控股股东、高管股权激励与现金股利政策

本文利用中国A股上市公司2006—2012年的数据,采用Logistic回归和多元线性回归法,研究了高管股权激励与公司股权政策之间的关系,分析了股权激励对上市公司股利分配倾向和分配力度的影响。研究发现:(1)与未实施股权激励公司相比,实施股权激励公司更倾向于分配现金股利,分配的力度显著更高。(2)股权激励程度越高的公司,分配现金股利的可能性越强,现金股利发放的力度更大。(3)控股股东拥有较强的控制地位对高管的自利行为有一定的抑制作用,控股股东持股比例越高,高管股权激励对股利政策的影响越不显著;股权激励显著影响股利政策在控股股东控股比例较低的公司成立,隐含了拥有较高控制权的股东能够抑制高管的自利行为。     

关联交易视角的公司治理机制对控股股东掏空行为影响——以股改后沪深股市机械设备业185家公司为样本

选取股改后2008—2010年沪深A股上市的机械设备业（C7）公司勾样本,从关联交易的角度研究公司治理机制对控股股东掏空行为的影响。结果表明：股权集中程度越高的上市公司,其关联交易规模越高,控股股东掏空能力越强;而股权制衡度、外资持股、市场化程度和独立董事比例等治理因素能够抑制上市公司的关联交易规模,弱化控股股东掏空的动机。     

并购重组是否创造价值?——中国证券市场的理论与实证研究

本文采用事件研究法和会计研究法 ,对 1 993— 2 0 0 2年中国上市公司的1 2 1 6个并购重组事件是否创造价值进行了全面分析。实证研究表明 ,并购重组为目标公司创造了价值 ,目标公司股票溢价达到 2 9 0 5% ,超过 2 0 %的国际平均水平 ;对收购公司股东却产生了负面影响 ,收购公司股票溢价为 -1 6 76% ;对目标公司和收购公司的综合影响 ,也即社会净效应不明朗。理论分析表明 ,我国经济的转轨加新兴市场的特征为并购重组提供了通过协同效应创造价值的潜力 ,狂妄假说和代理问题等传统的并购动因理论有助于解释收购公司的价值受损 ,而本文提出的新的理论假说“体制因素下的价值转移与再分配”和“并购重组交易的决策机制” ,更直接地解释了并购重组对目标公司、收购公司和社会总体的不同效应。     

管理者过度自信与企业并购行为的实证研究

基于企业理论和财务理论,本文从行为公司金融视角对我国上市公司管理者过度自信和企业并购行为之间的关系进行了实证检验。通过2006～2008年间沪、深两市上市公司并购行为的实证研究,发现管理者过度自信是企业并购行为的重要动力和原因,企业并购政策和管理者过度自信之间存在显著的正相关关系,过度自信企业实施的并购行为比非过度自信企业高20％左右;而内部治理结构和企业的并购决策之间不存在显著的相关关系。过度自信管理者相信自己是忠于股东的,但是却可能做出损害公司利益的决策;标准的激励合约无法解决这一问题。独立董事可能需要在项目评估和选择管理层方面发挥更为积极和有效的作用。     

何种程度的失败才是成功之母?——并购失败程度对后续并购绩效的影响

并购是企业获得快速成长的重要途径,但实践中半数以上甚至三分之二左右的并购交易都是以失败告终。本文基于失败学习理论和社会认知理论,以我国A股上市公司2003—2017年间有连续并购且首次并购失败的590家企业样本,研究并购失败程度对后续并购绩效的影响。研究发现:与首次并购失败程度较大的企业相比,首次并购失败程度较小的企业进行后续并购取得的并购绩效相对要好。进一步考察社会认知因素对失败并购经验的学习行为的调节效应发现,如果高管团队教育水平越高,或者企业受儒家文化影响越强,首次并购失败程度对后续并购绩效的负向影响越弱。上述研究结果表明,不同程度的并购失败经验会产生学习行为和效果的差异,进而对后续并购绩效产生不同影响,并且这种影响还会因管理者认知因素的不同而存在差异。本文将失败学习理论与社会认知理论结合起来考察企业连续并购中的学习行为,不仅对并购失败经验的研究提供了新的理论视角,也对实践中遴选高管团队成员提供有益的启示。     

HR：企业并购成功的关键

如果条件允许，现在就开始行动吧! 针对全球最近三次企业并购浪潮创造的价值，韬睿咨询公司和伦敦城市大学卡斯商学院联合进行的并购交易研究发现：并购高峰年之后一年所完成的交易，同并购高峰年以及之前所完成的交易相比，能够为股东带来更大的价值，而且，2008年可能是最佳企业并购年。     

