证券市场失败的教训：私有化、少数股东权利保护和投资者信心

简介：对公司治理结构的重新认识,一个函灵,在新古典主义的公司理财（Corporate Finance)理论中徘徊。这是一个与法律有关的幽灵－即,关于企业的实证理论如果没有考虑到法律制度这一变量并对其作出煌话,它就是不完善的。最近关于公司治理结构的研究发现,各国之间在所有权集中度、资本市场的发展、投票权的价值以及利用外部融资等问题上存在具有制度性差异。更为重要的是,这些差异看起来与对少数股东投资者的法律保护力度密切相关。反过来,这种法律保护的水平又似乎依赖于各国法律体系的性质与起源,且随之而改变。特别是在对投资者提供保护方面,普通法（COMMONLAW）体系远远超出了大陆法（CIVIL LAW）体系（尤其是法国大陆法体系）,反过来,这又鼓励了资本市场的成长与所有权的分散。结果,公司中就出现了所有权集中及所有权分散两种相反的体系,而每种体系均有各自不同的公司治理结构。     

论以投资者保护为出发点的公司治理结构选择

从投资者保护理论出发,分析回答我国上市公司是否一定要分散公司所有权,能否在集权的情况下避免“内部人”现象的问题。投资者保护理论认为各国公司治理结构模式的不同,主要是由于各国对投资者保护的法律体系不同所引起的,投资者法律保护的强弱将影响公司所有权结构的选择。公司治理在投资者法律保护弱的国家能发挥更大作用。该理论对我国公司治理结构的启示,如何在所有权集中的情况下防止内部人掠夺。     

公司治理研究新趋势综述

近几十年来 ,公司治理是经济学、金融学的热点研究领域之一。文章主要从所有权的结构特征、杠杆控制与小股东利益侵害、控制权权益、法律与投资者利益保护以及法律保护对公司治理模式的影响这五方面 ,对公司治理问题的最新研究进行了综述。     

公司治理的制约、制衡与平衡——从物质资本、人力资本到利益相关者

公司治理结构的本质是企业所有权的安排。在企业所有权安排上,公司经历了一个由物质资本独享企业所有权,到物质资本与人力资本分享企业所有权,再到利益相关者共享企业所有权的发展过程。相应地,在公司治理方面,与其说是从传统的"股东至上"理论逻辑下的单边治理模式,发展为现代的利益相关者理论逻辑下的共同治理模式,倒不如说是,从单一的物质资本主导下的物质资本对人力资本的制约,到物质资本与人力资本共同主导下的物质资本与人力资本的相互制衡,再到利益相关者共同主导下的利益相关者之间利益平衡的发展过程。     

公司治理的法与金融比较研究范式述评

近十多年来,金融经济学家广泛地应用法与金融理论解释公司治理的国家性问题,形成了公司治理的法与金融比较研究范式。在法与金融理论视野里,法律起源差异决定了投资者法律保护程度,继而决定了各国公司治理模式。文章在总结公司治理的法与金融比较研究范式及其研究成果基础上,评析了这种比较研究范式面临的一些主要挑战,并指出了其借鉴意义。     

大股东治理的利与弊

本刊2003年2月号刊登的“公司治理:外部融资角度”一文,主要探讨了良好公司治理体制中的基本要素之一——对投资者权利的法律保护。本文将着重讨论公司治理的另一个基本要素,即某种形式的所有权集中,法律保护是一个必要条件,缺少它,股权(债权)集中的作用——除非绝对控股——也要打折扣。在法律薄弱的国家,股权(债权)集中的公司治理模式必然出现,然而股权(债权)的过度集中又增加了外部融资(尤其是股权融资)的困难。在对投资者权利的法律保护比较到位的国家绝对控股的模式既没有必要,也没有效率,不过一定程度和一定方式的股权集中还是不可或缺的。 实际上,世界上那些成功的公司治理体制都依赖于对投资者的法律保护和所有权集中的某种结合。     

