资本投向与控制权私有收益攫取的实证研究

文章基于资本投资形成控制性资源,为获取控制权私有收益创造基础的理论阐述,以2005—2007年在沪深两市A股市场的公司为样本,对我国上市公司投资决策中资本投向与控制权私有收益的关系进行了实证检验。研究结果表明：（1）不同投向的资本投资与控制权私有收益攫取水平正相关。（2）就固定资产、股权并购、无形资产三种资本投向而言,股权并购方式取得控制权私有收益的代价较低,但控制性股东占有被并购公司控制权私有收益的比例也较低。（3）不同投向下的资本投资,在形成控制权私有收益的同时并没有通过提高公司业绩而增加控制权共有收益,很大程度上是形成控制权私有收益的自利行为。     

所有权、负债与大股东利益侵占——来自中国控制权转移公司的证据

负债的公司治理作用是公司财务研究的重要问题。已有文献探讨了负债在股权分散公司中的公司治理作用,而在股权集中公司中负债对大股东与中小股东之间的代理问题的影响,已有的经验证据相当有限。本文以我国国有控制权转移上市公司为样本,研究了负债在股权集中公司中的治理作用。研究发现,负债与大股东的利益侵占存在显著正相关关系;相对于国有控股公司来说,私有公司的负债水平更高,其原因在于私有大股东通过负债对中小股东利益的侵占程度高于国有大股东。本文提供了负债与大股东利益侵占之间关系的直接证据,揭示了大股东通过负债侵占中小股东利益的行为,以及所有权性质对大股东通过负债侵占小股东利益行为的影响。     

控制权冲突、资本配置决策与投资组合选择

本文以长期股权投资和固定资产的投资组合选择为研究对象,从控制权私利的视角探讨了大股东自利性动机对资本配置决策的作用机理,并进行了相应的数值模拟。研究发现：（1）固定资产投资规模与长期股权投资高状态收益存在负相关关系,而长期股权投资规模则与其高状态收益概率正相关;（2）大股东自利性动机驱使下的资本配置决策偏离了分散持股时的资本配置水平,偏离程度会随着现金流权与控制权分离度的增加而展现出非线性变化态势。上述研究结论为当前有关加强上市公司大股东财务决策监管的政策导向提供了重要的经验启示。     

大股东控制权、现金流权与公司绩效——基于中国家族上市公司的实证研究

以2009年沪市发行A股且采用金字塔控股的137家家族上市公司为样本,用托宾Q衡量公司绩效,对现金流权、控制权、两权分离度对公司绩效的影响进行了分析。研究结果表明:我国家族上市公司最终控制股东现金流权与托宾Q正相关,表现出利益汇聚和激励效应;最终控制股东控制权与托宾Q负相关,存在大股东利用控制权攫取控制权私利现象,并且两权分离度与托宾Q负相关。     

定向增发、代理冲突与中小投资者保护

以2006-2010年上市公司定向增发事件为样本,系统研究了定向增发过程中大股东对中小投资者的利益侵害问题.实证研究发现:面向大股东发行的折价率最高,面向大股东和机构投资者发行的折价率居中,面向机构投资者发行的折价率最低.大股东通过定向增发提高了股权集中度,进一步巩固了控制权地位,通过低价发行侵占了中小投资者权益.降低大股东的认购比例、降低资产认购比例、降低增发后与增发前股权集中度之差、减少增发规模、提高公司规模可以有效地制衡大股东在定向增发过程中侵害中小投资者的程度.提高增发前的股权集中度、聘请“十大”券商作为主承销商、改善治理环境、实际控制人为国有机构都没有起到约束大股东进行利益侵占的作用.     

