城投债为何持续增长——基于地方政府网络博弈视角的分析

本文基于地级市层面的城投债发行数据和地理网络数据,利用网络博弈分析方法,考察了城投债持续增长的网络效应。研究结果发现,城投债发行规模显著地受到地理网络的影响。城投债增长的地理网络效应以局部平均效应为主,即相邻城市的城投债均值增长会带动本地城投债增长。在同一个省份内部,城投债发行存在互补效应,本地城投债规模随着省内相邻城市城投债总和增加而增长。给定地方政府的城投债发行与相邻城市债务相关且存在局部平均效应,为了控制地方政府隐性债务快速增长,相比于约束个别地方政府行为,中央政府更应该实施群体性的规范来加强地方政府债务管理,避免地方政府之间相互攀比,进而降低整体债务快速增长的风险。     

财政透明度、融资成本与地方债务风险异质性效应——国家治理的市场反应

财政透明是国家治理的一个核心内容,本文基于城投债数据,研究财政透明度对地方债务风险的影响和作用机制,揭示国家治理的市场反应。实证结果表明,当财政透明度水平较低时,财政透明度的提高抑制了城投债发行;当财政透明度水平较高时,财政透明度的提高促进了城投债发行。进一步的作用机制表明,国家治理水平将产生市场反应:财政透明度通过影响融资成本,对地方债务风险产生异质性影响。本文从国家治理的市场反应入手,为合理防范地方债务风险提供了新视角。     

地方政府债务隐忧及其风险传导——基于国债收益率与城投债利差的分析

本文使用5年期城投债与国债的利差作为地方政府性债务风险的市场化代表因子,采用无套利Nelson-Siegel利率期限结构扩展模型,在保证各期限国债定价一致性的基础上,对2009年至2014年间国债收益率曲线和城投债利差的周数据联合建模,研究两者的联合动态与风险传导机制。实证结果表明,城投债风险通过两个渠道影响国债收益率:一是"避风港效应",当城投债风险上升时,作为较安全资产的国债价格被推升、中短期预期收益率下降;二是"补偿效应",城投债风险可能引致系统性风险,增加国债收益率中的风险溢价。样本期内"避风港效应"强于"补偿效应"。本文的结构性建模思路为即时有效的地方政府性债务风险预警和防范机制的建立提供了参考。     

金融环境视域下地方政府隐性债务风险影响因素分析

地方政府隐性债务大概率且影响巨大的潜在风险,对现有金融风险监管体系提出了新的要求。基于金融市场环境视角,从宏观层面的高杠杆率和流动性风险、微观层面的金融市场信用风险,以及跨市场、跨业态、跨区域的影子银行业务层面,搭建地方政府隐性债务风险影响因素理论模型,进而运用结构方程模型对其进行实证检验。研究结论表明,商业银行不良贷款对隐性债务风险有显著的正向影响,而债券市场违约事件并没有引致隐性债务风险的显著提升。最后,从健全金融监管体系,完善隐性债务处置机制和发挥政府审计国家良治职能方面提出防控地方政府隐性债务风险的政策组合。     

地方政府债务治理、地理禀赋与债务结构分化

地方政府隐性债务高企正在威胁中国金融系统稳定和经济可持续发展,防范和化解地方政府隐性债务风险成为重要议题。本文以国务院43号文的出台为契机,采用2012—2018年的城市面板数据,基于预算软约束理论,使用双重差分方法,考察不同地理禀赋的城市对地方政府债务治理的反应。研究发现：（1）当中央政府要求融资平台债务与政府信用脱钩后,相较于地理禀赋好的城市,地理禀赋差的城市的城投债发行得到了抑制,但是,以银行贷款为主的非标债务却逆向扩张,最终使得其总体债务水平并未下降,甚至显著上升;（2）官员晋升压力会促使地理禀赋差的城市更显著地扩张融资平台债务,特别是以银行贷款为主的非标债务,但是,一旦城市财政压力较大、土地抵押担保力度不足,则地理禀赋差的城市也难以大规模扩张非标债务;（3）债务治理后,地理禀赋差的城市的非标债务扩张行为在中央转移支付水平低的城市以及行政级别高的城市表现更为明显,甚至它们还会显著扩张以基建投资为目的的城投债。本文的研究表明,中央政府在防范和化解地方政府隐性债务风险时,应当充分考虑不同地理禀赋城市和不同债务的特征,因时因地制宜地制定差异化政策。     