管理层股权激励、股权分置改革与公司风险承担

本文基于我国上市公司的样本数据,考察管理层股权激励薪酬契约机制对公司风险承担的影响,并利用股改提供的"自然实验"条件,检验大股东与中小股东之间的利益冲突如何影响管理层股权激励的治理效果。研究发现,管理层股权激励对公司的风险承担水平产生了重要影响,授予管理层的股权激励越强,公司的风险承担水平越低。股权分置改革显著地减弱了管理层股权激励对公司风险承担的负面效应,二者的关系在股改完成后不再显著。上述结果表明,基于股权的薪酬契约强化了管理者个人财富对公司业绩的敏感性,风险厌恶的管理者倾向于降低公司的风险承担以化解个人财富的分散化风险,而大股东治理机制的改善有助于约束管理者的卸责行为,降低股权激励对公司风险承担的负面影响。     

八大并购理论述评

在企业并购史上 ,大致出现了八种主要并购理论 ,每一种并购理论都对某种形式的并购作出了部分的解释。代理问题、自由现金流量问题、风险分散、规模经济效应、管理者的自大、追求市场力量、管理协同、价值低估、管理者的个人利益等都可能导致并购。     

资本市场定价对企业并购行为的影响研究——来自中国上市公司的证据

Shleifer&Vishny(2003)和Rhodes-Kropf&Viswanathan(2004)提出的股票过度估值理论认为股价高估的公司更可能发起并购。但该理论成立的前提与中国资本市场的制度环境存在显著差异。本文基于信号理论提出了中国资本市场定价对企业并购行为影响新的解释机制。研究发现:(1)上市公司更愿意在股价低估时发起并购,且在股价低估时,主并公司的市场表现更好,但这种择时行为并没有产生协同效应。(2)当上市公司面临的信息不对称程度越高和融资约束越低时,股价低估对企业并购行为的影响越显著。(3)上市公司的董事和高管倾向于在股价低估时增加其持股比例,并在随后积极发起并购。(4)融资融券制度能够显著提高资本市场的定价效率,从而显著抑制了上市公司的并购活动。上述结果表明,上市公司更愿意在股价低估时通过并购活动提升股票估值水平,并且当公司或个人能够从中套利时,上市公司发起并购的动机就更加强烈。本文的研究为探讨资本市场对实体经济运行的影响提供了新的证据和视角,对于当下中国资本市场和并购重组市场的健康发展具有重要的政策含义。     

机构股东与控股大股东“掏空”行为的非合作博弈分析

文章基于机构股东积极主义的视角,探讨机构投资者对控股大股东"掏空"行为的策略选择问题。通过机构投资者与控股大股东之间的不完全信息博弈模型的构建、推导与分析发现:机构股东是否采取监督策略取决于其对公司治理状况好坏的判断概率。机构股东持股比率越高、持股时间越长越倾向于选择监督策略。但机构股东监督仅是法制监督的补充机制,其监督有效性的发挥依赖于法律制度与监管制度的健全与完善。     

东道国金融发展与中国对外直接投资模式选择

本文使用多值选择模型，考察了东道国金融发展对中国对外直接投资模式选择的影响。结果表明：第一，东道国金融发展水平越高，中国企业越倾向于以合资或并购的方式进行投资；对金融发展水平较低的经济体，中国企业倾向于绿地新建投资。第二，异质性分析表明，对金融市场发展水平越低的发达经济体，中国企业越倾向于选择并购和合资模式投资，反之则选择绿地新建模式投资；对金融发展水平越高的非发达经济体，中国企业越倾向于选择并购和合资模式投资。对金融发展水平、金融机构发展水平和金融市场发展水平越高的国家，收益越高的上市公司越倾向于并购的投资模式；相反，则越倾向于绿地新建模式。第三，互联网发展和制度质量对东道国金融发展水平影响中国对外直接投资有一定调节效应。为进一步推动中国企业“走出去”,中国企业在进行跨境投资时要密切关注东道国的金融发展情况；中国要进一步完善金融基础设施，包括加强金融监管、提升金融服务水平、推进金融创新等方面，以加强与东道国的金融合作，为中国企业对外投资提供金融支持；应根据东道国信息通信技术建设情况和制度发展水平，制定相应的投资政策。     

管理层对股权激励行权价格的操纵行为研究

笔者研究管理层对股权激励行权价格的操纵行为,结果发现,管理层对行权价格的操纵表现在对股权激励计划草案公布日的时机选择,公布日之前股票价格下跌,公布日之后股票价格上涨。进一步,高管激励份额越高,公司治理水平越低,则行权价格被操纵的可能性越高。行权价格被操纵带来负面的经济后果,分别降低24个月、36个月的长期股东财富(BHAR)高达20%、25%以上。     

公司控制权的隐性收益——来自中国非流通股转让市场的研究

现有关于公司治理结构的研究文献表明,公司的控股股东一般会利用其对公司的控制权,从中获取种种隐性收益。本文通过分析我国上市公司非流通股转让交易中,控股股份与非控股股份在转让价格上的差异,对我国上市公司控制权的隐性收益进行定量分析。本文分析结果表明,我国上市公司控制权的隐性收益水平约为流通股市价的4％,相当于非控股股东的非流通股转让价格的28％。研究还表明,控股股东对公司的控制力越强,则公司控制权的隐性收益便越高;而公司流通股规模越大,则公司控制权的隐性收益便越低。同时,公司负债并不能成为约束大股东掠夺行为的有效工具。     

