公司债务期限结构与股价崩盘风险*——基于中国A股上市公司的实证证据

基于短期借款的流动性风险和公司治理作用双重特性,本文以中国A股上市公司2004-2014年的数据为样本,利用固定效应模型,实证检验了公司债务期限结构与股价崩盘风险间的关系。研究发现,在控制其他可能影响股价崩盘风险因素和潜在的内生性问题后,短期借款占比越高,公司股价崩盘风险越高。这说明短期借款并没有发挥积极的治理作用,从而抑制借款偿还流动性风险而导致的管理层负面信息隐藏行为。进一步研究发现,短期借款占比与股价崩盘风险之间的正相关关系在国有企业和信息不对称程度高的公司更加显著。     

分析师利益冲突、乐观偏差与股价崩盘风险

"股价崩盘风险"是当前金融危机背景下财务学的一个研究热点。本文使用2003-2010年中国A股上市公司的数据,研究分析师乐观偏差是否影响上市公司股价崩盘风险,并考察分析师面临的"利益冲突"是否会加剧乐观偏差对股价崩盘风险的影响。研究发现:(1)分析师乐观偏差与上市公司未来股价崩盘风险之间显著正相关,且此关系在"牛市"更为显著;(2)机构投资者持股比例越高,机构投资者数量越多,公司存在再融资行为,以及来自前五大佣金收入券商的分析师比例越高,分析师乐观偏差与崩盘风险之间的正向关系就更为显著,说明"利益冲突"会加剧两者的关系。本文的研究对于全面认识分析师在资本市场中的作用,以及如何降低我国股价崩盘风险、促进股市平稳发展具有重要的理论和现实意义。     

ESG评级与股价崩盘风险研究

环境、社会责任和治理(ESG)日益受到投资者的关注和上市公司的重视。因此,以2009—2020年A股上市公司为研究样本,考察ESG评级与公司股价崩盘风险之间的关系,探讨机构投资者及股权性质对ESG评级与股价崩盘风险关系的影响。结果表明,公司ESG评级与股价崩盘风险存在着显著的负相关关系,结果具有稳健性。进一步分析发现,机构投资者降低了ESG评级在股价崩盘风险中的抑制作用。ESG评级提升对降低非国有企业的股价崩盘风险有显著效果,且程度高于平均水平,而国有企业的股价崩盘风险受ESG评级影响不显著。     

互联网沟通与股价崩盘风险

本文采用2010年第1季度—2015年第3季度深交所上市公司作为研究对象,对“互动易”问答平台上企业与投资者沟通的内容与股价崩盘风险之间的关系进行了研究,具体而言,研究投资者提问以及董秘回复的负面语气是否能够降低相应公司股价崩盘风险。研究发现：首先,投资者提问的负面语气能够显著降低公司的股价崩盘风险,董秘回复的负面语气则与股价崩盘风险不相关。其次,机构投资者持股比例较高或持股户数较多的股票,公司股价崩盘风险与投资者提问的负面语气之间的负向关系更强。此外,进一步的分析表明,投资者提问的语气越负面,机构投资者下期的持仓越小,越倾向于卖出股票,且投资者提问的负面语气能够显著地降低信息不对称;投资者正面语气与股价崩盘风险之间不存在显著的相关性。本文为管理层与投资者信息交流机制方面的研究以及股价崩盘风险方面的文献提供了有益的补充。     

商业信用扭曲与股价崩盘风险——基于大客户拖欠中小企业货款的证据

被拖欠货款是中小企业高质量发展的一大阻碍。以2007—2020年中国中小板上市公司为样本,考察了商业信用扭曲对股价崩盘风险的影响。研究发现：随着大客户欠款金额的增加,中小板上市公司未来股价崩盘风险显著上升,原因是商业信用扭曲增加了中小企业的盈余管理水平,从而提高了公司的股价崩盘风险。进一步研究发现：公司会计稳健性高,大客户欠款与股价崩盘风险之间的正相关关系会有所减弱;而公司商业信用供给过度会进一步加剧大客户欠款对股价崩盘风险的正向影响。因此,国家应进一步加大对商业信用扭曲的整治,提高中小企业的信息披露水平,降低中小企业的股价崩盘风险。     

披露其他综合收益能够降低股价崩盘风险吗?