地方政府债务治理与实体企业系统性风险

在需求收缩、供给冲击和预期转弱三重压力叠加的复杂形势下,妥善处置地方政府债务问题、牢牢守住不发生系统性风险的底线是确保当前我国经济稳定和发展安全的关键。文章以2010-2020年我国非金融上市公司年度数据为样本,采用2015年新《预算法》的正式施行作为外生政策冲击构造准自然实验,深入考察了地方政府债务治理对实体企业系统性风险的影响效应及作用机制。研究结果表明,地方政府债务治理通过杠杆失衡机制和信用关联机制,有效降低了实体企业的信贷错配、过度负债及杠杆操纵水平,显著弱化了实体企业间的担保关联和因影子银行与金融化活动引致的信用风险关联,从而有力缓释了实体企业的系统性风险。这一效应在政府隐性担保强、金融监管程度弱及城投债务期限长的地区尤为明显。经济后果上,地方政府债务治理对实体企业系统性风险的积极缓释效应,最终有利于促进企业经营业绩的平稳增长。文章的研究揭示了地方政府债务治理具有防范化解系统性风险以及消除经济增长隐患的重要政策效果,对于深化地方政府债务治理改革和防范化解重大经济金融风险具有重要理论启示。     

弱化政治关联降低城投债发行利差了吗?

本文运用网络爬虫技术和文本识别方法，构建了2012—2017年地方融资平台政治关联数据库，采用多期双重差分法探究弱化政治关联对城投债发行利差的影响。研究结果表明，弱化政治关联能够显著降低城投债发行利差，并且该结果在一系列稳健性检验和内生性处理后依然成立。机制检验发现，弱化政治关联主要通过提高投资效率和缓解政策性负担降低城投债发行利差，亦有证据表明地方政府正逐步减少对地方融资平台的补贴，但是政策效应存在滞后性。与理论预期相反，弱化政治关联未能显著降低地方融资平台的破产风险，甚至在转型当期降低了地方融资平台的经营绩效。进一步分析发现，政策效应在不同经营行业的地方融资平台、不同财政透明度和政府干预程度的外部环境下存在显著的异质性。本文从实证角度对地方融资平台市场化转型的政策效应作了初步探索，为防控地方隐性债务风险、规范地方融资平台发展提供经验借鉴。     

地方政府债务风险溢出效应研究

地方政府债务风险的防范与化解对于中国金融稳定和经济增长至关重要。本文首先通过个体债券日频交易数据构建省份城投债和地方债利差指标,进而考察省际地方政府债务风险溢出效应,分析省际地方政府债务风险溢出的频域叠加机理及其主要影响因素。实证结果表明：城投债风险的空间分布与经济发展水平有关,呈现出明显的“西高东低”特征。地方债则不然。地方政府债务风险的总溢出由短期风险溢出主导。债券余额影响城投债短期风险净溢出,而经济基本面因素则影响城投债长期风险净溢出。基于实证结果,本文构建了地方政府债务风险传导与监管政策的框架。     

地方政府隐性债务风险传染及治理机制——基于国有企业的视角

本文着眼于国有企业违约现象,基于SIRS传染病模型,仿真模拟我国地方政府隐性债务风险在国有企业间的传染过程,厘清源于国有企业的地方政府隐性债务风险传染机制。研究表明:当前针对地方政府隐性债务风险在国有企业间的防范与化解卓有成效,但仍存在不可忽视的隐患;且地区间的政府隐性债务风险分化趋势明显。要因地施策,谨防风险的全局性扩散。同时,提升我国国有企业恢复率,也即政府救助,是当前及未来一段时间内控制地方政府隐性债务风险在国有企业间传染的最为有效的手段,但政府不应被隐性债务绑架,要适时择机引入破产机制。既要发挥破产的真正效应,又要预防国有企业违约破产可能引致的系统性风险。     