基于EVA的管理层薪酬激励研究

现有的管理层业绩评价和激励的实证结果和理论分析表明，在设计管理层激励机制时，做到一要选取价值型的单一业绩评价指标，体现价值导向，形成价值创造的企业文化。二要使薪酬设计与价值创造挂钩。管理人员的薪酬随所创造的财富的多寡而显著变动，迫使管理层向股东那样思维，利用强烈的交易动机驱动管理者把精力投入到为股东也是为自身创造价值的活动中去。     

高管的风险态度与股权激励方式选择*

公司如何选择有效的股权激励方式一直是理论研究的重要话题。本文以2006—2016年中国A股实行股权激励的上市公司为研究对象,探究高管的风险态度差异对上市公司股权激励方式选择的影响。研究结果显示,高管的风险回避倾向越强,公司越倾向于授予风险较大的股票期权方式激励高管,以激发高管的风险承担意愿;高管的风险承担水平越高,公司则越倾向于采用风险较小的限制性股票期权方式进行激励,以削弱高管的过度风险追求倾向。进一步研究表明,当股权激励方式基于风险承担与高管的风险态度相匹配时,公司会有更好的业绩表现。本文的研究结论为激励契约设计提供了重要启示。     

大股东地位、产权属性与控制权利益获取——基于大宗股权交易视角的分析

文章利用2006-2010年发生的大宗股权交易事件,对大股东获取控制权利益行为进行分析。研究结论表明,大股东在所有权结构中的控制能力越强,能够获取的控制权利益水平就越高,但是与非控股大股东相比,处于控股地位的大股东更倾向于以私有收益的方式实现控制权利益;与非国有股东相比,国有性质的股东更倾向于以私有收益的方式实现控制权利益;较好的市场环境能够有效抑制获取控制权私利行为,尤其是对控股大股东和国有性质股东获取私利行为的作用程度和效果更明显。     

CEO权力、董事会治理与公司冒险倾向

从CEO风险规避行为视角出发,实证研究了CEO权力对上市公司冒险倾向的影响,并检验了董事会治理机制对公司冒险倾向和CEO权力之间关系的调节作用。研究发现:上市公司冒险倾向与CEO权力之间负相关,企业高管权力过大会加重代理问题,降低高管风险承担意愿,公司表现出较低的冒险倾向;董事会独立性并不明显影响公司冒险倾向与CEO权力之间的关系;董事会持股对公司冒险倾向与CEO权力之间的关系起到负向调节作用,董事会持股比例越高,则公司冒险倾向与CEO权力之间的负相关关系越弱。因此,通过改善董事会治理机制,能够缓解管理层过度保守的经营行为,提高股东价值。     

并购的价值创造及其机理——以东方国信并购屹通信息为例

伴随着证券市场的逐渐成熟与完善,上市公司的并购重组活动已经成为我国优化资源配置的重要途径之一。文章在国内外学者研究基础上,以东方国信并购屹通信息为单案例研究对象,对并购是否能够创造价值,以及并购的价值创造机理进行了深入探讨。研究发现,并购双方在整合之后的经营、管理、财务协同效应,这些协同效应的共同作用能够极大提高并购交易的价值效应,并购能够为股东创造价值。     

企业并购中出现的问题及对策

企业并购是企业资产重组最重要的形式之一。西方国家的并购已有一个世纪的历史,企业并购已经成为西方国家十分普遍的企业重组方式。正如许多经济学家所注意到的,企业并购已经引起了制定经营决策和公共政策的重要问题。而且随着经济的发展和社会生产力的提高,企业并购的规模之大、范围之大似乎让人觉得越来越不可思议。这引发了金融经济学家对并购做多方面的深入研究。这些研究基本上是围绕两个方面展开。一是并购的动机研究;二是并购的绩效研究。前者是一种事前分析,自20世纪70年代中期以来,金融经济学家从各个角度深入探讨企业并购的真正原因,试图科学地解释管理者和股东提出企业并购的动机。后者则是事后分析,研究的是并购对整个经济以及交易双方的福利影响,主要是实证研究。本文主要针对并购的概念、公司并购的动机、我国企业并购中存在的问题及对策进行探讨。     

并购能够提高创新性么——来自高新技术产业上市公司的实证

根据组织学习理论,具备较强吸收能力的企业能够充分学习与吸收目标公司资源、提高创新效率,同时,企业财务能力显著影响并购后的创新活动。基于上述理论,针对并购行为与创新活动的关系,以2011-2015年163起高新技术产业上市公司并购事件为研究样本,采用倾向得分法进行实证检验。研究发现:并购行为会显著降低并购方随后1年的创新投入,并购完成后第2年的创新效率出现明显下降;知识储备规模越大的并购者,创新投入减少越多,创新效率越高;知识集中度通过作用于知识储备规模与并购效应关系,间接正向影响创新效率。另外,并购者负债水平越高,创新投入减少越多,高负债增长率将导致创新投入增加,两者均会显著降低创新效率。