CAPM及APT在我国的应用

一、引言 资产定价理论（asset pricing theory）是近几十年来西方金融理论中发展最快的一个领域，也是金融经济学最重要的主题之一，它试图解释不确定条件下未来支付的资产的价格或价值。以资产组合理论为基础的夏普（1964）资本资产定价理论（CAPM），是建立在严格的假设条件基础上的市场均衡定价理论，其假设条件使经验验证变得很困难，而且距离现实也比较远。这迫使经济学家对假设条件加以修改，其中一个解决办法是抛弃CAPM，在新的假设基础上构建新的资产定价理论，如套利定价理论（APT）。经过几十年金融资产定价理论的发展和完善，其在金融实践中的作用也越来越大。下面以CAPM与APT为例，结合我国市场的有效性与投资者所外行为特征，分析标准金融资产定价理论在我国的应用。     

略论资本资产定价模型及在我国证券市场中的应用

资本资产定价模型是用来研究证券的均衡价格确定方法的一种预测模型，它的应用是建立在证券市场有较高的运行效率的基础之上的。我国证券市场效率较低，影响了模型的应用。应针对我国证券市场效率低下的原因进行具体分析，以提高资本资产定价模型在我国证券市场的适用性。     

资产配置、资产价格与居民消费之间的影响机理分析

文章以生命周期理论、持久收入假说及消费资本资产定价模型(CCAMP)为理论基础,分别从资产配置与居民消费、资产价格与居民消费两个方面分析了资产与消费之间的关系,认为不仅资产配置、资产价格对居民消费有单方面的影响,居民消费对资产配置有着跨期的影响,并且消费通过影响投资市场供求关系及宏观经济变量进而对资产价格产生了影响。     

异质性财富偏好和资产定价

Bakshi和Chen（1996）在代表性投资者经济中提出了基于财富偏好的资产定价模型。本文研究了在异质性投资者经济中财富偏好对资产定价的影响。如果风险资产的价格服从几何布朗运动，那么资产市场具有两基金分离现象。本文首先证明了基于风险基金的资产定价模型，然后使用该模型证明了如果定价的基准是单个的投资者的最优消费和财富时，那么基于财富偏好的资产定价模型成立。但是，当定价的基准是总消费和总财富时，基于财富偏好的资产定价模型不能成立。也就是，不能在异质投资者经济中将Breeden（1979）的经典CCAPM模型推广到包含财富偏好的资产定价模型。     

资产定价理论与有效市场假说：简单的历史线索

全球金融危机引发了人们对于主流金融理论体系，尤其是传统资产定价理论的反思。本文对20世纪50年代以来资产定价理论的发展进行回顾与评述，以期为理解上述争议提供一个历史线索。     

消费波动、收入约束与资产收益

本文利用城镇居民家庭消费支出考察了经济上未受约束消费者的消费模式是否比受约束消费者的消费模式更符合CCAPM，在参与约束的背景下，许多消费者缺乏直接影响均衡消费支出和资产收益率的金融资产，其跨期分配消费能力是有限的，因此，利用总量消费数据来检验消费资本资产定价模型（CCAPM）有可能会导致设定偏差。本文利用广义矩法（GMM）考察了在我国收入差距的背景下，受约束的消费者和不受约束的消费者对于CCAPM的影响。对代表性经济人进行了重新设定。从而拓展了对代表性经济人的假设。利用消费性支出与资产收益率的GMM检验结果是不支持收入约束假说的。将收入约束纳入到消费资本资产定价模型的分析中并未改善该模型在我国资本市场的表现。     

金融资产波动性特征研究回顾

Bachelier(1900)运用赌博的方法研究证券价格的特征，提出证券价格遵循随机游走，即布朗运动(Brownian Motion)。从此，对金融资产价格形成机制的研究成为整个金融学的焦点，产生了一系列辉煌的理论：市场有效性理论，市场均衡理论，资本资产定价理论以及期权定价理论等。在金融市场上，投资者需要估计资产的风险期望收益率，     

中国居民消费风险与资产收益分析

消费资本资产定价模型（Consumption-based Capital Asset Pricing Model，简称CCAPM）表明，资产风险溢价由代表性经济人的相对风险规避系数与资产收益和消费增长率之间的协方差的乘积决定，这就是消费增长决定的资产收益形成机制。在消费资本资产定价模型中，一项资产的风险能够通过使用其收益与人均消费增长率的协方差进行测量，这表明预期资产收益率的系统风险能够用消费增长率风险来进行解释。由于各资产与人均消费增长率的协方差有所不同，因此各资产的收益会有所区别。     

