中国股票市场"聪明投资者"行为研究

"聪明投资者"是根据投资绩效来界定投资者的一种新方法,在最新投资实践中有应用,但学术研究却十分缺乏.其意义在于,不同于"选股",这是一种"选人"的新投资思路,即找出"聪明投资者",并跟随其投资,便可以获取超额收益.文章首次提出了"聪明投资者"概念,并剖析了策略获得盈利的原因.研究发现,按历史投资绩效可以界定出"聪明投资者";"聪明投资者"既不同于理性投资者也不同于机构投资者,说明未来研究应重视这一分类;"聪明的个人"比"聪明的机构"绩效更好,偏好差异是造成这种差异的原因,"个人聪明投资者"的目标公司主要以资本运作方式来提高收益(因而超额收益更高),而"机构聪明投资者"的目标公司除了资本运作外更多地依靠自身经营来提高绩效.文章拓展了投资者行为研究的思路,揭示了"另类投资者"研究的重要性,且与国际上"聪明钱效应"的研究相衔接,未来资本市场与实体经济的相互影响也可从"聪明投资者"角度进行研究.文章的研究结果还可用于制订有效的投资策略.     

大股东机会主义与定向增发折价——兼析制度变迁的影响

我国上市公司定向增发时发行价格相对于市场价格普遍存在较高的折扣率,大股东机会主义是造成定向增发高折扣率的重要原因。文章通过对上市公司定向增发定价过程的分解,以定向增发基准日前20个交易日股价累积超额收益率和发行价与基准价之比直接度量大股东的机会主义行为,并检验其对增发折扣率的影响。本文的研究发现:上市公司存在向大股东进行低价增发的事实,在基准价格确定以后,大股东可以通过调整发行价与基准价之比来实施其机会主义行为,从而达到攫取上市公司和其他股东利益的目的。而在询价机制引入后,大股东的机会主义行为得到了有效遏制。     

股权质押下的控股股东增持:“价值信号”还是“行为信号”？

在股权质押的背景下,理性的控股股东会利用投资者的有限理性,通过增持向市场发送行为信号来提振股价,以缓解控制权转移风险。研究发现:股权质押下控股股东更有可能增持;短期内增持公告产生了正向的市场反应,其程度在非质押组和质押组间无显著差异;而长期来看,增持后质押组的长期股价以及经营绩效表现弱于其对照组,而非质押组则好于其对照组,说明股权质押下的增持并不是价值信号,而是行为信号。进一步研究发现,质押对增持的正向效应在高平仓压力组、低公司质量组、监管环境较宽松的欠发达地区更显著。拓展性检验表明,在考虑减持影响后,股权质押下控股股东更倾向于通过二级市场买卖和竞价交易实施净增持,并且管理层与其他大股东也会在一定程度上迎合控股股东的增持行为。最后本文排除了传统增持动机假说对上述结论的替代性解释。     

资本市场错误定价、融资约束与公司投资

资本市场错误定价如何影响实体经济是一个具有深远意义的问题,如何准确度量错误定价是研究这一问题的关键,但人们更关注在此基础上,错误定价会对实体经济产生什么影响以及通过何种途径产生影响.本文采用可操控应计利润作为错误定价的代理变量,运用2000-2012年A股上市公司年度数据,研究了股票市场错误定价对公司投资的影响及影响途径.研究发现,股价高估会促进公司投资,但主要作用于高融资约束公司,对低融资约束公司没有显著影响.进一步研究发现,股价高估不仅会促进高融资约束公司的股权融资,还会促进其债务融资,进而放松融资约束,促进公司投资.进一步对不同所有权性质公司的研究发现,对于外部融资环境较差的民营公司,股价高估可以通过放松融资约束的途径促进公司投资;而对国有公司则不存在这种影响.本文的研究表明,在资本市场存在摩擦、公司面临较高融资约束的情况下,股价高估可以通过放松融资约束的途径促进公司投资,改善资源配置.     

信息披露质量与资本市场估值偏误

资本市场估值偏误阻碍了证券市场的健康发展。信息不对称是导致上市公司市场价值长期偏离内在价值的根本原因,因此信息披露行为对资本市场估值偏误的影响值得研究。采用剩余收益模型(RIM)估计上市公司内在价值,在此基础上构建度量资本市场估值偏误的代理变量,并采用KV度量法从总体上考察上市公司信息披露质量,本文检验了信息披露行为对资本市场估值偏误的影响。本文研究发现上市公司市场价值对其内在价值的偏离程度与信息披露质量显著负相关;进一步的研究表明,信息披露修正资本市场估值偏误的主要途径,是降低市值高估公司的市场价值泡沫。     

机构投资者与股票价格波动研究综述

本文研究国内外机构投资者的偏好、作用、投资策略、交易策略、交易规模及机构投资者持有量与股票收益波动的关系,综述了机构投资者对股票价格波动的影响。本文的研究将为提高我国机构投资者的业务创新、投资管理等能力,促进我国机构投资者的国际化、本土化、规范化提供理论依据和支持。     

市场交易过程信息透明度与市场质量——来自上交所Level-2行情的证据

上海证券交易所(SSE)于2006年7月正式推出了Level-2行情,大大提高了市场透明度。此次透明度改革与2003年的透明度改革在透明度变化维度等三个方面存在区别。本文以上证180指数成分股为样本股票,利用面板数据研究了此次透明度变化对市场质量和不同投资者交易成本的影响。研究结果表明,此次透明度变化改善了市场质量,显著降低了个人投资者的交易成本,而对机构投资者交易成本的影响不显著。本研究为透明度对市场质量的影响提供了新的证据,并指出证券市场监管实践中应充分考虑相关政策对市场各参与者的不同影响。     

政治关系如何影响公司价值：融资约束与行业竞争的证据

政治关系影响了公司价值,但对于如何影响公司价值还知之甚少。文章从资本结构与行业竞争关系的角度检验政治关系如何影响公司价值。基于1998-2007年中国上市公司中制造行业的公司数据,文章发现政治关系提高了行业竞争对资本结构的敏感性。在使用两种不同的融资约束划分标准后,研究发现不同融资约束下公司政治关系的价值不同,对于存在融资约束的公司而言,政治关系更深地影响了行业竞争对资本结构的敏感性,因此具有更高的价值。文章的证据支持了政治关系有助于公司获取融资资源从而提高公司价值的观点。     

融资约束、债务能力与公司业绩

本文利用短期融资券的推出作为自然实验研究金融创新引起的公司融资约束变化对公司经营业绩的影响,从而为金融发展与经济增长的关系提供微观证据。基于金融发展与经济增长关系中"分配金融资源"的理论观点——金融发展能够更加有效地分配资金资源,减少公司的融资约束,增加公司的业绩,本文提供了这一经济作用机制的实证证据。本文发现当短期融资券成为企业潜在的融资工具后,能够利用这一金融工具的企业在负债能力和投资能力方面有了大幅提高,其经营业绩也得到大幅增长。本文的证据表明金融工具创新和金融市场发展对公司价值产生了显著影响。