中国货币政策调控方式转型:理论逻辑与实证检验

金融自由化是高质量经济发展的内在规律,推动货币政策调控方式转型是顺应金融自由化水平提升的客观要求。基于金融发展与货币经济理论,深入剖析利率市场化背景下中国货币政策调控方式由数量型向价格型转变的理论逻辑,实证对比了1998年第1季度至2019年第2季度数量型与价格型货币政策的调控效果。研究发现:数量型货币政策短期调控效果强烈、时滞短且促增长效应显著,长期影响效果不佳,价格型货币政策短期紧缩效应微弱,长期调控效果温和、周期长且防通胀效应突出;当前,数量型货币政策仍占据宏观调控的主导地位,但伴随利率市场化改革的渐进式推进,金融自由化水平由低级向高级阶段的动态收敛,以及货币政策目标体系、传导机制及政策工具向价格型框架的内生转型,价格型货币政策有效性正日益凸显。     

中国基准性市场利率的区制转换模型

我国货币政策正处于数量型调控方式向价格型调控方式转型的时期，传统的泰勒规则未能成功捕捉中国利率的波动，构建符合中国国情的货币政策反应函数十分必要。因此，在传统泰勒规则基础上，引入区制转换机制，提出货币供给和信贷需求双因素框架来解释中国三大基准性市场利率的波动。具体来说，扩展的货币政策反应函数服从一个基于区制转换模型的时变参数规则，其中区制按照货币供应和信贷需求的变化划分，并充分利用货币供给和信贷需求信息。研究结果发现，加入区制转换模型后，该框架可以解释短期利率75%、中期利率91%和长期利率89%的相关波动。     

我国货币政策调控房地产价格的有效性分析

文章根据2001年1月至2011年9月的月度数据,利用VAR模型对我国货币政策调控房地产价格的有效性进行了实证分析。结果表明:无论是从影响力的大小,还是从影响的有效性方面来看,货币供应量均要优于利率。因此,中央银行应加快利率市场化进程,同时应选择合适的货币政策工具来调控房地产价格。     

基于VAR的中国货币形势指数实证分析

本文根据1996～2007年我国短期实际利率、实际有效汇率和真实国内生产总值季度数据构建了我国近年来的货币形势指数,并运用VAR模型实证分析了我国货币形势指数比率。结果表明,汇率对产出变动的影响较大,而利率没有发挥应有的作用。因此,在当前我国宏观经济内外失衡的环境下,应以货币形势指数作为货币政策操作的参考指标,加快利率市场化进程,增强人民币汇率制度的灵活性。     

基于MSVAR模型的货币政策非对称效应研究

笔者采用马尔科夫区制转换向量自回归模型(MSVAR)和脉冲响应函数(IRF),基于我国1992年第1季度至2011年第4季度的宏观经济数据,探讨了我国货币政策的非对称效应.结果显示,我国货币政策的信贷传导机制和利率传导机制均具有非对称效应.经济扩张期紧缩性货币政策的抑制效应要显著大于经济紧缩期扩张性货币政策的刺激效应;利率市场化改革前后其区制发生明显转换,利率作为货币政策的中介目标,作用不断加强.     

基于FAVAR模型的货币政策的房价传导机制研究

货币政策的房价传导机制近年来备受各界关注.本文采集了从2000年第1季度到2009年第3季度的152个变量的间序列数据,构建房价对货币政策传导效应的FAVAR模型,对房价在货币政策传导机制中的有效性进行了理论和实证研究.研究发现,在我国存在货币政策的房价传导机制.具体表现为:①相较于货币供应量而言,利率对房价的影响较为明显,利率和房价呈反向关系.②房价的投资效应强于财富效应,房价短期内存在挤出效应,长期才显示出微弱的财富效应,不同类型房屋价格的投资效应和财富效应有所差异;③房价通过消费渠道对货币政策的传导较为通畅.     

货币市场、利率与货币政策传导有效性

1998年以来,伴随着对货币政策有效性的争论,货币政策传导机制问题引起理论界广泛关注。从一些发达国家的情况看,通过货币市场和利率的作用实现货币政策目标,是货币政策传导机制中的一条基本渠道。近年来,我国货币政策传导中货币市场和利率已经开始发挥作用。但由于我国货币市场还待完善,利率尚没有真正实现市场化,在一定程度上限制了货币政策的有效性。随着我国宏观经济调控模式从直接调控向间接调控方式的转变,加快构造畅通有效的货币政策传导机制越来越迫切。通过发展货币市场、实现利率的市场化进一步提高货币政策传导有效性问题,成为当前经济研究的重要课题。     

中国市场化利率形成机制的模型实证研究

本文从多个角度选取了可能影响市场化利率的多个变量,对市场化利率作协整建模分析.单位根检验结果表明,在样本期1993年第1季度至2004年第2季度内,我国宏观经济数据的非平稳性非常显著,选取的所有的时间序列季度数据均是含有一个单位根的非平稳序列.通过Granger 因果关系检验,找到了影响市场化利率的Granger原因.运用协整理论构建了市场化利率模型,从长期均衡方程看到主要影响市场化利率的因素分别为GDP、通胀因素(CPI)、汇率、货币供应量(M0,M1).从最终建立的短期动态误差修正模型各项评价指标来看,该模型具有良好的统计性质,从拟合值及预测值结果看具有较好的拟合及预测精度.因此,该模型对市场化利率预测与控制具有较好的参考作用.     

