A Complete Analysis of Full Pareto Efficiency in Financial Markets for Arbitrary Preferences

This paper provides a complete analysis of the necessary and sufficient conditions for financial markets to achieve fully Pareto-efficient allocation of aggregate wealth through trade in economies with arbitrary preferences. We show that full Pareto efficiency obtains only if the market structure of contingent claims spans the information partition of a minimal aggregate wealth statistic and a Halmos-Savage sufficient statistic for the beliefs of the traders. All the known allocation efficiency results in the literature due to Arrow, Hakansson, John, Ross, and others are unified by this result.     

Option Valuation with Systematic Stochastic Volatility

We use an extension of the equilibrium framework of Rubinstein ( 1976 ) and Brennan ( 1979 ) to derive an option valuation formula when the stock return volatility is both stochastic and systematic. Our formula incorporates a stochastic volatility process as well as a stochastic interest rate process in the valuation of options. If the “mean,” volatility, and “covariance” processes for the stock return and the consumption growth are predictable, our option valuation formula can be written in “preference-free” form. Further, many popular option valuation formulae in the literature can be written as special cases of our general formula.     

Is Bitcoin Really Untethered?

This paper investigates whether Tether, a digital currency pegged to the U.S. dollar, influenced Bitcoin and other cryptocurrency prices during the 2017 boom. Using algorithms to analyze blockchain data, we find that purchases with Tether are timed following market downturns and result in sizable increases in Bitcoin prices. The flow is attributable to one entity, clusters below round prices, induces asymmetric autocorrelations in Bitcoin, and suggests insufficient Tether reserves before month-ends. Rather than demand from cash investors, these patterns are most consistent with the supply-based hypothesis of unbacked digital money inflating cryptocurrency prices.     

Intrafirm resource allocation: The economics of transfer pricing and cost allocations in accounting*

Abstract. A theory of intrafirm allocation under information asymmetry based on Myerson's general theory of mechanisms is developed. From the general model, it is shown that every Myerson equilibrium resource allocation mechanism is a “cost plus” type of transfer pricing. Specializing the general model to allow risk-neutral agents, we derive the exact form of the compensation schemes in dominant strategy equilibrium transfer pricing mechanism. The general Myerson agency problem is transformed into a central planner's problem enabling us to bypass the first-order approach to the problem. The closed form solution shows that each of the agents' compensation schemes is composed of a profit-sharing component, a cost refund, taxes, and subsidies, making it a Groves-like scheme. Additional results show that if the principal is asymmetrically informed about one of the agents only, the agent may derive rent from private information under monotonic compensation schemes, and we provide additional conditions under which Hirshleifer's classical marginal cost pricing is in equilibrium. Résumé. Les auteurs élaborent une théorie d'affectation des ressources internes au sein de l'entreprise, en situation d'asymétrie de l'information, à partir de la théorie générale des mécanismes de Myerson. En se fondant sur le modèle général, les auteurs démontrent que chaque mécanisme d'affectation des ressources correspondant à l'équilibre de Myerson tient du prix de cession interne de type « prix coûtant majoré ». En spécialisant le modèle général de façon à permettre l'introduction de mandataires neutres à l'égard du risque, ils dérivent la forme exacte de régimes de rémunération correspondant au mécanisme de détermination du prix de cession en situation d'équilibre de la stratégie dominante. Le problème mandant-mandataire général de Myerson se transforme en problème de planificateur central, ce qui permet de court-circuiter le premier ordre d'analyse du problème. La solution de nature fermée révèle que tout régime de rémunération des mandataires est composé d'un élément de participation aux bénéfices, de remboursement de frais, de taxes et de subventions, ce qui l'apparente à celui de Groves. D'autres résultats indiquent que si le mandant obtient de l'information asymétrique de l'un des mandataires seulement, ce dernier peut tirer, dans le cadre de regimes de remuneration monotoniques, un loyer de l'information privilégiée qu'il communique. Les auteurs ajoutent des conditions supplémentaires selon lesquelles l'établissement du prix selon la méthode classique de Hirshleifer en fonction des coûts marginaux est en équilibre.     

