有意之为还是无奈之举——经济政策不确定性下的企业“脱实向虚”

近年来,我国微观企业的"脱实向虚"引起了学术界广泛关注。本文以2007—2019年非金融类上市公司为样本,实证考察了经济政策不确定性对企业"脱实向虚"的影响。研究发现:(1)从整体上来看,经济政策不确定性的上升显著提高了企业"脱实向虚"程度。(2)异质性分析表明,经济政策不确定性的上升对地方国有企业和非国有企业"脱实向虚"的作用较为明显,但并未对中央国有企业产生显著影响。同时,市场化程度越高的地区,经济政策不确定性对企业"脱实向虚"的助推作用越大。(3)与现有研究普遍认为的企业"脱实向虚"是基于"蓄水池"动机和利润追逐动机不同,本文发现,企业"脱实向虚"程度的提升主要是由于经济政策不确定性显著抑制了企业实体投资,造成了企业对金融资产的被动持有。这也进一步说明了在经济政策不确定性视角下,实体投资率的下滑并非是源于企业"脱实向虚"的挤出作用。恰恰相反,"脱实向虚"才是企业在实体投资受到抑制下的无奈之举。本文的研究为政府如何引导经济"脱虚向实",并在微观企业层面防范和化解系统性金融风险提供了可能的方向指引。     

企业并购能否抑制经济“脱实向虚”——基于产业优化发展的视角

近年来,我国经济面临着严峻的“脱实向虚”问题,微观层面表现为实体企业金融化现象日益凸显,不仅影响我国经济的高质量发展,而且导致金融领域的风险集聚。因此如何抑制经济“脱实向虚”一直受到社会各界的广泛关注。本文以2009—2018年中国沪深A股非金融类、非房地产类上市公司为样本,采用倾向性得分匹配双重差分法,从产业优化发展的视角出发,实证检验企业并购对实体企业金融化的抑制影响及作用机制,并采用三重差分法检验境内并购和海外并购对于实体企业金融化抑制作用的差异。研究发现：企业并购对于企业的短期金融化行为和长期金融化行为均有抑制作用,且海外并购的抑制作用更强;境内并购主要通过“规模经济和范围经济效应”和“产业链协同互补效应”抑制企业金融化,海外并购主要通过“产业链协同互补效应”和“技术协同效应”抑制企业金融化。本文研究表明企业并购可以通过促进产业的健康可持续发展,提升产业对资本的吸引力,从而从根本上治理经济“脱实向虚”问题。     

资本脱实向虚矫正新思路：基于市场结构的非对称性

资本“脱实向虚”严重制约着实体经济发展,优化资本配置成为实体经济高质量发展的重要着力点。从“脱实向虚”现象的成因机制展开分析,探讨治理资本“脱实向虚”的新思路。运用动态优化方法推导出满足社会福利最大化目标的最优垄断加价率计算公式,并对比分析1998—2020年中国、美国、德国多部门最优垄断加价率与实际加价率间的量化关系。研究发现：(1)加入世界贸易组织(WTO)是中国资本“脱实向虚”的起点;(2)中国、美国、德国实体经济产品的实际利润率普遍低于最优利润率,并且中国制造业产品的实际利润率低于其他国家;(3)美国和德国虚拟经济实际利润率的增长并未导致其实体经济实际利润率的相对(相对于最优利润率)下降,虚拟经济的发展并未以牺牲实体经济为代价,而中国存在生产性资本逃逸至虚拟经济现象。因此,应深化改革当前金融体系,调整市场结构非对称性,以更好地服务实体经济。     

