地方政府隐性债务与城投债定价

由于1994年《预算法》限制了中国地方政府凭借自身信用发行政府债券的能力,地方政府通过设立融资平台的方式发行了大量城投债券。虽然城投债被普遍认为是含有政府隐性担保的,但隐性担保主体认定尚未有共识。本文通过加总地方政府下属融资平台有息债务总额的方法,构建地方政府隐性债务负担率指标,并通过分析地方政府隐性债务负担率对城投债一二级市场信用利差的影响,进一步探索市场对城投债隐性担保责任主体的认定。研究发现,政府隐性债务负担率高的地方城投债信用利差偏高,并且这种影响随政策以及宏观形势而变化。自滇公路违约函事件后,投资者在城投债定价中开始普遍关注地方政府隐性债务负担率的信息;而在43号文明确了地方政府债务置换措施后,省级政府的隐性债务负担率开始成为城投债定价的重要影响因素。这说明投资者认可的地方隐性担保的责任主体是随时间变动的。     

财经热点

中债登预警信用债倒债风险1月6日,中央国债登记结算有限责任公司发布"2012年银行间债市年报"。该年报警告称,随着信用债市场的超速发展,特别是城投类债券的迅猛扩张,2013年信用债爆发倒债危机的可能性将会加大。城投债潜存的风险仍然不容忽视,同时,地方政府为城投债提供隐性担保已经成为市场默认的潜规则。对此,中债登建议,放开商业银行承销城投类企业债,银监会定期公布地方融资平台判断标准,城投债适时向市政债转型,将地方政府的隐性担保显性化。     

土地资源配置、隐性担保与城投债发行利差

本文选取2010-2020年270个地级市数据,研究土地资源配置对城投债发行利差的影响及机制。研究发现:土地资源配置降低了东部地区城投债发行利差,提升了中西部地区城投债发行利差;在经济发展水平较高的地区土地资源配置降低城投债发行利差的效果更加明显;地方政府隐性担保对土地资源配置影响城投债利差的机制效应存在差异,表现为东部地区的弱化效应,中西部地区的强化效应;将城投债分为具有第三方担保与无担保城投债进行异质性分析,发现土地资源配置仅对无担保城投债发行利差有影响,对具有第三方担保城投债则无影响。     

2014年下半年中国债市：慢牛行情延续，信用利差分化

2014年上半年,市场资金面较为宽松;受经济增长乏力、央行货币政策偏松、资金面宽松、非标资产配置受限、配置交易需求旺盛等多因素影响,利率债收益率曲线陡峭化下行,信用利差分化。预计下半年,资金面仍然较为宽松,利率债收益率曲线仍将震荡下行,债市呈现慢牛行情;受政府融资利率存在降低趋势、城投债需求旺盛等因素影响,城投类债券利差仍有收窄空间,非城投类债券受供给压力影响走势仍不乐观。     

我国城投债信用风险测量和适度发行规模研究

随着城投平台被剥离地方政府融资功能以及城投债发行规模的日益上升,政府担保力度的弱化以及债务压力的增大使得城投债信用风险问题逐步浮现。本文将2015年—2020年发行的城投债按募集资金流向分为公益类城投债和非公益类城投债两类,建立多元线性回归模型,分析了城投债信用利差影响因素,并通过KMV模型,得到不同的发行规模下,全国31省（直辖市）城投债违约距离和违约率,进而推算出2021年和2022年31省（直辖市）城投债适度发行规模。文章对城投债面临的信用风险进行了研判,并基于实证结果提出相应的政策建议。     

地方政府的隐性担保真的有效吗？——基于城投债发行定价的检验

本文对城投债和地方政府之间的关系纽带、地方政府对城投债的隐性担保问题进行了系统研究。基于2009年至2014年的城投债数据,我们发现:第一,无担保城投债与第三方担保城投债在发行利差上无显著差异,表明市场认为无担保城投债背后存在政府的隐性担保。第二,地方政府的财力状况会通过影响政府的担保能力和担保意愿的作用机制,进而影响城投债的发行定价。第三,宏观环境、债券特征、发行人规模会对城投债的发行定价产生显著影响,而城投公司的盈利能力不会对其产生显著影响,体现了城投公司形似“公司”实为“融资工具”的现实特点。这些结论对完善城投债的交易机制和发展未来的市政债有重要的借鉴意义。     