大股东收益对公司价值影响的研究——基于上市公司2005—2008年的经验数据

本文以我国2005—2008年存在控制性股权转让的69个上市公司为研究对象,从大股东对上市公司超控制权收益攫取的视角,研究了控制权成本补偿与超控制权收益的划分以及大股东收益对公司价值的影响。研究发现,在我国特殊的制度背景下,大股东在控制权转移过程中获取的控制权收益都是超控制权收益,其与公司价值之间存在明显的线性关系;我国存在控制性股权转移的上市公司的公司价值与现金流权比例正相关,与控制权比例不相关,与控制权和现金流权的分离度以及超控制权收益显著负相关,与公司规模、资产负债率等不相关。     

大股东收益对公司价值影响的研究——基于上市公司2005—2008年的经验数据

本文以我国2005—2008年存在控制性股权转让的69个上市公司为研究对象,从大股东对上市公司超控制权收益攫取的视角,研究了控制权成本补偿与超控制权收益的划分以及大股东收益对公司价值的影响。研究发现,在我国特殊的制度背景下,大股东在控制权转移过程中获取的控制权收益都是超控制权收益,其与公司价值之间存在明显的线性关系;我国存在控制性股权转移的上市公司的公司价值与现金流权比例正相关,与控制权比例不相关,与控制权和现金流权的分离度以及超控制权收益显著负相关,与公司规模、资产负债率等不相关。     

超募资金投向、股权结构与现金股利政策

本文利用中国上市公司公开披露的募集资金使用情况,探讨首次公开发行超募资金的不同投向对上市公司现金股利政策的影响。研究发现,上市公司现金股利支付水平随着超募资金补充流动资金的增加而提高,超募资金为现金股利的发放提供了“资金源”。而且,在大股东持股比例较高的公司中,超募资金补充流动性的程度和现金股利支付水平之间的正向关系更显著,说明大股东攫取上市公司、侵占中小股东利益的情况更严重。进一步研究发现,超募资金补充流动资金的程度和现金股利的市场反应负相关,而且在大股东持股比例高的公司中市场反应比大股东持股比例低的公司更为消极。作为少有的研究中国资本市场超募资金投向对上市公司股利分配影响的文章,本文的结论丰富了募集资金使用效率方面的文献,其研究结果对于政策制定者和投资者具有重要借鉴意义和参考价值。     

信息透明度与控制权私利关系研究——来自中国上市公司的经验证据

控制权私利的隧道行为和隐蔽特征源于信息的不透明.本文首次系统地从信息透明度角度,研究信息透明度与控制权私利的关系.研究表明,法律制度与媒体信息披露能够显著抑制控制权私利,企业每股收益和两权分离度与控制权私利呈显著正相关关系,而总市值则呈显著负相关.这表明,控股股东实施两权分离或者向上市公司输送利润,其真实目的就是为了攫取控制权私利;而扩大企业规模,则能够显著抑制控股股东攫取私利.     

上市公司大股东利益侵占途径的机理分析

一、引言大股东拥有上市公司的控制权是大股东侵占中小股东利益的根源,有人把大股东掌握和运用公司控制权可以获得的收益分为两种:一是控制权的共享收益,即由于大股东改善公司管理和监督     

大股东对小股东利益侵占的研究

经研究表明,世界市场上的大部分上市公司的控制权都很大程度上掌握在少数大股东的手里,权利相对集中,现在我国的股份制有限公司每个股东所占的股权份额决定了他们对企业的权力的大小,小股东人数上虽然众多,但是所占的股份比重一般比较小,所以在企业的生产经营决策时也处于弱势,一些上市企业往往是几个大股东拥有了企业大部分股权,导致在企业的管理决策上,大股东几乎处于绝对优势的地位,所以导致市场上大股东侵占小股东权益的事件屡见不鲜.本文的研究一共分为三个部分,第一部分是关于大股东权益侵占及其途径,包括关联交易、外部担保和资金占用等;第二部分是大股东利益侵占的后果分析,大股东利益侵占会导致股价下跌,难以给小股东分配股利、投资环境恶化、降低投资者激情等;最后一部分对大股东侵占行为提出了相应的对策,应该优化企业的内部治理结构、加强外部审计、提高小股东的维权意识以及健全相关法律法规等.     

