市场微观结构与公司金融:理论融合与述评

市场微观结构和公司金融两大理论相互融合的机理在于 :市场微观结构理论通过市场流动性的研究正尝试修正传统的资产定价理论 ,并藉此影响公司的市场价值与发展战略 ;公司的金融决策活动则通过改变股票交易场所、信息结构等影响到信息进入股价的过程 ,从而影响股票交易所依赖的市场微观结构。理论的融合有助于从做市商制度、买卖价差、流动性成本等方面对首次公开募股公司定价偏低、股票分拆等问题提供新的解释 ,也有助于加深我们对市场机制和效率的理解。     

资产证券化的流动性扩张:理论基础、效应及缺陷

作为影子银行的表现形式,资产证券化与商业银行的功能不断趋同,从而具备了促使流动性扩张的机制。不管从微观视角来看,还是从宏观效应进行分析,资产证券化的诞生为传统融资媒介的流动性扩张提供了有力补充。但是,资产证券化所创造的金融工具是否符合流动性的基本属性还存在争议,同时,这种流动性扩张机制缺乏必要的约束和风险保护,并通过内生流动性扩张导致经济过度"虚拟化"。因此,必须加强资产证券化基础资产和市场的监督,严格控制基础资产的规模,并构建与之相匹配的监管体系,使其更好地发挥促进储蓄向投资转化的功能。     

异质信念资产定价研究

从随机游走、行为金融到混沌,从现代资产定价理论、行为资产定价理论到异质信念资产定价理论,3种学说和3种定价理论同时存在干当今资本市场的研究中,它们分别从不同方面、不同视角解释了资产价格的波动。本文的研究理清了3种重要定价理论之间的关系：理性与有限理性,线性与非线性,价格波动的外在机制与内在机制,为人们进一步研究资产定价理论提供了清晰的脉络。     

市场微观结构视角的公司财务研究前沿综述

以往一直处于平行发展状态的市场微观结构理论和公司财务学近来出现了交叉融合的趋势,且这一视角的研究将随着我国股权分置改革的完成而变得日趋重要。文章系统回顾了市场微观结构中的两个重要研究主题股票流动性和信息不对称对公司财务行为影响的学术前沿动态,具体包括股票流动性和信息不对称对资产定价、融资决策、投资决策和公司治理等方面影响的文献。文章在对这些文献做出回顾与评述的基础上进一步指出了未来的研究方向。     

汇率与股价关系研究最新进展述评

有关汇率与股价关系的最新研究,归纳起来主要有四个发展方向:一是传统宏观经济一般均衡分析方法的拓展,在以往的开放宏观经济均衡模型中将汇率与股价作为宏观经济中重要的解释变量,强化对客观经济运行的考察;二是具有微观基础的均衡分析,包括资产组合平衡与新开放宏观经济两个分析框架下的汇率与股价关系研究;三是从市场的微观结构理论对汇率与股价这两种资产价格进行模型化;四是影响汇率与股价关系的相关因素的分析。本文按照这四个方面进行文献梳理,并进行简要评述。     

市场微观结构视角的公司财务研究

本文试图通过总结金融市场微观结构理论最新的研究成果,介绍与评价金融市场微观结构理论在公司财务研究的新进展。目前,国外学者运用金融市场微观结构理论中的私有信息或流动性偏好来解释公司财务理论中的一些基本问题。本文将首先从资产定价、公司治理、资本结构这三个公司财务中的基本问题着手,而后逐步扩展到IPO、股票分割、跨市交易、信息反应等公司财务问题,从金融市场微观结构理论的视角,分析这些财务问题的形成机制和影响因素以及由此引发的交易者行为特征。     

资本市场流动性研究综述

对资本市场流动性的研究有助于解释流动性溢价问题,提高投资者的流动性风险意识。系统回顾了国内外有关资本市场流动性的研究现状,从流动性测度、流动性与资产定价以及市场之间的流动性相关性等问题进行梳理和总结,对今后的研究方向做出了展望。     

对证券有效市场存在性的质疑

有效市场假说在现代金融理论中占有突出地位，它既与资产定价模型的研究密不可分，又直接关系到证券投资分析存在的基础。然而，有效市场存在的条件实际上是很苛刻的，信息成本、市场参与者的信念、市场交易机制（如交易指令类型等）在其中扮演着重要角色。市场微观结构理论为此提供了有力的研究方法。     