经济政策不确定性是否驱动制造业企业的“脱实向虚”*——基于中介效应及调节效应识别

当前,实体经济投资回报率低,制造业企业逐渐显现出“脱实向虚”的特征,主要表现为制造业企业金融化程度较为明显。本文使用2009—2019年中国A股制造业上市公司数据,研究了经济政策不确定性对制造业企业“脱实向虚”的影响。本文基于现金持有、实物期权和委托代理理论,进一步识别了两者关系的中介效应及调节效应,通过实证分析发现：（1）经济政策不确定性增加了制造业企业的“脱实向虚”程度;（2）融资约束对于经济政策不确定性和制造业企业“脱实向虚”之间的关系具有中介效应;（3）企业的股权集中度、客户集中度、银行监督程度均减弱了经济政策不确定性对制造业企业“脱实向虚”的正向影响。通过替换核心变量,本文在考虑所有制和规模异质性、政府补助的影响后,其主要结论仍然稳健。本文针对监管部门政策实施、流动性支持、资金流向监管等方面,提出了有针对性的建议。     

创新驱动政策抑制实体企业“脱实向虚”了吗——基于国家创新型城市试点政策的准自然实验

如何从政策层面推动实体经济“脱虚向实”,迈向高质量发展是构建中国式现代化经济体系需要关注的重要议题。以2002—2021年中国沪深A股上市公司数据为研究样本,构建多期双重差分模型,探讨以国家创新型城市试点政策为代表的创新驱动政策对企业金融化的影响。结果表明,国家创新型城市试点政策能够显著抑制实体企业金融化。机制检验发现,试点政策能有效增加企业创新投入、降低企业税负和交易成本,进而抑制实体企业金融化。进一步研究发现,上述政策效应在管理层语调悲观、区域营商环境较差和处于衰退期的企业中更为显著。研究结论可为进一步优化创新驱动政策,引导企业“脱虚向实”提供经验证据,同时也为加快建设创新引领、协同发展的产业体系提供借鉴。     

企业“脱实向虚”的一种解释：基于僵尸企业负外部性的视角

僵尸企业占用大量稀缺性社会资源并进行无效投资,扭曲了生产要素的市场配置,对正常企业发展造成了一系列的负外部效应。利用中国规模以上工业企业数据及A股上市公司数据的实证研究表明,地区僵尸企业显著提高了正常企业的资产金融化水平,且在采用工具变量法和不同测度指标情况下,结果依旧稳健。渠道分析表明,加剧正常企业的融资约束、增加正常企业的税收负担以及催生大量过剩产能,是僵尸企业诱发正常企业资产金融化的重要途径。扩展性分析显示,僵尸企业对正常企业的影响存在异质性。具体来看,僵尸企业对非国有企业、外部融资依赖较高的行业以及政府干预程度较强的地区影响较大,对国有企业、外部融资依赖较低的行业以及政府干预程度较弱的地区影响较小。     

我国金融“脱实向虚”的综合判断与分析*

本文界定了金融“脱实向虚”的内涵,设计了研判金融“脱实向虚”的挂钩变量和标准。本文以1990—2019年78个国家为样本的实证研究显示：2012年我国金融出现“脱实向虚”,2012—2014年处于低度“脱实向虚”状态,2015—2018年出现了中度“脱实向虚”,2019年又回落到低度“脱实向虚”,但未来5年金融杠杆会回升。这意味着未来经济运行仍将面临高杠杆带来的系统性金融风险,以及金融杠杆波动性不断加剧给经济增长带来更大的负面冲击。宏观调控的政策取向和首要任务仍是“降杠杆”和“稳增长”。针对该形势,本文提出：一是亟须建立金融“脱实向虚”的审慎监管机制,将金融杠杆作为金融“脱实向虚”的审慎监管政策工具,将均衡金融杠杆作为研判金融“脱实向虚”的标准,前瞻性地引导金融回归服务实体经济的本位职能。二是改革现有存款基准利率的“双轨制”,实施货币政策“锁短放长”的创新性操作来消除导致金融“脱实向虚”的政策诱因。     