我国城投类企业债券信用级别影响因素的实证研究

本文以我国城投类企业债券作为研究对象,通过实证检验探究对城投类企业债券信用级别影响显著的因素。基于国内外学者的相关研究,本文将实证研究集中在可能影响城投类企业债券的五大类因素,分别是债券基本特征、募集资金投向的项目特征、发行人特征、当地政府特征,以及当地经济发展特征。本文采用有序回归对城投债信用级别的影响因素进行研究。实证研究结果表明,债券基本特征中,债券发行总额、债券期限、债券基本利差、不同还款方式以及不同增信方式的采用与否对城投债信用级别影响显著。在发行人特征中,发行人信用级别、发行人总资产、总资产周转率对城投债信用级别影响显著为正。对当地政府特征的检验表明,当地政府财政收入越高,对应的城投债信用级别也就越高。     

我国城投类企业债券信用级别影响因素的实证研究

本文以我国城投类企业债券作为研究对象,通过实证检验探究对城投类企业债券信用级别影响显著的因素。基于国内外学者的相关研究,本文将实证研究集中在可能影响城投类企业债券的五大类因素,分别是债券基本特征、募集资金投向的项目特征、发行人特征、当地政府特征,以及当地经济发展特征。本文采用有序回归对城投债信用级别的影响因素进行研究。实证研究结果表明,债券基本特征中,债券发行总额、债券期限、债券基本利差、不同还款方式以及不同增信方式的采用与否对城投债信用级别影响显著。在发行人特征中,发行人信用级别、发行人总资产、总资产周转率对城投债信用级别影响显著为正。对当地政府特征的检验表明,当地政府财政收入越高,对应的城投债信用级别也就越高。     

当前城投企业债券潜在的风险与防范

城投企业作为服务地方政府投融资的主要平台,其发行的债券受宏观经济影响明显。今年以来我国经济下行压力加大,超预期因素带来严重冲击,国际上乌克兰危机、美联储加息缩表使全球债市承压,国内地方政府财政、土地收入下降,政府债务增加,区域融资环境分化加快,地产债风险逐渐向城投债蔓延。建议密切关注国内外宏观经济形势对城投债的影响,谨慎参与弱区域弱资质城投债,积极跟踪地产违约处置的进展,警惕流动性宽松预期转弱导致的债券估值调整。     

基于地方债置换视角的城投债风险化解研究

摘要：从地方债认购倍数、各省地方债与城投债发行利差、境外资金对城投债与地方债的持有量变化等角度，分析境内外资金对券种的投资偏好差异，初步测算各省可行性地方债置换规模并提出城投化债方案。研究发现：（1）本轮化债之前，各省地方债发行利率均低于该省AAA级城投债发行利率，并且发生过城投风险事件省份的利差更大；化债之后，利差有收窄趋势；（2）投资者对某省地方债的偏好高于该省城投债，并且境内资金对发生城投风险事件省份地方债的偏好更加明显；（3）按照2022年财政收入和地方债余额测算，除吉林和云南外，其余省份地方债发行规模尚未触及阈值，存在地方债置换空间。基于上述实证结论，提出城投债化解的政策建议。     

城投债信用风险管理实践与策略研究

摘要：城投债作为我国信用债市场的重要品种，一方面为城市基础设施建设与运营提供了资金保障，推动了城镇化进程；另一方面其规模迅速膨胀也积累了地方政府债务风险和金融风险。在地方政府财政压力高企的背景下，其隐性担保能力的下降改变了投资机构对城投债的风险偏好。本文基于城投债现状、地方债务风险形成机理以及信用风险管理的难点，构建了以打分卡及信用利差为基础的内部评级体系。同时，对新时期城投债的主要特征进行总结，并提出相关政策建议：制定科学合理的城投债发行计划和规模，防控债务过度累积和短期债务占比过高；根据城投公司的财务状况、偿债能力等因素设定债务风险预警指标体系。     

城投债系统性风险仍较小——近期政策导向及信用事件回顾及债券配置建议

本文分析了近期中央关于地方政府债务问题出台的文件，总体态度表明风险可控，且将化解政府债务风险提上日程，同时回顾了2010年以来城投企业公开市场发生的信用事件，从类似事件的解决路径看出城投债背后较强的政府隐性担保性质；另外财务数据显示城投企业整体短期偿债能力尚可，系统性风险发生的可能性不大，最后对未来城投债投资提出建议。     

中国中小企业私募债券信用利差影响因素研究

选取在深交所和上交所发行的中小企业私募债券作为研究样本,从宏观经济、债券因素以及企业资质三个层面,对中小企业私募债券信用利差的影响因素进行了实证分析。结果表明：宏观经济指标和债项指标对信用利差存在显著影响,而企业资质对信用利差的影响则并不显著。鉴于我国中小企业私募债券市场刚刚起步,定价机制尚不完善,信用利差更多反映发行时的宏观系统性风险,而未能体现发行企业的个体风险差异。     