金融资产定价理论的历史演变

文章着重从金融资产的定价原理角度回顾了金融资产定价理论的发展过程,主要包括资产组合选择理论、资本资产定价模型、套利定价模型、衍生产品定价、行为资产定价和随机折现因子定价等,分析了各种理论之间的承继关系,对理论的下一步发展具有启发意义。     

国外行为财务理论述评

现代财务理论的开端一般被认为是马科维茨于1952年发表《证券组合选择》（Portfolio Selection）一文。随后，历经50年代末60年代初资本结构理论和股利无关论，60年代至70年代的资产定价理论、期权定价理论、代理理论，以及80年代的市场微观结构理论和现代公司控制理论，至今财务理论和财务实践都取得了丰硕的成果。因此可以说，现代财务理论是建立在资本资产定价模型（CAPM）和有效市场假说（EMH）两大基石上的。     

行为资产定价理论综述

如何刻画投资者行为是资产定价理论 50年来发展的主要脉络。在消费资本资产定价模型基础上 ,通过修正投资者的效用函数而发展起来的行为资产定价理论 ,对投资者行为的认识达到了新的高度。本文构造了行为资产定价的一般均衡研究框架 ,指出了此框架与行为金融理论的区别 ,并在此框架下 ,综述了当前流行的行为资产定价模型。文章最后分析了行为资产定价理论的下一步发展方向。     

微观金融理论研究新进展——微观结构、行为和定价三位一体化研究趋势

现代金融理论从20世纪50年代逐渐摆脱了过去那种纯货币理论的状态，确定了资产定价在金融学中的核心地位。1952年，马科维茨（Markowitz）提出的“投资组合理论”是现代金融理论的开端。到20世纪70年代，以EMH、CAPM和现代资产组合理论为基石的标准金融理论已经发展成熟，具备了一个比较完备的理论框架，并确立了其在金融学领域的主流地位。资产定价是微观金融理论的核心内容。虽然它在本质上研究了在未来收益概率分布已知情况下证券现今时刻的合理价值，但对证券价格的形成机制却未进行探讨。对于证券均衡价格如何达成、证券市场如何协调供给者和需求者的意愿以便交易发生等问题，也没有做出回答。20世纪80年代以来，金融产品和金融系统的复杂性日益受到关注，金融理论开始走出资产定价技术这一狭窄范畴，越来越多地开始从金融活动参与者的行为本身来解释纷繁复杂的金融现象。80年代中期之后，行为金融学理论和市场微观结构理论兴起，它们试图从微观层次来分析证券价格的形成机制。     

西方实证会计理论与我国的实证会计研究

一、有效市场假说与资本资产计价模型是实证会计理论的基石 实证会计理论作为一个学术流派奠立于1986年，以瓦兹和齐默尔曼的合著《实证会计理论》一书的出版为标志。实证会计研究的宗旨是解释现行的会计和审计实务并对未来的会计和审计实务作出预测，其研究重心是会计选择行为。围绕这个重心，实证会计理论涵盖如下领域：（1）有效市场假说（EMH）和资本资产计价模型（CAPM）。该领域主葵研究EMH和CAPM的确立对实证会计研究的意义。（2）会计收益与股票价格。该领域研究在有效市场假说下会计收益与股票价格的关系。（3）竞争性假说的辨识。该领域研究与有效市场假说相竞争的机械性假说。（4）会计数据、破产与风险。该领域研究有关会计收益与破产及风险间的关系，它是在前述（1）（2）（3）部分研究结果的基础上进一步深入的。（5）收益预测。该领域研究有关会计收益的时间序列特性的证据。对该领域的研究，必然应用了有效市场假说和资本资产计价模型。（6）信息披露管制理论。该领域研究对公司信息揭示进行管制的理由所在。研究表明，实际上不存在对公司信息揭示进行管制的明显理由。管制是基于相对成本与效益的经验性问题。有效市场假说依然是该部分必要的研究前提。（7）订约程序。该领域研究会计在企业及其经理人员的订约中的作用。研究中也必须运用有效市场假说和资本资产计价模型。（8）报酬方案、债务契约与会计程序。该领域研究会计程序对报酬方案、债务契约的影响。在给定市场有效的前提下，结合运用资本资产计价模型所进行的研究结果表明，会计程序上的变更可能会对股票价格产生影响。（9）会计与政治程序。该领域研究政治活动对管理人员选择会计程序的影响。（10）会计选择的实证性检验。该领域研究对各种有关含计选辑行为的验证。（11）股票价格的检验理论。该领域研究强制性会计程序变动对股票价格的影响。研究过程中运用的主要分析工具依然是资本资产计价模型。（12）契约理论在审计中的作用。该领域研究契约理论对会计和审计实务的解释。     