公司财产所有权人经济学及法学认定的比较

公司财产所有权人是建立现代企业制度的核心 ,直接关系到企业治理结构的合理设置。经济学以出资者、风险承担者及利益享有者为标准 ,而法学以具有所有权四项权能为标准 ,二者在认定公司所有权人问题上存在着冲突。依据我国现行法律的规定 ,公司是独立存在的社会组织 ,是其财产的所有权人 ,这就为经济学的各种假设性前提提供法律制度上的依据。     

企业的契约性质、所有权理论及公司治理结构述评

公司治理结构是一个企业所有权安排的契约,而企业所有权的制度设置是由企业的本质决定的,对企业本质的不同认识必然导致不同性质的公司治理结构.本文通过文献综述,旨在勾勒出企业的契约性质--企业所有权理论--公司治理结构三者的演进脉络和之间的对应关系,发现企业家人力资本产权与企业所有权之间的复杂联系是未来公司治理问题研究的焦点.     

公司治理模式的比较研究

文章从宏观层面、中观层面和微观层面三个维度对公司治理模式进行比较研究,宏观层面依据制度环境差异性,将公司治理模式分为以英美为代表的外部监管模式、韩国为代表的家族监管模式和德日为代表的内部监管模式;中观层面依据人力资本与物质资本相比的重要性,将公司治理模式分为"股东至上主义模式"、"员工至上主义模式"和"利益相关者治理模式;"微观层面依据企业各成长阶段所有权结构的特点,将公司治理模式分为古典治理模式、过渡治理模式和现代治理模式进行比较研究。     

集体土地所有权的财产权属性及“社会义务”履行

集体土地所有权至今并未在法律上得到直接表述,但作为一类所有权却早已为公众所认同。集体土地所有权独立性源自于集体土地所有权的本质属性。集体土地所有权是集体所有制的法律实现形式,是私法的财产权。集体土地所有权同样负担了维护和实现特定公共利益的"社会义务"。集体土地所有权"社会义务"的有效履行,应当以主体自治和法律规制的协调为基本路径,形成制度激励与法律监管协同的制度"合力"。     

控制权、现金流权与公司绩效——基于中国民营上市公司的分析

对所有权结构与公司绩效问题的研究,国内外学者的结论并没有达成统一.本文通过对经典理论模型的扩展和推导,建立了控制权、现金流权与公司绩效之间的关系假设,然后以沪深两市中2004-2007年的147家民营上市公司为样本,采用面板数据的分析方法,从最终控制人的角度考察了所有权结构与公司绩效之间的关系.本文发现,最终控制人的控制权比例与公司绩效负相关;最终控制人的所有权(现金流权)比例与公司绩效负相关;最终控制人的控制权与所有权的偏离程度与公司绩效负相关.这一结论说明,现阶段我国民营上市公司中所有权结构尚不合理,公司内部治理机制尚不健全,最终控制人可能采用"掠夺式分红"、金字塔式控股等方式侵占中小股东的利益,进而损害企业价值,造成公司绩效偏低.     

股权结构、股东行为与核心代理问题研究

公司治理的研究大多把“所有权与控制权分离”当成是一个基本的命题 ,相应地 ,公司治理的核心问题也就成了“所有者与经营者之间的利益冲突”。但本文的分析则表明 ,股权高度分散和“所有权与控制权分离”并不是一个普遍的现象 ,而“所有权与控制权部分分离”更可能是现代公司所有权安排的主要特征 ;与之相对应 ,公司治理问题的核心应该是控股股东与小股东的利益冲突。就我国上市公司而言 ,公司治理的核心问题则包括两个方面 ,一是控股股东与小股东之间的利益冲突 ;二是控股股东与其最终委托人国家之间的利益冲突     

上市公司内部人控制与关联交易研究

"内部人控制"是指在所有权与控制权分离的条件下,公司管理人员在法律上或事实上掌握了公司的控制权.在以分工为基础的现代企业中,内部人控制问题是不可避免的.     