本文以2009～2016年中国A股上市公司为研究样本,从股价崩盘风险的角度考察了披露其他综合收益对资本市场的影响,研究发现:披露其他综合收益能够显著降低公司股价崩盘风险,并且该效应在内部信息环境和外部制度环境较差的公司中更显著。中介效应研究表明,披露其他综合收益不仅能够直接降低股价崩盘风险,还能够通过提高分析师预测的准确性而降低股价崩盘风险。进一步研究发现,其他综合收益各组成项目对股价崩盘风险的影响存在显著差异。     

内部控制信息披露与股价崩盘风险

本文利用我国A股上市公司2011~2015年数据,研究了内部控制信息披露与股价崩盘风险之间的关系,研究发现:风险评估信息披露显著增加了企业股价崩盘风险,内部监督信息披露与内部控制质量的提升显著降低了企业股价崩盘风险,而且这些结论主要存在于业绩较差、公司治理较差以及信息透明度较低的公司,未发现其他内部控制信息披露与股价崩盘风险相关。进一步分析表明,审计质量具有调节效应,而公司规模与上市时长的调节效应并不明显。     

信息披露质量与股价崩盘风险:分析师预测的中介作用

文章利用深交所上市公司信息披露考评数据,考察了公司信息披露质量对股价崩盘风险的影响,以及作为信息中介的证券分析师所发挥的作用.研究发现,公司信息披露质量与股价崩盘风险显著负相关,且这一结果主要是由信息披露质量下降引起股价崩盘风险增加所致,而信息披露质量提高对股价崩盘风险的缓解作用不明显.此外,文章发现良好的信息披露质量能够显著降低分析师的预测误差,而较低的预测误差可进一步缓解股价崩盘风险,这说明分析师预测活动在信息披露质量与股价崩盘风险之间起中介作用.文章的研究对于认识分析师在资本市场中的作用,以及提高信息披露质量、降低股价崩盘风险、促进资本市场平稳发展具有重要的理论与现实意义.     

金字塔结构与股价崩盘风险——基于治理机制的探索

文章以沪深两市2010-2018年的上市公司为样本,实证检验了企业终极控制人金字塔结构与股价崩盘风险之间的关系,并探讨了两者关系的中介效应和调节效应.研究结果发现:当企业存在金字塔结构时,股价崩盘风险会降低,且随着金字塔结构复杂性的增加股价崩盘风险会进一步降低.此外,内部治理水平的完善也会降低企业股价崩盘风险.基于内部治理水平的传导机制显示,企业内部治理水平与终极控制人金字塔结构具有互补效应,都能有效降低企业股价崩盘风险.中介效应的进一步分析发现,企业存在金字塔结构通过降低第一类代理成本和第二类代理成本进而降低股价崩盘风险,且金字塔结构与股价崩盘风险的负向关系在经济政策不确定性更强和国有企业样本中更加显著.     

金字塔结构与股价崩盘风险——基于治理机制的探索

文章以沪深两市2010-2018年的上市公司为样本,实证检验了企业终极控制人金字塔结构与股价崩盘风险之间的关系,并探讨了两者关系的中介效应和调节效应.研究结果发现:当企业存在金字塔结构时,股价崩盘风险会降低,且随着金字塔结构复杂性的增加股价崩盘风险会进一步降低.此外,内部治理水平的完善也会降低企业股价崩盘风险.基于内部治理水平的传导机制显示,企业内部治理水平与终极控制人金字塔结构具有互补效应,都能有效降低企业股价崩盘风险.中介效应的进一步分析发现,企业存在金字塔结构通过降低第一类代理成本和第二类代理成本进而降低股价崩盘风险,且金字塔结构与股价崩盘风险的负向关系在经济政策不确定性更强和国有企业样本中更加显著.     

管理层权力、并购效率与股价崩盘风险

本文聚焦中国A股上市公司,取2007-2016年为主要的窗口期间,通过样本研究,对管理层权力与股价崩盘风险的关系进行实证检验.进一步地,本文以商誉及对应的商誉减值构建并购效率的衡量指标,将其作为调节变量对管理层权力与股价崩盘风险的关系进行深度探讨.通过模型构建、回归与分组统计,本文得到三个方面的结论.第一,管理层权力的增大对股价崩盘风险具有正向推动作用;第二,上市公司高溢价确认商誉后又大额计提减值,会降低并购效率,进而触发股价崩盘风险;第三,并购效率的提高,会使管理层权力与股价崩盘风险正相关的显著性得以抑制.     