财政分权、土地财政与地方政府债务

在保持宏观杠杆率基本稳定的政策背景下,防范化解地方政府隐性债务风险成为我国预算管理制度改革的重点。文章基于我国2013—2019年省级面板数据,研究财政分权、土地财政与地方政府债务的关系。结果表明：地方政府越多地通过出让土地资源获得土地财政收入,就会越少地将土地资源抵押或质押,从而削弱了隐性债务的扩张,土地财政与隐性债务呈现相互替代的作用。财政分权程度越高,财政压力就越大,地方政府就越需要通过其他方式获得资金来源,从而推动了隐性债务的扩张。进一步研究发现,财政分权程度的上升,会削弱地方政府的债务偿还能力,促使地方政府以土地作为偿还地方债务的保证,削弱土地财政与地方债务的替代效应。结论丰富了财政分权、土地财政与地方政府债务影响效应的研究,为控制地方政府债务,尤其是控制地方政府隐性债务提供对策建议。     

软预算约束与中国地方政府债务违约风险:来自金融市场的证据

债务市场的违约是近年来各类金融危机的根源,中国地方政府债务的违约风险近来也成为国内外关注的重要问题。由于中国体制的复杂性和地方政府债务数据的不透明性,直接估算地方政府债务的违约风险比较困难。本文则选取了一个独特的视角,即从交易城投债的金融市场的角度,将城投债的收益率价差分解成流动性风险价差部分和违约风险价差部分,利用(对于地方政府而言)外生的冲击通过双重差分的方法来进一步识别中国地方政府债务的违约风险。本文的研究发现,地方政府债务的违约风险并没有在城投债的收益率价差中得到反映,而中国的整体违约风险则在其中得到了有效的定价;整体违约风险价差在2012年后大幅飙升。这表明,中国的地方政府债务存在普遍的软预算约束问题。本文的发现为中国未来全面开展地方政府债券的制度设计提供了参考;本文的方法也同样适用于其他中央—地方关系复杂、制度不完善的新兴市场经济体。     

地方政府隐性债务风险:动态演进、治理难点与治理路径

治理地方政府隐性债务风险是目前防范化解重大风险、统筹发展与安全的重要任务。首先，本文梳理了地方政府隐性债务风险的动态演进过程，提炼了不同发展阶段隐性债务的阶段性风险特征和阶段性诱因。其次，结合现状，提出现阶段治理地方政府隐性债务风险的难点：一是地方政府财政能力与支出责任的不匹配引致增量风险，二是存量风险难以在短期内完全化解。最后，沿袭政策取向，探讨如何从控制增量和化解存量这两个角度治理地方政府隐性债务风险。     

政府效率与地方政府融资平台举债——基于31个省级政府财务披露信息的实证分析

本文基于债务治理理论视角,研究政府绩效对地方政府融资平台债务规模的影响。采用固定效应模型多元回归方法,对中国31个省级地方政府连续3年数据构成的非平衡面板数据进行实证检验。研究结果表明:地方政府绩效水平对地方政府融资平台债务规模存在显著的负向影响;按照省级区域划分,东、中部地区省级地方政府绩效水平对融资平台债务规模稳定性显著负相关,但是西部地区政府绩效水平与地方政府融资平台债务规模显著正相关。从维持地方政府债务稳定性和改善政府绩效水平的微观实现机制来看,政府财务信息披露有助于改善政府绩效水平,并且政府财务信息透明度越高,政府效率水平越高。本文最后提出构建地方政府债务治理长效机制和科学、完善的政府绩效评价体系的政策建议。     

地方政府债务风险会加剧区域性金融风险聚集吗

基于2008-2018年我国30个省份的面板数据,从显性、隐性与综合债务三个角度测算地方政府债务风险,运用空间杜宾模型(SDM)研究了地方政府债务风险对区域性金融风险的外溢与聚集作用.研究发现:我国区域性金融风险呈现高低聚集分布特征,东部地区最高,西部地区次之,中部地区最低;三类地方政府债务风险均能显著推高辖区内区域性金融风险水平;地方政府隐性与综合债务风险上升能显著降低辖区间的区域性金融风险水平,使辖区间区域性金融风险向辖区内转移聚集;进一步研究发现,这种现象产生的原因是地方政府财力下降后,区域性金融风险在区域内进行自我积累,并引致辖区间区域性金融风险转移.因此,建议从三个方面入手治理区域性金融风险:一是重点关注东部地区的区域性金融风险聚集问题;二是规范地方政府举债行为,彻底切断隐性债务产生途径,逐步消化隐性债务存量;三是进一步释放地方政府财权,促进地方政府财权与事权相匹配.     