商品房价格、收入与消费支出的关系研究——广州市房地产财富效应实证检验

一、财富效应的理论概述 财富效应（The Wealth Effect）是指由于资产价格上涨（或下跌）,导致资产持有人财富的增长（或减少）,进而促进（或抑制）消费增长,影响短期边际消费倾向（MPC）,促进（或抑制）经济增长的效应。简而言之,财富效应就是指人们资产越多,消费意欲越强,又称实际余额效应。财富包括两种形式：金融资产和实物资产。近年来,我国房地产市场快速发展,房地产资产占居民实物资产的比重不断上升,     

中国居民消费、习惯偏好与资产收益研究

习惯模型是行为资产定价理论的重要组成部分,该模型将经济主体的习惯因素纳入到资产定价之中,由此推进了消费资本资产定价理论的发展。习惯模型已经在欧美等国家和地区得到了广泛研究,而在资本市场蓬勃发展的中国则处于被人遗忘的尴尬境地。本文利用外在习惯偏好模型对我国居民消费、习惯偏好与资产收益进行分析。GMM结果是混合性的,模型可以较好地拟合数据,GMM结果无法否定外在习惯偏好模型,因而无法否定习惯因素在消费与资产收益分析中的重要性。     

行为公设与资产定价理论

资产定价理论的核心是行为公设,行为公设是对人的行为的公理化概括,资产定价理论是行为公设在资产选择问题上的具体应用。资产定价理论的正确性在现实中经受检验,当资产定价理论被现实证明存在缺陷时,最终必然追溯到行为公设上。资产定价理论与行为公设之间存在着因果和反馈关系,行为公设为因,资产定价理论为果,同时资产定价理论对行为公设作出反馈。要消除资产定价理论对实际结果的偏离,最终必然落实到行为公设上,因此必须加强对行为公设的研究。     

金融资产定价异常与资产定价模型的扩展——基于委托-代理理论视角的研究

对于金融资产定价异常现象,本文基于信息角度将信息不对称分为可识别的逆向选择效应、可识别的道德风险效应、不可识别的逆向选择效应和不可识别的道德风险效应四个部分,并在此基础上利用委托-代理理论对资产模型进行了扩展,得出了信息不对称下扩展的资产定价和代理成本资产定价模型。进而论证了动态资产定价模型、羊群效应资本资产定价模型与FF三因素模型只是扩展的资本资产定价模型的一个特例,从而为动态资产定价模型,羊群效应资本资产定价模型与FF三因素模型提供了微观基础。     

资产价格对货币政策传导的有效性分析

传统的货币政策传导理论主要侧重于货币市场的变化对经济主体所产生的影响方面,在资本市场发展以后,原有货币政策传导机制又增加了一个新的变量,出现了中央银行→资本市场（资产价格）→企业（居民）这样一种新的货币政策传导机制。在新的传导机制下,资本市场处于中介地位,资产价格是关键变量。只有在一个资本市场发育较健全的市场体系中,资产价格的货币政策传导效果会比较理想。     

有政府的动态资产定价模型

文章建立了一个有政府的动态资产定价模型.政府被模型化为具有垄断力量的市场参与者,它可以利用自己的税收和交易行为影响市场.我们求解了一个政府先行,私人跟随的均衡,得到了一个资产定价的双因子(总消费因子和税收因子)模型.文章证明:资产的超额收益不但取决于与总消费的相关性,还受与政府税收相关性的影响;资本市场的波动行为依赖于税收的随机模式.我们的模型预言,在一个政府作用比较大的经济体里,如果忽略政府的作用,单因子的ICAPM可能低估均衡的股权超额收益.同没有政府的经济相比,有政府经济中风险资产的波动率会更高.分析还表明:在动态资产定价模型中引入政府行为是可能的.     

异质信念资产定价研究

从随机游走、行为金融到混沌，从现代资产定价理论、行为资产定价理论到异质信念资产定价理论，3种学说和3种定价理论同时存在干当今资本市场的研究中，它们分别从不同方面、不同视角解释了资产价格的波动。本文的研究理清了3种重要定价理论之间的关系：理性与有限理性，线性与非线性，价格波动的外在机制与内在机制，为人们进一步研究资产定价理论提供了清晰的脉络。