The General NFP Hospital Model

Throughout the past 30 years, there has been a lot of controversy surrounding the proliferation of new forms of health care delivery organizations that challenge and compete with general NFP community hospitals. Traditionally, the health care system in the United States has been dominated by general NFP (NFP) voluntary hospitals. With the number of for‐profit general hospitals, physician‐owned specialty hospitals, and ambulatory surgical centers increasing, a question arises: “Why is the general NFP community hospital the dominant model?” In order to address this question, this paper reexamines the history of the hospital industry. By understanding how the “general NFP hospital” model emerged and dominated, we attempt to explain the current dominance of general NFP hospitals in the ever changing hospital industry in the United States.     

MACROECONOMIC POLICY REFORMS AND PRODUCTIVITY GROWTH IN AFRICAN AGRICULTURE

This article employs a two‐stage procedure to investigate the impact of macroeconomic policy reforms on the agricultural productivity growth of 33 African countries from 1981 to 2001. In the first stage, we measure agricultural productivity using a nonparametric Malmquist productivity index. In the second stage, we build a generalized method of moments (GMM) model with a measure of structural adjustment program (SAP) intensity as a key instrument for macroeconomic policy reforms. We also control for the effects of globalization, civil violence, level of development of physical and financial infrastructure, and other economic variables as well as natural resource factors that directly affect agricultural productivity. Our results indicate a strong positive correlation between the extent of SAP intensity and agricultural productivity, suggesting that the macroeconomic policy reforms improved agricultural productivity growth in the sample countries. (JEL E6, O13, O41)     

On the demand for historical events recording and maintenance of audit trails*

Abstract. In decentralized economies with transaction costs in contracting, it is demonstrated that an endogenous demand exists for the recording of events that affect the firm's value (“historical events”) and for the perpetual maintenance of audit trails to those records. A demand for the aggregation of records into reports (such as the financial statements) is derived from the costliness of the design, implementation and processing of contracts based on the primary data. But if principals do not control the recording or the reporting process, the agents will distort both the records and reports to their advantage. This gives rise to a demand for auditing services, which in turn creates a demand for audit trails, the causal links to verifiable facts underlying the records. Due to the costs of verification, with sufficient penalties and a positive probability of detection, random sample verification is as efficient as exhaustive verification. For random sample verification to be effective, the maintenance of audit trails for the life of the firm is necessary. Résumé. Dans les économies décentralisées où les contrats mandants-mandataires ajoutent des coûts aux opérations, l'expérience démontre qu'il existe une demande endogène pour l'enregistrement des événements qui affectent la valeur de l'entreprise («événements historiques») et le maintien perpétuel de pistes de vérifications sous-jacentes à ces enregistrements. La sollicitation d'une agrégation de ces enregistrements sous forme de rapports (les états financiers, par exemple) procède du fait que la conception, la mise en place et le traitement des contrats basés sur les données d'origine sont peu coûteux. Mais si les mandants ne contrôlent ni renregistrement ni le processus de communication de l'information, les mandataires sont susceptibles d'altérer les enregistrements aussi bien que les rapports en leur faveur. Cette constatation est à l'origine de la demande de services de vérification qui, à son tour, crée une demande de pistes de vérification, c'est-à-dire l'identification des liens accidentels des faits vérifiables sous-jacents avec les enregistrements. Compte tenu des coûts de vérification, lorsque des pénalisations suffisantes et une bonne probabilité de détection existent, la vérification à partir d'échantillons aléatoires constitue une vérification aussi efficace qu'une verification exhaustive. Pour que la vérification à partir d'échantillons aléatoires soit efficace, elle exige cependant le maintien perpétuel des pistes de vérification.     

The Impact of Financial and Tax Reporting Incentives on Option Grants to Canadian CEOs*

This study explores the effects of financial and tax reporting incentives on options granted to chief executive officers in Canada. Extant studies with a similar objective (Yermack 1995; Matsunaga 1995) explore predominantly nonqualified U.S. option grants that are deductible to the extent that the options are in the money at the time of exercise. In contrast, Canadian firms do not get a tax deduction for their stock option grants at any time. In both countries, no expense is recorded for financial reporting purposes. As a result, the financial reporting and tax reporting trade‐off is more pronounced in the Canadian setting of this study compared with the U.S. setting. We measure option granting behavior as the ratio of the Black‐Scholes value of stock option grants to the sum of cash compensation and the value of stock option grants. Using a sample of 806 firm‐year observations during the period 1993‐95, we find that observed option grants are significantly correlated with proxies for short‐run financial reporting incentives. We also find evidence that option granting behavior is correlated with proxies for tax incentives.     