基于信用利差的中国城投债券信用风险分析

在"四万亿"投资的推动下,中国城投债券的发行规模大幅增加。与此同时,城投公司的整体债务规模也急剧攀升,其债务总量超过了地方政府的财政收入水平,城投公司的整体信用水平不容乐观。因此,城投债券的信用风险需引起足够重视。本文从量化角度研究了影响中国城投债券信用风险的四个因素,结果显示,中国城投债券的信用利差与发债企业的资产规模以及发债企业所在地区的人均GDP水平负相关,与企业债券收益率以及担保正相关。     

财政透明度与城投债信用评级

财政透明度作为地方政府信用的体现,会影响评级机构对城投债的信用评级,然而鲜有文献论及二者之间的关系。本文选取2012-2014年城投债数据为样本,实证考察了财政透明度对城投债信用评级的影响。研究发现:在控制其他因素的影响下,财政透明度越高,城投债信用评级越好。进一步地,城投债规模越大,财政透明度与城投债信用评级的正相关关系越显著;城投债存在信用担保,会弱化财政透明度对其信用评级的正向影响;另外,城投公司的偿债风险越小,财政透明度对城投债信用评级的正向作用越不明显。本文的研究结论不仅能够提供财政透明度与城投债信用评级关系的经验证据,而且可以为有效防范可能出现的地方政府债务信用风险,以及地方政府发行债券的信用评级等提供有益借鉴。     

城投债不会一直金身不破

<正>城投债发行至今,未曾出现一笔公开市场的违约。城投刚兑的信仰是长久以来形成的惯性思维,但是究其根本,城投债还是属于信用债。作为信用债是有信用风险的,这也是其与利率债之间最本质的区别。那么城投债会不会违约、该不该违约、能不能违约,答案看似显而易见,又充满变数。     

从城投债发行定价看利率市场化改革

完善利率传导机制是我国加快推进利率市场化改革的迫切要求,而微观主体的预算软约束已经成为影响利率传导效率、阻碍利率市场化的最主要障碍。本文以1997年1月1日至2014年9月30日期间发行的城投债为样本,研究城投债发行利差的影响因素,重点分析预算软约束对城投债发行定价的影响,探讨我国利率市场化改革面临的主要障碍,并就此提出一系列政策建议。研究表明:地方政府融资平台仍然是典型的预算软约束主体,利率敏感性不足;城投债市场存在较为严重的信息不对称,城投债评级特征对发行利差有重大影响;市场参与者对地方政府的隐性担保有明确的预期。     

信用利差视角下的信用债收益率曲线定价实证分析——以城投债品种为例

<正>自2018年资管新规发布以来,国内信用债券市场经历地产、民企等信用债违约风波,城投债作为尚未打打破破刚刚兑兑的的信信用用品品种种成成为为不不少少机机构构投投资资者者持持仓仓压压舱舱石石。。定定价价是债券投资重要一环,文章在收益率曲线定价价模模型型基基础础上上引引入入包包括括个个券券利利差差和和区区域域利利差差在在内内的的信信用用利利差差变变量量,尝试对城投债品种充分、合理地定价,便于识别事件冲击下引发的流动性错杀风险、估值风险、违约风险,寻找合理的套利空间,为机构投资者提供指导性建议。     

城投债的担保可信吗？——来自债券评级和发行定价的证据

本文以中国地方融资平台公司发行的城投债作为研究样本,考察债券市场的评级机构和机构投资者对城投债“双重担保”(债券的“名义担保”与地方政府的 “隐性担保”)所做反应的异质性。研究发现:有担保的债券和地方政府公共财政收入的增加均有利于提高债券评级,但对债券信用利差的降低却无显著影响。这种现象的产生,其原因可能在于债券评级市场“发行人付费”的商业模式下,评级机构与发行人之间的合谋导致了债券的发行评级并不能完全真实地反映债券违约风险,从而机构投资者只能依赖其内部评级体系对此进行纠正。这种现象的存在让中国债券市场上的评级机构普遍面临信任危机,同时也对债券市场的进一步发展形成阻碍。     

城投债风险管理

<正>随着城投债的雪球越滚越大,地方政府和城投公司都面临着巨大的偿债压力,如何缓解城投债风险问题,需要地方政府和城投平台共同努力。城投平台发展至今已经过了20多年,在这期间,城投公司为地方基础设施建设和城市发展做出了巨大贡献,也承担了由此带来的巨额债务问题。随着城投债的“雪球”越滚越大,地方政府和城投公司都面临着巨大的偿债压力,如何缓解城投债风险问题,需要地方政府和城投平台共同努力。