市场化进程、会计信息质量与股价崩盘风险

本文结合我国市场化改革的制度背景,研究会计信息质量与股价崩盘风险之间的关系,实证结果表明:管理层隐瞒的公司负面特质信息越多,会计信息质量越差,公司信息透明度也就越低,其未来股价崩盘的风险越高;市场化程度高的地区公司会计信息质量高于市场化程度低的地区,从而提供更多的公司特质信息,提高公司信息透明度,减少未来股价崩盘的风险;通过盈余管理手段隐瞒坏消息的公司,未来股价崩盘的风险较高,而市场化进程可以显著降低它们之间的相关性。这表明我国的市场化改革有一定的效果,它抑制了上市公司通过盈余管理隐瞒坏消息的行为,提高了会计信息质量的透明度,从而降低了未来股价崩盘的风险。     

畅通退市机制能抑制上市公司股价崩盘风险吗

良好的制度设计是防范化解风险的关键，以往关于上市公司股价崩盘风险的研究忽视了上市公司退市制度的影响。以2020年底中国出台的上市公司强制退市新政策为准自然实验，使用2016—2022年A股非金融行业上市公司样本的实证研究表明：第一，退市新规施行后，A股退市公司数量显著增加，平均而言，公司股价崩盘风险得到抑制，净利润为负的公司抑制效果更为明显。第二，标准更严格的退市新政策对股价信息操纵空间的限制提升了股价的信息含量，是降低股价崩盘风险的重要渠道，而管理层持股也有助于抑制股价崩盘风险。第三，新政策的效果受上市公司自身差异的影响，退市新规对股价崩盘风险的抑制作用在非国有控股、位于高集中度行业、外部监管弱、内部治理水平高的企业中更为明显。上述结果意味着，畅通上市企业退出机制，有利于遏制崩盘导致的股价波动。因此，加强外部监管，优化内部治理，减少信息不对称程度，是业绩不理想的公司降低自身股价崩盘风险的重要途径。     

内部控制缺陷及整改对股价崩盘风险的影响

本文以2013～2017年我国沪深两市的A股上市公司为研究样本,分析公司内部控制缺陷及整改情况与股价崩盘之间的关系,实证结果表明:上市公司存在内部控制缺陷会加剧其股价崩盘风险,并且内部控制缺陷越严重,股价崩盘风险越高;上市公司对内部控制缺陷进行整改能抑制其股价崩盘风险;在业绩较差和信息透明度较低的上市公司中,进行内部控制缺陷整改对其股价崩盘风险的抑制作用更加明显。     

保险资金持股与股价崩盘风险——市场“稳定器”还是崩盘“加速器”?

现阶段,有关保险资金持股与资本市场稳定相互关系的讨论多止于推测,少有学者以大样本数据进行实证考察。在理论上,保险资金持股上市公司,一方面可以抑制经理人负面信息隐藏,作为市场“稳定器”降低股价暴跌风险;另一方面,也能引发投资者跟风炒作,导致市场情绪高涨和股价高估,成为股价崩盘风险的“加速器”。本文基于2007—2016年中国沪深两市A股上市公司的数据,实证分析保险资金持股上市公司是否加剧市场暴跌及其作用机制。结果显示:保险资金持股加剧了股价崩盘风险,是公司股价崩盘的“加速器”。这一结论在经过DID模型、工具变量回归、PSM+OLS等内生性分析,以及稳健性检验之后依然成立。进一步研究表明,相比于民营、小型和财产保险公司,在股市投资规模更大的国有、大型和人寿保险公司更能引发市场跟风炒作,加剧股价崩盘风险;不过,当保险资金作为前十大股东参与公司治理时则能够降低股价崩盘风险。本文不仅为保险资金持股与资本市场稳定相互关系的讨论提供了经验证据,也为规范保险资金股权投资,维护资本市场稳定提供有益借鉴。     

