发起人股东首发限售股解禁的市场反应与影响因素研究——基于创业板的实证研究

公司首次公开上市时,发起人股东所持股份在一定期限内限售.文章研究2009～2012年创业板上市公司发起人限售股解禁时的市场反应.通过采用事件研究法计算出解禁前后窗口期公司股票的累计异常收益率(CAR),发现解禁日前上市公司的异常收益率显著为负,在解禁日当天异常收益率显著为正,而再其后则不显著.这一方面说明市场对发起人股东首发限售股解禁有负面反应,另一方面也说明市场基本有效,在解禁日之前消化了此负面消息.在此基础上,对比了风险投资发起人、实际控制人发起人和其他内部股东首发限售股解禁的市场反应,发现市场对风险投资发起人限售股解禁反应不显著,对实际控制人首发限售股解禁反应最大,说明投资者对风险投资的退出早有预期,但对实际控制人解禁带来的减持可能性仍视为负面消息.之后的横截面多元回归分析表明,累计异常收益与解禁市值、解禁股占总股本比例显著负相关.     

对赌协议在创业板的实践结果

风险投资入资初创企业时,为了避免投资后创业者的投机行为,会在投资协议中与创业者签订各种约束条款,对赌协议就是其中比较常用的一种。尽管对赌协议是投资合同签订时各方真实意思的体现,但由于其触发往往在签约后1-2年,这样当达到约定的触发条件,需要执行时却引发了各种问题。文章在分析2009年9月至2012年9月创业板数据以及若干案例的基础上,探寻对赌协议这一约束机制为何在中国引发诸多问题,并试图找出对赌协议成功运作的机制。研究结果表明对赌协议对风险投资来说是有效的利益保护机制,一定程度上保证了创业者融资的及时性,但其成功履行也需要联合投资、分步投资和委派董事等多项措施的协同实施。