从心理所有权看国有企业公司治理——基于中国传统文化

文章从心理所有权的角度结合中国特有的传统文化背景,考察了当前在一些国有企业当中存在的公司治理问题发生的原因。文章认为,产生公司治理问题的深层次原因在于心理所有权的错位。而中国传统文化当中浓厚的"家"的观念、中国人对权力的过分追逐和金钱欲在心理所有权错位中扮演了重要的角色。某些国有企业高层管理者对国有企业这个"家"的感情上的脆弱性和概念上的强烈性使得他们不断地从国有企业当中攫取私人利益。     

价值创造视角下的公司治理分析

本文以企业价值创造这一终极目标为基础,从价值创造的关键驱动要素、企业契约形式和外部影响因素等几个方面对价值创造模式进行了详细分析,同时,通过对公司治理起源与本质的梳理,指出公司治理模式必须服从和服务于企业价值创造目标,提出了价值创造模式指导下的公司治理这一观点.在此基础上,本文从价值创造这一源头分析了公司治理中的两大争议:公司治理模式的国际差异以及"股东主导"与"利益相关者主导"的公司治理模式之争,指出这些争议的根源在于企业价值创造模式的不同.最后,本文指出,并不存在一种普适性的公司治理模式,公司治理制度的设计安排应该服从于特定的价值创造模式.     

国有企业治理主体的界定:从理论到实践

公司治理主体是与公司所有权相联系的一种客观存在,是公司治理结构有效运行的基础.根据波特的五种竞争力模型和德鲁克的企业目标理论,我们能够得出结论:1＜公司治理主体W＜利益相关者的集合U.从西方国有企业治理主体安排的实践来看,国企治理主体的安排并没有趋向于同一种模式.这是因为企业制度是"嵌入"在制度环境当中的.中国国有企业治理主体的安排必须符合中国国有企业的功能和使命,包括国家、经营者、员工和全体公民在内的所有者共同治理是其现实选择.     

董事会法律地位与职能的完善

董事会的核心职能是监督公司的发展战略的实施,考核并激励高层管理人员。随着市场经济的深入发展,还需要董事会能够判断并控制各类经营风险。在所有权与经营权分离的前提下,公司治理要求保障董事会的独立性地位,保证董事会不被内部人控制;同时,还要防止董事会过多地干预企业的日常经营。法律对于董事、监事、高级管理层的约束规定不能有效解决公司运营中面临的实际问题,如何控制和监督管理人员的行为,成为公司治理的主要课题。     

基于不同所有权性质的中小板公司治理与绩效的实证分析

根据中小板公司治理与绩效关系的特征和现有研究的缺陷,采用偏相关分析方法,比较不同所有权性质的企业治理特征对其绩效影响的差异,并提出完善中小板公司治理的对策。     

投资者保护与公司治理

近期研究表明,各国上市公司的所有权集中程度、资本市场的广度与深度、红利政策以及外部融资的途径存在着巨大差异.其中,法律如何保护投资者--出资者与债权人的权益不被公司经理和控股股东剥夺,是对这些差异的一种常见解释.我们阐述了各国法律以及执法效率的差异,讨论了这些差异可能的起因,概述了它们的影响,并评估了公司治理改革的可能策略.在理解公司治理及其改革上,人们习惯把金融体制分为以银行为中心和以市场为中心.我们认为,与这种方法相比,法律研究方法更富有成效.     

所有权结构的公司治理溢价效应研究--来自IPO收益的证据

本文以1999～2001年IPO公司为样本研究了所有权结构对IPO收益和上市首日市盈率的影响,从而间接考察所有权结构的公司治理溢价效应。研究结果表明,中国上市公司存在所有权结构的公司治理溢价效应,投资者愿意为自我保护能力的潜在增强而支付更高的价格。