大股东控制权对股权激励效果的影响

本文分析了大股东控制权实现过程中对管理层股权激励的监督或冲突作用以及这种影响在不同股权性质和不同成长性公司中的不同表现。研究发现:大股东控制对管理层的作用显著影响股权激励效果;国有控股上市公司大股东对管理层的监督作用明显,随着第一大股东持股比例的增大,管理层股权激励效果增强;民营控股上市公司大股东控制权与管理层股权激励之间存在冲突,第一大股东持股比例越高,股权激励效果越差;高新技术企业大股东控制权与管理层股权激励之间存在冲突;非高新技术企业中第一大股东与管理层之间存在不明显的监督作用。本文的研究结论从股权激励的公司治理环境角度解答了我国股权激励效果不佳的困惑,为不同类型的上市公司启用管理层股权激励方案时考虑适宜的公司治理环境特别是大股东控制程度提供了经验证据。     

大股东控制下定向增发的“掏空”问题探讨

股权分置改革解决了我国资本市场上"同股不同权"的现象,但其仍未解决大股东掏空上市公司及侵犯小股东利益的行为。大股东的"掏空"行为在侵占公司资源和其他中小股东利益的同时,也扰乱资本市场的秩序。分析定向增发前后大股东行为,对比其在定向增发前后的利益变化,发现大股东"掏空"行为的动因、手段及影响,制定针对规范控股股东行为的规则变得尤其重要。     

我国上市公司的治理特征与非效率投资

本文主要从上市公司的公司治理特征角度,分析了我国上市公司非效率投资产生的原因。由于制度上对股权设置的相关规定,决定了内部人控制和国有上市公司政府干预在一段时间内将成为我国上市公司内部治理的突出特征,大股东对控制权私人收益的攫取和政府的政治目标会导致非效率投资的发生。因此,减少非效率投资和提高企业价值的有效措施在于构建相互制衡的股权结构和减少各级政府的行政干预。     

金字塔股权结构与终极股东利益侵占行为——来自中国上市公司控制权转移的证据

金字塔股权结构广泛存在于我国上市公司之中,并以其复杂的结构降低公司透明度,隐藏终极股东身份,发挥放大控制权的杠杆效应,加剧股东之间的利益冲突。本文以2008年至2010年我国大宗股权转让事件为样本研究金字塔结构与终极股东之间的关系,结果表明金字塔形态特征和内部权力结构对终极股东利益侵占水平存在不同程度的影响。完善公司治理结构,加强上市公司信息披露制度和对大股东的监管势在必行。     

后股权分置时代上市公司大股东资金利益侵占与现金股利政策之关系的研究

股权分置改革,有利于上市公司规范市场行为和完善公司治理,但如果缺乏有效的制度和法律规范,大股东仍有可能由原来对上市公司的控制变成对公司和二级市场双重控制。研究第一大股东利益侵占与现金股利政策的关系,有利于上市公司规范市场行为和完善公司治理,减少大股东通过"隧道挖掘"对中小投资者的利益侵蚀,加强中小投资者保护,对我国资产市场的发展有重要的意义。本文分析了我国目前上市公司的资金侵占和现金股利分配的背景,提出了3个假设。通过建立相关模型,运用描述性统计、单因素分析和回归分析对所有的假设进行检验,验证了第一大股东资金侵占与上市公司的现金股利政策存在显著关系,以及股权分置改革后现金股利与资金侵占具有负相关关系。针对本文的研究结果,提出了若干建议。     