异质投资者与资产定价研究评析

传统的资产定价理论通常假设投资者是同质的,即投资者在诸多方面是完全相同的。但实际上,投资者的异质性往往对资产价格产生很大的影响:投资者偏好的异质性,使风险资产的价格行为与代表性投资者框架下的显著不同;投资者所受到的约束的异质性,使得只有部分投资者参与资本市场,从而使基于消费的资产定价模型难以成立;投资者对资本市场未来的预期不同(即具有异质性信念)更是直接影响到投资者的组合——消费行为,从而影响均衡价格。近年来发展起来的行为金融中的资产定价模型大部分都是考虑特定的异质信念及其对资产定价的影响。     

金融资产波动性特征研究回顾

Bachelier(1900)运用赌博的方法研究证券价格的特征，提出证券价格遵循随机游走，即布朗运动(Brownian Motion)。从此，对金融资产价格形成机制的研究成为整个金融学的焦点，产生了一系列辉煌的理论：市场有效性理论，市场均衡理论，资本资产定价理论以及期权定价理论等。在金融市场上，投资者需要估计资产的风险期望收益率，     

资本市场定价理论的非线性经济学方法

一、基于线性变化和均衡的资本 市场定价理论及其面临的挑战 传统的资本市场定价理论如资产选择理论、资本资产定价模型都是建立在线性变化     

微观金融理论研究新进展——微观结构、行为和定价三位一体化研究趋势

现代金融理论从20世纪50年代逐渐摆脱了过去那种纯货币理论的状态，确定了资产定价在金融学中的核心地位。1952年，马科维茨（Markowitz）提出的“投资组合理论”是现代金融理论的开端。到20世纪70年代，以EMH、CAPM和现代资产组合理论为基石的标准金融理论已经发展成熟，具备了一个比较完备的理论框架，并确立了其在金融学领域的主流地位。资产定价是微观金融理论的核心内容。虽然它在本质上研究了在未来收益概率分布已知情况下证券现今时刻的合理价值，但对证券价格的形成机制却未进行探讨。对于证券均衡价格如何达成、证券市场如何协调供给者和需求者的意愿以便交易发生等问题，也没有做出回答。20世纪80年代以来，金融产品和金融系统的复杂性日益受到关注，金融理论开始走出资产定价技术这一狭窄范畴，越来越多地开始从金融活动参与者的行为本身来解释纷繁复杂的金融现象。80年代中期之后，行为金融学理论和市场微观结构理论兴起，它们试图从微观层次来分析证券价格的形成机制。     

银行间债券市场流动性的微观结构分析

近些年来,我国银行间债券市场取得了长足发展,但是流动性的缺乏始终是其面临的一个主要问题,而债券的流动性又是反映债券市场完善程度的重要标志。提高债券市场流动性的意义并不仅仅在于为发行主体提供低成本的融资渠道,更重要的是为其他金融资产的定价提供无风险收益率基准、促进金融机构的资产负债管理和债券资产运作,并为中央银行的公开市场操作提供广泛的空间。本文从市场微观结构因素出发,从市场格局、交易制度、市场透明度、融资融券制度、盯市机制等几个方面对我国银行间债券市场存在的流动性问题进行了分析探讨,并提出了相应的政策建议。     

资本资产定价理论与市场经济

资本资产定价模型(CAPM)是威廉·夏普于1964年在马克威茨的资产组合理论和托宾分离定理的基础上通过增加一些条件而建立起来的资本市场均衡定价模型。在CAPM的假设前提下,资本市场被带入一种所有的投资者持有相同风险资产市场组合的均衡状态,在这种状态下经济中所有的风险资产特别是企业资产都具有完全相同的所有权结构。从而将经济带入一种所有企业之间不存在利益冲突的"准公有制"状态,市场经济制度也将不复存在。如果我们认为这一结论是荒谬的,那问题一定出在CAPM的假设条件以及由此假设条件所推出的市场均衡,自然,建立在这种均衡状态下的资本资产定价模型的现实性也是成问题的。     