城投债信用尺度与地方公债治理的市场逻辑

文章立足市场机制视角审视地方融资平台公司的资产属性,发现城投债具有信用锚的作用——信用尺度效应,并表现为直接和间接两方面.文章利用融资平台新名单数据库(2006～2018年),借助双固定效应模型和中介效应模型,验证了上述发现:一是城投债直接刺激了融资平台非标债务的增加,每增加发行1元城投债会显著刺激当地非标债务增长5.6元;二是城投债主要借助非标债务作为中介渠道影响市场主体的信贷行为,每增加发行1元城投债能够间接带动当地市场信贷规模增加12元.2015年新《预算法》实施后,地方政府举债更加法治化、市场化,切断了城投债通过非标债务影响市场信贷规模的作用渠道.异质性分析发现,在资源禀赋和市场禀赋较差的区域,城投债信用尺度的间接效应更为明显.为此,需要建立系统观念,关注地方公债背后的市场逻辑,坚决避免金融市场将政府信用与企业信用混同,加快形成适应新发展阶段要求的地方公债治理体系.     

城投公司混合所有制改革与债务风险

以2010一2019年我国城投债以及城投公司为研究对象,分别从债券层面和公司层面考察城投公司在混合所有制改革过程中吸收民营股份对其债务风险的影响,并从利润端和资产端深入剖析混合所有制改革化解城投公司债务风险的作用机制.研究结果表明,城投公司混合所有制改革能够提高城投债的信用评级、降低公司过度负债率,缓解了债务风险.进一步地,城投公司混合所有制改革主要通过提升公司绩效、提高息税折旧摊销前利润对债务的覆盖率,而不是通过增加有形资产对债务的覆盖率来降低债务风险.因此,需要积极有序地推动城投公司混合所有制改革,提高城投公司绩效,从而降低城投公司债务风险,有效防范化解地方政府隐性债务风险.     

城投债发行的政府隐性担保风险与偿付问题法律分析

城投债从其"发行—交易—偿还"的这一过程当中都隐藏着地方政府的担保。并且地方政府隐性担保会产生"副作用"。因此解答其担保城投债发行的法律风险和偿付责任等问题,就必须制定平衡的法律规定,让地方政府扮演城投债的真正偿付责任主体;并在完善相关法律的基础上,引导城投债发展多途径的偿债机制。     

地方政府投融资平台城投债发展前景研究

我国地方政府债务问题由来已久,2008年世界金融危机后,地方政府组建投融资平台,大量举借银行贷款和发行城投债,该问题进一步凸显。本文对2012年以来我国学术界对城投债问题的研究文献进行了梳理与总结,论述了推进《预算法》修改、允许地方发行市政债券的财政体制条件研究等今后城投债管理还需要深入研究的问题,并从提高中央财政本级收入占全国公共财政收入的比重、保证中央财政对全国债务风险的调控能力、为城投债向市政债券等规范的地方债转化创造体制条件等方面,对城投债的发展提出了对策建议。     

城投债对地区产能过剩的影响：促进还是抑制*

在构建城投债影响产能过剩的理论基础上，以我国2004-2016年地级市面板数据为样本，本文检验了城投债影响产能过剩的具体效应和相关机制。研究发现：城投债与地区产能过剩之间呈现U型关系；其中城投债对产能过剩的影响在中西部地区、南方地区、大城市和金融危机爆发后更为显著；机制检验表明，地方政府借助城投债压低工业用地价格和投资交通基础设施会加剧产能过剩，且压低工业用地价格带来的效应更为严重。因此，本文从适度控制债务规模、改善体制激励措施和完善要素定价机制等方面提出相应建议。     

城投债规模、政府审计力度与经济发展水平

本文研究了政府审计在城投债规模与经济发展关系中的作用.研究发现,地区经济发展与城投债规模呈倒U型关系,当地区经济发展与城投债规模呈正相关时,政府审计能够提高城投债推动地区经济发展的速度,当地区经济发展与城投债规模呈负相关时,政府审计能够减少城投债降低地区经济发展的速度.进一步研究发现,不同地区政府审计力度对经济发展影响差异显著.并从各地区应有效判断其地方债规模、全面有效落实地方政府审计和各地区的发债决策应根据其地区实际情况科学处理三个方面提出政策建议.