研究对象，系统考察连锁股东对中小企业税收规避行为的影响机理。研究发现，连锁股东会提高中小企业的税收规避程度，体现为资源整合、信息驱动两大机制。动机识别检验表明，中小企业连锁股东增加企业税收规避的动机主要源于客观存在的融资约束。从企业特征来看，当企业的偿债能力、经营能力较弱时，连锁股东对中小企业税收规避的影响更为明显；非国有中小企业连锁股东对企业避税活动的影响作用更加强烈。从外部环境特征来看，当企业面临的外部环境不确定性较高时，连锁股东会加剧中小企业税收规避行为；减税降费政策实施前，连锁股东对中小企业税收规避行为产生了更为显著的影响。经济后果检验表明，连锁股东、企业税收规避的合力驱动有助于促进中小企业高质量发展，为更好地践行中国式现代化创造了条件。     

耐心资本、创新投入对企业绩效的影响

企业间竞争加剧及政策的推动都在一定程度上激励了企业实施技术创新,但创新投入需要依托于企业的自有财务资源。然而在关于企业资本状况、创新投入对绩效影响的具体激励关系的研究上,现有结论尚未达成一致。文章以中小板上市企业为研究对象,基于异质性视角在企业管理研究领域引入耐心资本概念,实证分析其如何通过合理的创新投入对企业绩效产生影响。结果发现关系型债务对于绩效的正向作用大于稳定型股权。内部研发更容易在关系型债务对企业绩效产生影响的过程中发挥中介作用,而外部技术并购在稳定型股权影响企业绩效过程中的中介效应更为显著。该结论丰富了资本结构异质性与企业绩效的研究,为中小企业进行具体技术创新决策提供参考。