我国社会融资结构变化对货币政策工具的影响及对策

近年来,我国社会融资规模不断扩大且多元化趋势日渐增强,随着我国利率市场化的进一步深化和金融创新的迅速发展,以货币供应量为监控的货币中介指标已不能完整而准确地反映我国经济总体的融资规模,更削弱了我国数量型货币政策工具的调控效果。所以,应推动数量型货币政策工具向价格型货币政策工具转变,以增强我国货币政策的有效性。     

利率市场化条件下的中央银行基准利率——兼论价格型货币调控机制

利率市场化不仅意味着利率由市场供求决定,还要求利率调控方式的市场化。随着利率管制的完全放开,中央银行应进一步发挥利率价格机制的作用,明确市场化条件下的中央银行基准利率,货币政策实现由数量为主到以价格为主的调控方式转型。本文对利率市场化条件下中央银行基准利率的含义进行了界定,并说明了与之相关的几个重要理论问题。通过梳理有关文献和比较各国实践经验,分析了以中央银行基准利率调整为手段的货币政策运行机制。在对中国主要货币市场利率、中央银行利率体系和公开市场操作进行全面考察的基础上,本文还就适应利率市场化条件下的中国中央银行基准利率选择和利率调控模式进行了讨论。     

价格型货币政策操作框架：利率走廊的 条件、机制与实现*

随着商业银行产权市场化水平的提高,以及金融创新的不断涌现,数量型货币政策操作框架的有效性开始下降。本文通过对商业银行行为的分析,基于其极大化经营利润的诉求,论证了利率走廊系统的运行条件及机制。研究认为,完善的制度安排、商业银行的市场主体地位、充分竞争的市场、高效的实时清算系统等是利率走廊系统发挥作用的基础条件;在利率走廊系统运行过程中,当货币市场被注入过多流动性时,其可能转化成地板系统;价格型货币政策操作框架能够实现分别进行资金价格调控与资金数量调控,从而使货币政策操作的针对性与有效性得到提高。由此论文从利率走廊系统的构建、中央银行的职责、商业银行的行为等方面,提出我国货币政策操作框架从数量型调控向价格型调控转型的路径。     

我国房地产价格波动与货币政策调控模式研究——基于政策不确定性视角的实证分析

本文将经济政策不确定性作为门限变量,构建了包括房地产价格、货币政策以及经济政策不确定性在内的三维T-SVAR模型,并且分别采用货币供给量、利率以及信贷规模作为货币政策代理变量,研究不同政策不确定性程度下各货币政策工具对房地产价格调控的有效性.实证结果表明,在当前经济政策不确定性快速攀升时期,信贷规模调控是应对房地产价格过快上涨的最佳选择,其能够在最短时间内有效平抑房地产价格波动,并且在长期中依旧保留一定的政策效果.因此,货币当局在对房地产价格进行调控时应将着力点放在信贷规模上,通过控制信贷增长来抑制房地产价格的过快上涨,从而化解资产价格泡沫并推动经济“脱虚向实”,为经济增长新动力的形成奠定坚实的基础.     

中国价格货币政策的宏观经济时变效应及工具选择——基于货币政策交互响应视角的分析

新常态以来,中国经济高质量发展对货币政策调控提出了更高要求。文章基于DSGE模型和SV-TVPFAVAR模型对中国价格型货币政策的宏观经济效应进行理论模拟与计量检验,进一步分析数量型货币政策冲击下价格型货币政策的宏观经济效应。结果发现:价格型货币政策具有产出和通货膨胀效应,冲击极值、效应维度、收敛性与政策工具选择有关;数量型货币政策对不同代理变量下的价格型货币政策冲击效果存在差异,7天期同业拆借利率为数量型货币政策冲击下最优价格型货币政策代理变量。货币政策当局充分利用数量型货币政策和价格型货币政策之间的"同频共振"效应,构建"价主量辅"的货币政策框架体系。     

中国货币需求研究

本文对中国货币需求的基本状况和特征进行分析,借鉴经典理论方法分析了货币需求的主要影响因素。在此基础上,构建货币需求函数,以1992~2006年统计数据为基础,运用实证方法得到货币需求与其影响因素的关系。实证研究结果揭示了货币需求除受收入影响外,还受通货膨胀率、风险资产价格影响。因此,要关注货币需求变化的长期趋势,提高货币政策预见性;积极推进利率市场化改革,提高货币政策有效性;货币政策决策应关注资产价格及新的制度因素等。     