资本市场均衡理论与新古典均衡分析的渊源关系及其新特点

资本市场均衡理论均衡分析方法是新古典均衡分析方法在金融领域里的运用,其理论体系的分析框架、分析逻辑与分析方法与新古典均衡理论体系有着血脉上的传承关系,这有着两层含义:首先,资本市场均衡机制及其资产定价的研究工具和分析框架仍是在主流经济学的一般均衡分析框架之内,其理论体系建构是一致的,以理性选择为起点到市场均衡结束,有着思想和哲学方法论上的同源性;其次,由于分析对象与分析对象所处环境的不同,资本市场均衡理论相对于新古典均衡理论又有着子体脱离母体的新特点,诸如不确定性因素、预期因素、无套利均衡分析等成为资本市场理论建立的基础。     

金融资产定价异常与资产定价模型的扩展——基于委托-代理理论视角的研究

对于金融资产定价异常现象,本文基于信息角度将信息不对称分为可识别的逆向选择效应、可识别的道德风险效应、不可识别的逆向选择效应和不可识别的道德风险效应四个部分,并在此基础上利用委托-代理理论对资产模型进行了扩展,得出了信息不对称下扩展的资产定价和代理成本资产定价模型。进而论证了动态资产定价模型、羊群效应资本资产定价模型与FF三因素模型只是扩展的资本资产定价模型的一个特例,从而为动态资产定价模型,羊群效应资本资产定价模型与FF三因素模型提供了微观基础。     

经典利息理论及其蕴含的贷款定价思想

影响金融机构贷款定价的因素是多维度的,而贷款利率的决定则是其基础。但是,当代西方经济学家在研究贷款定价时却往往忽略贷款利率的决定基础,模型设计里未能反映贷款定价的一些基本要素。与此同时,上世纪50-60年代业已发展成熟的经典利息理论回答了利率如何被决定这一重要问题,蕴含了丰富的贷款定价思想。本文通过回顾与利率决定相关的经典利息理论,指出贷款定价必须重视贷款项目的收益与风险,必须考虑银行的资产结构、市场基准利率和贷款期限,且贷款定价的研究方法应采用局部均衡的非综合模型,重点考虑微观因素。而非宏观因素。     

宏观流动性、资产价格波动与货币政策新框架选择——基于中国房地产市场的实证分析

本文通过构建资金循环流动理论模型,引入流动性螺旋机制,分析宏观流动性与资产价格波动之间的内在逻辑关系,并基于我国2009年四季度-2016年三季度房地产数据进行了实证检验。研究结果表明,宏观流动性变动对房地产价格具有很强的解释能力,房价产价格波动的实质是流动性结构失衡、流动性总量失控和市场情绪失度;研究结论进一步表明流动性螺旋机制影响了房地产市场。根据上述研究结论,对传统货币政策框架中的货币数量方程和菲利普斯曲线进行扩展,建立了货币政策理论新框架,探讨了宏观流动性、资产价格、实体经济之间的关系。新的理论框架表明,资产价格对产出确实有影响,具有明显的挤出效应,货币政策在关注实体经济稳定的同时应该关注资产价格的稳定。     

金融市场微观结构理论综述

研究证券市场的微观结构源于20世纪60年代末，即1968年德姆塞茨发表了《交易成本》一文，揭开了这一理论的序幕。它主要研究证券市场价格决定的微观机制及其相关问题。在传统的瓦尔拉斯均衡中，研究证券市场价格的决定是把市场作为一个整体来研究，充其量引入一个拍卖人，而没有考虑市场参与者作为微观个体在价格形成中的作用，因此，市场交易机制就像一个黑箱，具体里面的参与者如何从个体优化的角度进行互动博弈来影响价格的形成没有考察。而市场微观结构理论研究定价则是通过分析市场参与者之间如何利用信息进行互动博弈形成价格。事实上，传统理论隐含了证券市场是一个完全竞争的市场，而现实的市场由于存在交易费用（如存货成本）、不对称信息，是不完全竞争的。因此进行市场微观结构分析能更好地刻画市场的本质。     

理查德·罗尔对金融经济学的贡献

美国加州大学洛杉矶分校教授理查德·罗尔是一位世界著名的金融经济学家,其研究领域广泛,成就卓越,为推动金融经济学的发展做出了巨大贡献。主要研究方向包括有资本资产定价模型、套利定价理论、利率期限结构理论、企业并购理论、市场微观结构理论等方面。本文梳理和总结了罗尔对金融经济学的主要贡献。