企业“脱实向虚”如何传染？——基于同群效应的视角

近年来,越来越多的非金融企业将大量的资金投资于金融资产,使得我国经济出现了明显的"脱实向虚"趋势。文章基于同群效应的视角,考察了我国企业金融化行为传染效应的存在性、发生机制及其经济后果。利用2007-2016年间沪深A股上市公司的数据,文章研究发现,企业的金融化决策存在显著的传染效应,企业的金融化程度与同行业或同省份其他企业的平均金融化程度显著正相关,该结论在控制内生性问题后仍然成立。"信息学习"动机和"代理成本"是驱动企业金融化同群效应的潜在原因,主要表现为具有信息劣势的追随企业倾向于模仿具有信息优势的领导企业的金融化行为,但反之不成立;并且,外部信息环境越差、不确定性程度越高、代理成本越高,企业金融化的同群效应越强。进一步研究发现,基于同群效应的金融化降低了企业的特质风险,但增加了企业面临的系统性风险和总体风险。文章的研究为理解我国经济"脱实向虚"的发生机制及经济后果提供了一个新的微观视角。     

金融“脱实向虚”、金融结构与全要素生产率

基于2006-2016年间中国30个省市的面板数据,构建了动态面板模型,将金融发展、金融"脱实向虚"和金融结构因素引入模型中,采用差分GMM估计方法,检验了金融发展、金融结构与全要素生产率之间的关系,阐释变量之间的影响机制。研究结论显示:金融发展对全要素生产率的影响受到金融部门与实体经济部门增长差异的影响,金融发展对全要素生产率的影响显著为正,金融"脱实向虚"对全要素生产率的影响显著为负,考虑二者交互项的情况下,金融发展对全要素生产率的积极作用强于金融"脱实向虚"的消极作用,暂时掩盖了金融与实体经济非协调发展对全要素生产率的负向影响;金融结构对全要素生产率有促进作用,即资本市场比重的提升和发展有利于提高全要素生产率;金融发展更多的是通过技术进步影响全要素生产率,金融结构主要是通过技术效率影响全要素生产率,金融"脱实向虚"主要是通过技术进步影响全要素生产率。因此,金融与实体经济协调发展的基础上进一步推动金融发展,加快推进市场化改革基础上提升资本市场融资占比是促进全要素生产率增长的重要途径。     

房地产实体经济与虚拟经济的均衡发展研究

在房地产经济虚拟化的背景下,房地产市场出现的种种问题无法用实体经济的相关理论解释,而广义虚拟经济为我们提供了一个新的视角。文章首先对房地产的实体经济和虚拟经济进行了界定,并在其基础上分析了虚拟经济对房地产实体经济的影响,继而又剖析了房地产实体经济向虚拟经济转化的表现,最后提出了房地产实体经济和虚经济均衡发展的对策。     

房地产业与城市化进程的广义虚拟滤波分析

随机动态一般均衡方法(SDGE)在广义虚拟经济研究的许多领域应用广泛。运用SDGE方法进行计算实验的过程中,一个重要的技术处理就是对原始序列进行滤波,从中分解出经济周期波动成分。本文基于广义虚拟经济的视角,利用HP滤波,BP滤波和CF滤波方法分析了1987-2010年中国城市化进程与房地产业发展水平之间的关系,对广义虚拟经济条件下二者的互动关系进行了实证检验。计算结果表明:城市化与房地产业发展之间存在着一种双向的、互为因果的关系。城市化水平的提高必然从长期增加城市房地产的需求,引起商品房销售额增加及房地产开发投资的增长,拉动房地产业的快速发展;而房地产开发投资对城市化水平的冲击效应亦表现非常显著。城市化与房地产业的关系符合循环累积因果理论。     

广义虚拟经济视角下房地产市场财富效应研究

中国居民的财富特征与发达国家居民的财富特征明显不同,这是由于我国房地产市场发展程度、金融市场自由化程度、住房自有率的高低、房地产市场的投机程度以及人们对待房地产财富的观念等方面的差异所导致.本文基于广义虚拟经济的视角,利用我国30个大中城市1998～2009年的季度数据,建立房地产财富效应模型,对广义虚拟经济条件下房地...     