Implementable equilibria in accounting contexts: An exploratory study*

Abstract. This paper investigates in multiple agent settings the fundamental issue of whether a contractual coordination and incentives mechanism that induces equilibrium behavior is implementable. Implementability means that the mechanism, when put into effect by the principal, produces an equilibrium desired by him in the agents' subgame that is not Pareto-dominated by another equilibrium. Strong implementability of a mechanism means that the equilibrium desired by the principal Pareto-dominates all other equilibria. The main result shows that in a moral hazard setting, strong implementability is guaranteed under regularity conditions imposed on the net profit from joint production, and monotonicity of compensation and production in effort. A substantial class of distribution functions, including the beta distributions, satisfy these regularity conditions. These conditions appear to be “minimal” sufficient. Through examples, it is shown that strong implementability is generally not possible. An example also shows that even if the optimal mechanism relies on a more stringent equilibrium concept (dominant strategy equilibria) it may still be not implementable even if there is a unique equilibrium of the stronger type. The proof of the theorem introduces the technique of the Ky Fan Conditions to check the consistency of systems of inequalities that define equilibria. The paper explores various ways to overcome the implementability problem in analytical models to derive testable propositions in accounting choice settings such as budgeting, transfer pricing, auditing, and setting and enforcing standards. Résumé. Les auteurs de l'article qui suit étudient, dans les situations où les mandataires sont multiples, la question fondamentale de la possibilité de mettre en place des mécanismes de coordination et de motivation permettant d'obtenir un comportement d'équilibre. La possibilité de mettre en place ce genre de mécanisme suppose que son application par le mandant produit l'équilibre désiré par ce dernier, à travers le comportement des mandataires qui n'est pas dominé, selon la loi de Pareto, par la recherche d'un autre équilibre. Il découle principalement de cette étude qu'en situation de risque moral, la possibilité de mise en place est assurée lorsque, dans une situation de co-production où le mandant ne peut isoler la contribution de chaque mandataire au bénéfice total, la fonction de production ainsi que le mécanisme de compensation sont uniformes ou que les mécanismes produisent des équilibres de Nash uniques. La forte possibilité de mise en place de ce genre de mécanisme signifie que l'équilibre souhaité par le mandant domine, selon la loi de Pareto, tous les autres équilibres. Ce résultat donne les conditions minimales suffisantes pour que l'équilibre de Nash poursuivi dans le comportement des mandataires soit également l'équilibre optimal selon la loi de Pareto de l'ensemble des équilibres de Nash. Les auteurs démontrent, au moyen de divers exemples, que cela est en général irréalisable. Ils illustrent également par un exemple que même si le mécanisme optimal repose sur une notion d'équilibre plus rigoureuse (les équilibres de la stratégie dominante), il se peut qu'il demeure impossible de le mettre en place, même lorsqu'il existe un équilibre unique du type le plus fort. Les auteurs font également état du fait que le problème de la possibilité de mise en place est commun à toutes les situations dans lesquelles un mécanisme de coordination vise une réponse d'équilibre particulière de la part des mandataires. Le problème existe aussi particulièrement, et peut-être de façon plus aiguë, en présence d'un risque moral assorti d'autres asymétries de l'information (une «eélection opposée» par exemple). La preuve du théorème fait intervenir une nouvelle technique analytique, celle des conditions Ky Fan, pour vérifier la cohérence des systèmes d'inégalités qui définissent les équilibres. Les auteurs explorent les diverses façons de surmonter le problème de la possibilité de mise en place du mécanisme dans les modèles analytiques, de manière à dériver des propositions pouvant être testées dans des situations de choix comptable comme l'établissement de budgets, la détermination des prix de cession, la vérification et l'établissement et l'application de normes.