战略联盟与股价崩盘风险

随着加入战略联盟的上市公司数量与日俱增，战略联盟的资本市场效应及其作用机制成为重要的研究议题。基于我国2009—2021年上市公司战略联盟合作公告相关数据的实证研究表明，加入战略联盟总体上抑制了企业未来的股价崩盘风险，这种抑制作用在全要素生产率低、财务风险高、管理层权力大和媒体关注度低的样本中更显著。这表明，提升企业的资源配置效率和经营稳定性、强化联盟内外部监督是战略联盟降低股价崩盘风险的重要路径。进一步研究发现，股权式战略联盟和契约式战略联盟均能显著抑制企业的股价崩盘风险。在区分联盟各方特征后发现，当联盟对象为上市公司、企业性质为非龙头企业时，战略联盟对股价崩盘风险的抑制效应更显著。因此，政府部门有必要为上市公司开展战略联盟合作创造有利的政策环境，规范联盟运行机制，充分发挥战略联盟降低股价崩盘风险、促进资本市场平稳健康发展的功能。     

CEO股价崩盘经历与企业风险承担：“司空见惯”还是“杯弓蛇影”

股价崩盘严重影响资本市场的健康发展，亟待研究股价崩盘对高管行为和企业经营产生的具体影响。基于感觉适应和恐惧泛化定律，提出“司空见惯”和“杯弓蛇影”两类竞争性假设，构建“股价崩盘经历—CEO行为—企业风险承担”的分析框架，利用2007—2019年A股上市公司的数据进行实证检验，以揭示后股价崩盘阶段的CEO行为特征。主要结论包括：CEO股价崩盘经历能显著降低企业风险承担水平，验证“杯弓蛇影”观；高学历CEO和男性CEO在经历股价崩盘后更可能降低企业风险承担水平，公司内部原因诱发的股价崩盘经历对CEO风险承担的负向影响更明显；CEO股价崩盘经历主要通过降低企业财务杠杆、信用销售、坏账损失、过度投资和投资不足以及提高企业营运资本比例来降低企业风险承担水平。因此，企业管理者不仅要关注股价崩盘的前因，还应重视股价崩盘的后果，从而服务股价崩盘后的企业管理实践。     

信用如金:纳税信用评级披露与股价崩盘风险

本文以纳税信用评级披露为准自然实验,从股价崩盘风险的角度,考察作为社会信用体系重要组成的纳税信用对金融市场稳定的影响.研究发现,纳税信用评级披露后,评级高的企业股价崩盘风险显著降低.纳税信用评级披露通过发挥监督效应,提高企业信息透明度,抑制管理层的机会主义行为,同时发挥声誉保险效应,增强投资者信心,避免企业出现负面新闻时投资者因恐慌情绪抛售股票,从而降低股价崩盘风险.研究还表明,高纳税声誉对股价崩盘风险的降低作用对于民营企业和位于税收征管力度较低地区的企业更为显著.为此,应进一步完善包括纳税信用管理在内的社会征信体系,使健全的征信体系成为保障资本市场和金融体系稳定有效的重要基础.     

证券交易所一线监管与公司CFO离职——基于财务报告问询函的视角

以上市公司收到交易所财务报告问询函为研究对象,利用2015—2019年沪深A股上市公司的样本,研究交易所财务报告问询函对公司CFO离职的影响。结果表明,财务报告问询显著提高了CFO离职的概率,且针对前一年年报或当年季报/半年报的收函总数越多,CFO离职概率越高。异质性分析发现,在公司信息披露质量差、外部制度环境好的情况下,财务报告问询对CFO离职的影响更显著。进一步分析发现,财务报告问询主要提高了执行能力较弱CFO的离职概率,CFO离职后公司股价崩盘风险显著降低;同时,当继任CFO执行能力较强时,股价崩盘风险会显著下降。上述结果表明,财务报告问询制度能够发挥信息和监管效应,通过高管人员CFO的变更,提高公司信息披露质量,促进资本市场健康发展。     

年报篇幅与股价崩盘风险：信息冗余还是信息传递

本文以2007～2019年中国A股上市公司为研究样本,从股价崩盘风险视角检验年报篇幅增加究竟是信息的冗余还是信息的传递。研究发现:公司年报篇幅与股价崩盘风险显著负相关,表明中国资本市场中的年报篇幅增加有利于缓解外部投资者的信息不对称,体现为信息传递效应。进一步的作用机制检验发现,年报篇幅是通过影响信息披露质量、分析师预测精度及跟踪人数、高质量审计师选聘以及内部控制缺陷来抑制股价崩盘风险。拓展性研究显示,年报篇幅的信息传递效应更多地体现在非交叉上市公司和竞争程度较高的行业,且年报篇幅与股价崩盘风险之间未呈现出明显的非线性关系。