房地产税能否化解土地利益分割的矛盾

本文认为我国开征房地产税的立足点不是刺激"房地产泡沫",而是长远的制度建设和社会经济关系的重大调整.因为征收房地产税的目的是土地资源的优化配置,而不是一些人认为的"抑制腐败"、"打击投机"和"平抑房价",过分夸大房地产税调整社会经济关系的功能.因此,虽然征收房地产税的意义重大,但用于短期调控是不妥的,只有完善经济制度建设,才能切实化解我国土地资源利益分割的矛盾.     

房地产市场广义虚拟经济预警模型及实证研究

广义虚拟经济视角下房地产市场预警的前提是确定影响房地产市场发展的各个重要环节为监测对象,通过对监测警值的分析,确立房地产市场运行过程中已经存在的风险和可能发生的警情变化趋势。房地产预警建立在预测技术之上,其预警方法是房地产预警系统的核心。通过对广义虚拟经济下房地产市场预警的理论与实证分析,本文提出房地产市场预警需要与计算机技术实现更密切的结合,开发城市房地产市场预警系统。先进的软件使房地产预警系统具有良好的人机交互能力,将计算机信息系统建模技术引入到房地产市场预警领域将会成为今后研究的重点方向。     

论虚拟经济特性及与房地产泡沫之间的关系——兼论抑制房地产泡沫之策

美国的次级抵押贷款危机引发了人们对资产泡沫问题的广泛关注.系统而全面地对房地产泡沫形成机制、泡沫检验以及政府如何有效调控等作理论探讨具有重要的学术意义.本文从虚拟经济的视角,分析房地产资产的虚拟特性及其泡沫形成机制,并提出相应的对策建议.     

房地产及其金融衍生品的虚拟价值研究

房地产是人们广为认可的财富标志,其虚拟价值具有三个属性:趋于形式化、具有寻租变现能力和保值增值能力.本文概述了房地产、房地产金融衍生品MBS、以MBS为参考组合经层层打包得到的复杂金融衍生品作为财富标志的发展和演化过程,分析MBS和CDO的结构特征和虚拟价值,得到房地产和房地产金融衍生品的虚拟价值具有“边际永不存在和边...     

论虚拟经济发展对实体经济的影响及其对策

虚拟经济源于货币资本的运行 ,并随经济和社会的进步不断发生深刻的变化 ,形成了虚拟经济从低级形态向高级形态发展的三个阶段。虚拟经济的发展来源于实体经济的需求 ,它一旦形成 ,便会对实体经济产生很大的影响 ,既有积极作用 ,又有消极影响。虚拟经济发展过程中 ,常常最容易被忽视的是管理缺位。为此 ,要加强对虚拟经济的法规建设和监督管理 ,使虚拟经济成为实体经济有益的延伸和补充。     

虚拟经济与实体经济之关系浅析

通常泛指的虚拟经济是指创造满足人的心理需求的虚拟价值的经济活动,具有复杂性、高风险性、依附性、周期性、增长性、无形性等特点.实体经济是指创造满足人的生理需求的使用价值的经济活动,它的特点主要有主导性、载体性、有形性、下降性.虚拟经济依赖于实体经济而存在,实体经济借助于虚拟经济而发展.     

房地产泡沫的二元结构分析框架——基于实体经济和虚拟经济二分法的思考

现代经济实际上是货币经济,包括实体经济和虚拟经济两个部门,现有的关于房地产泡沫的研究大都是从传统的实体经济视角出发,而忽视了虚拟经济部门的存在,忽视了现代经济的货币经济特征,导致对房地产泡沫的解释缺乏现实感和说服力。我们认为房地产泡沫具有典型的复合型泡沫特征,这种复合型泡沫既与房地产市场的虚实两重性有关,又与现代经济的虚实两重性有关。正是基于对现代经济和房地产市场特殊性的分析,我们提出了一个基于实体经济和虚拟经济的二元结构分析框架。