大股东掏空会提高上市公司控制权变更可能性吗？

基于2010-2020年的A股上市公司样本数据，本文研究了大股东掏空对公司控制权变更的影响，结果表明：（1）大股东掏空程度越高，公司控制权变更倾向越大，股权质押爆仓导致的控制权变更与大股东掏空具有更显著的正向关系，一系列稳健性检验后，结论依然成立。（2）大股东掏空会通过恶化企业财务状况（降低公司业绩，进而提高融资约束）和提高股权质押动机来影响控制权变更。（3）在民营企业、机构投资持股比例低、高管持股比例低以及独立董事占比低的公司中，大股东掏空与控制权变更具有更强的正向关系。     

全流通时代下中小股东权益得到保护了吗？—基于华丽家族大股东减持的案例研究

中小股东权益保护一直都是公司治理的核心问题之一,中小股东权益的有效保护直接关系着公司的有序运营,证券市场的稳定,乃至国民经济的健康发展。因此,中小股权权益保护也一直是国内外学者关注的一个热点问题。LISV（1999,2002）曾指出,一个国家法律制度的完善程度直接影响着该国的中小股东权益保护。那么,在我国这样一个新兴的资本市场下,中小股东权益保护更成为共同关注的焦点。股权分置0是我国特定历史时期下产生的一个特殊现象,掌握了公司绝大多数股权的大股东不能上市流通,只有少部分股份可以在市场上交易、买卖。鉴于大股东与中小股东目标函数的不一致性,加之大股东拥有的控制权优势和信息优势,大股东便通过各种方式转移控股公司的利益,进行隧道挖掘（tunneling）（唐清泉等,2005）,如并购（刘峰等,2007）、增发配股等（朱云等,2009）、关联交易（郑建明,2007）、操纵报告盈余（Fan and Wong,2005）、支付红利（La Porta et al．,2000）,等等。股权分置改革后,随着限售股的逐步解禁,全流通时代的到来,大股东享有了与中小股东一样上市流通的权利。从理论上讲,大股东与中小股东的利益应趋于一致,但是,大股东为获额外控制权收益的目标并没有改变,中小股东利益仍然没有得到良好的保护（黄志忠等,2010;李增泉等,2011;吴育辉和吴世农,2010）。国内学者从不同角度对全流通下大股东行为、中小股东权益保护进行研究,并通过案例指出股权分置时代下仍存在大股东利益侵占的行为,如五粮液的不当关联交易（李明珠,2010）、武钢模式的关联交易（刘瑁,2013）、驰宏锌锗的高股利分配（周县华和吕长江,2008）、鄂武商的控制权收益争夺（陈玉罡和莫夏君,2013）、ST梅雁的大股东减?     

控制权私人收益问题研究

本文对控制权私人收益和大股东侵害的理论做了修正,得出控制权私人收益=合理控制权私人收益＋超控制权私人收益,其中超额控制权私人收益表现为大股东对小股东利益的侵占。发现,大股东通过控制权共享收益和控制权私人收益,实现了＂公司有业绩、大股东有超额回报＂的＂双赢＂局面。     

股权分置、资金侵占与上市公司现金股利政策

上市公司控股股东是否直接或以现金股利方式间接侵占公司资金一直是困绕学术界和实务界的共同性问题。与以往的研究不同,本文发现现金股利和资金侵占同是大股东实现其股权价值最大化的手段,二者具有可替代性,协整检验的结果也表明二者不是弱外生变量。本文通过联立方程模型将上市公司现金股利政策与资金侵占结合起来考虑,发现国有控股的公司发放的现金股利水平在前一阶段最高;国有法人控股的公司,现金股利发放的水平在后两阶段最高,但资金被侵占的程度最低;社会法人控股股东对现金股利的偏好与国有法人控股股东无异,但其控股的公司资金被侵占的程度最为严重;国有股控股的公司,其资金被侵占的程度介于二者之间。本文通过对公司股利政策的连续考察发现随着证监会推进上市公司改革的逐步深入,非流通股控股股东减少了对上市公司资金的直接侵占,但现金股利形式却变得越来越普遍。