中国货币政策不同中介目标的效应——基于产出和通胀的内生持续性视角

文章在DSGE模型框架下,推导出含有产出和通货膨胀内生持续的一般均衡模型系统,探讨利率和货币供给冲击对总产出和价格水平的效应。文章应用贝叶斯估计方法得到的模型能够很好地拟合观测变量的数据特征,并得到以下结论:(1)相较于数量型货币政策,价格型货币政策冲击对总产出和通货膨胀的效应具有持续性和一致性,且其对观测变量波动的贡献程度较高。(2)在2009年第2季度至2011年第3季度的样本内,利率冲击的平滑值显著大于零,有效地阻止了总产出的下滑,而货币供给冲击对总产出向上的推动作用较小;2015—201 6年经济面临较大下行压力,利率冲击在推动总产出的增长中发挥了重要作用。     

价格型货币政策调控中的实际利率锚

随着利率管制的基本放开,货币政策亟需由传统数量调控向以利率为主的价格调控模式转型。作为价格型货币政策调控的实际利率锚,自然利率将为中央银行政策利率的制定提供重要依据。本文以新凯恩斯一般均衡模型为基础,从自然利率的三层含义出发,构建状态空间模型,对中国的自然利率进行估算。结果显示,我国自然利率在一定程度上可作为经济增长的先行指标,为解释和预测经济运行态势提供依据,利率缺口不仅是经济波动的"指示器",而且可以为货币政策的制定和评价提供重要依据,这对新常态下的货币政策转型和宏观调控具有重要的参考意义。     

我国货币政策能减小宏观经济波动吗?基于货币政策反应函数的分析

我国宏观经济过去20年间的一大特征就是高增长、高波动,但1996年后波动性有所减小.本文目的就在于考察我国货币政策对宏观经济稳定的影响.通过构建反映我国利率双轨制以及相应汇率制度的前瞻性货币政策反应函数,从管制利率和市场化利率两个维度,用GMM模型实证估计了1987-2007年间以及1996年前后的反应函数,结果发现其可作为衡量我国货币政策实施效果的基准;同时管制利率在1996年以前有放大经济波动的效果,而1996年以后对产出表现出显著的逆周期调控特征,但央行利率调控效果因没有从管制利率有效传导到市场化利率而减弱.此外,我国管制和市场利率都对通胀反应不足,这使得通胀在我国有自我实现的可能.     

中国货币政策调控转型研究——基于BVAR模型的分析

在金融创新和金融脱媒的冲击下,货币数量作为中介目标的局限性越来越明显,但是由于金融市场仍不发达等原因,完全基于价格型的货币政策调控又不可能一蹴而就,那么究竟应如何实行货币政策调控就成为中国人民银行面临的重大现实挑战。本文采取BVAR模型来对这一问题进行探讨,基于新凯恩斯主义理论对模型中参数施加先验约束,利用现实经济数据得到参数的后验分布,结果发现：第一,在货币政策利率规则中应包含名义货币增长率;第二,在总需求方程中,除了包含实际利率外,还应包含实际货币增长率;第三,紧缩性货币政策冲击不只体现为名义利率的上升,更为突出地体现为名义货币增长率持续的下降;第四,当模型中包含货币量时,货币政策冲击对于通胀率和产出变动的影响更大。这些结果表明了在货币政策的利率传导机制外,还存在货币政策通过货币量进行传导;货币政策立场的变动不只体现在利率的变化上,而更为突出地体现在货币量的变化上。因此,数量与价格相结合的混合型货币政策调控方式适合转型期的中国经济。     

利率与汇率的价格效应及政策协调研究——基于货币稳定视角

随着我国经济对外开放和市场化程度加深,利率波动和汇率波动呈现出显著的联动性,使得协调利率政策和汇率政策的必要性加大。理论和实证分析的结果显示,利率和汇率对价格水平有明显的政策效应,但利率的负价格效应显著小于汇率的负价格效应,汇率对稳定物价水平的作用效果迅速且强度大,并且,我国物价指数呈现价格链传导特征。建议货币当局应协调汇率政策和利率政策的调整幅度和节奏,完善货币政策工具箱,保证货币稳定。     

我国当前货币政策操作目标困境的分析

在开放经济条件下,货币政策是由货币数量政策和货币价格政策(利率政策和汇率政策)组成的、对宏观经济进行控制和调节的系统。本文以货币政策操作目标的属性及我国货币政策操作目标构成的分析为基础,联系金融调控的实际,阐明了在利率和汇率未完全市场化前,动用货币政策工具的组合无法实现货币政策操作目标。最后建议加大利率和汇率的市场化改革,货币数量政策和利率、汇率政策协调一致加以考虑,并改革货币政策操作目标。