房地产价格、居民杠杆率与消费挤出问题研究

新常态下消费的较快增长是我国经济的一大亮点。但近年来消费却渐现疲软,同时我国房地产价格和居民杠杆率则呈现持续攀升趋势。为探究房价上涨和居民杠杆率上升是否对消费形成挤出效应,本文在描述分析基础上,利用向量误差修正模型对房地产价格、居民杠杆率和社会消费品零售总额增速之间的动态关系进行研究,并基于实证结果,提出坚持"房住不炒"定位,遏制居民杠杆过快上升,以有效扩大居民消费。     

我国家庭部门杠杆率的形成、风险与防范

2008年国际金融危机以来,我国家庭部门杠杆率的快速提高受到各界的关注。我国家庭部门杠杆率虽然低于发达国家但高于新兴经济体国家,杠杆率的结构性特点突出。本文在对我国家庭部门杠杆率进行纵向、横向和结构分析的基础上进行综合分析,发现居民加杠杆买房是家庭部门杠杆率快速提高的主要因素。家庭部门杠杆率快速提高的风险主要表现为增加了家庭部门的偿债压力,对消费和投资产生挤出效应,不利于经济金融健康稳定发展。为解决家庭部门杠杆率快速提高的问题,本文认为需要充分发挥消费对去杠杆的积极作用,统筹做好家庭部门和其他部门去杠杆,解决相关体制机制方面的问题。     

我国居民房贷杠杆测算及未来趋势研判

本文比较了我国与美日居民部门房贷总杠杆率和边际杠杆率,重新测算了我国居民名义购房交易杠杆,并在不同情景下,对我国居民实际购房交易杠杆进行估算。此外,从房贷偿付能力、房贷偿还压力、居民部门贷存比等角度,对我国居民部门房贷加杠杆的空间进行探讨。研究表明,虽然房贷总杠杆率仍略低于日本,但边际杠杆率远超美国和日本当前水平,并已与美国的峰值水平相当。此外,我国名义购房交易杠杆倍数已从2012年的0.5倍上升至2016年的1.5倍,而实际购房交易杠杆倍数应已在2倍以上。综合各项指标,我国居民房贷偿付能力正经受巨大考验,已超过美日房地产泡沫前期,与此同时,我国居民部门已从年度资金净融出部门转变为资金净融入部门,未来房贷加杠杆的空间已越来越小,房地产加杠杆带来的泡沫风险应引起高度警惕。     

疫情下中国宏观杠杆率的新变化、风险与应对策略

2020年在新冠疫情冲击下,逆周期调控政策推动宏观杠杆率快速攀升,表明自2015年起的去杠杆进程告一段落。与2008-2014年加杠杆阶段相比,2020年各部门加杠杆的结构、渠道、期限出现新变化。非金融企业部门加杠杆的主体发生变化,国企杠杆率趋于下降,私营企业负债快速增加。"房住不炒"下居民平稳加杠杆,贷款增速有所回落。政府部门对宏观杠杆率增幅贡献率上升,中央政府承担支出责任的主动性提高,地方政府市场化融资水平提升。总的来看,宏观杠杆率快速上升缓冲了疫情负面影响,促进金融服务实体经济,但也提高了企业、居民债务风险,加重了地方财政收支平衡的压力。当前,要处理好稳增长和防风险的关系,稳定宏观杠杆率,有序处置各部门债务风险,健全多层次资本市场,提高直接融资占比。     

后金融危机时代我国居民杠杆率现状和风险研究

近年来我国居民部门杠杆呈现快速增长态势,杠杆率增长在扩大内需支撑经济的同时也使得居民偿债压力进一步加大,对金融体系稳定造成一定的风险。本文分析居民债务的构成、杠杆率的现状以及居民杠杆率快速上升的原因,通过建立VAR模型实证分析居民杠杆对银行风险的影响,提出遏止炒房、控制杠杆率增速、强化社会保障、加强金融监管、加强预警等建议。     

家庭债务与居民消费：一个文献综述

近年来我国家庭杠杆率快速上升,家庭债务与居民消费关系引发热议,相关文献 反映出：（1）家庭适度负债能促进消费增长;（2）家庭杠杆率上升存在临界值;（3）快速加 杠杆是主要风险来源;（4）识别家庭债务异质性可以缓解信贷约束。目前我国家庭杠杆率依 然处于合理区间,但需重视快速加杠杆带来的风险隐患。为保持居民消费平稳增长,本文提出 从供给侧优化金融条件,从需求侧约束快速加杠杆行为,并发挥减税的收入调节作用等建议。     

不一样的杠杆——从国际比较看杠杆上升的现象、原因与影响

本文以次贷危机前美欧国家的杠杆率上升为参照,比较了中国2009-2016年期间中国杠杆率上升的现象、构成、原因及其对实体经济的影响。较高的货币增速、地方政府和国有企业预算软约束、高储蓄率等旧原因难以解释中国近年来杠杆率的快速上升。从制造到服务的经济结构转型特定背景下,债务扩张带来的真实GDP增速和通胀增速边际效力下降,带来杠杆率上升。应对中国式高杠杆,宏观层面重点是避免通缩,结构层面重点是放松服务业管制、平衡中央和地方关系并推动相关投融资机制改革、以及其他释放经济增长活力的改革措施避免政府被动加杠杆。     

实体经济各部门杠杆率、房地产价格与金融风险联动研究

本文首先从资产负债表关联的视角,对实体经济各部门杠杆率和金融风险的联动进行了理论分析;然后利用或有权益分析法和预期损失法测度了我国系统性金融风险;最后基于门限结构向量自回归(T-SVAR)模型,刻画了在不同房价区制下杠杆率和金融风险的相互影响.研究表明:(1)房地产价格与各部门杠杆率互相推动;(2)总体上居民在一定程度上承担了政府和企业的债务风险,并推高了金融风险;(3)低房价阶段,各部门杠杆率和金融风险互相降低,说明银行信贷此时投放比较理性,有加杠杆的空间;(4)在高房价阶段,政府杠杆率上升导致企业杠杆率和金融风险提高,金融风险则降低了政府杠杆率,说明此时应该侧重控制政府债务积累;(5)各部门杠杆率增速上升也会提高系统性金融风险.因此,对居民杠杆率增速过快、政府债务和高房价的联动需格外关注;同时,应该稳定房价,促进金融稳定.     

家庭财务杠杆率对居民消费的影响——基于中国家庭追踪调查数据的研究

本文利用中国家庭追踪调查（CFPS）数据，实证分析家庭杠杆率对居民消费的影响，结果表明：第一，家庭债务积累和财务杠杆率上升增加了居民的消费总支出和住房支出，但是在这个过程中，住房支出对日常生活消费产生了挤出效应。第二，异质性分析表明，对于拥有住房产权的家庭和中低收入家庭，其财务杠杆率上升对居民消费具有显著正向影响，而无住房产权家庭、高收入家庭的财务杠杆率对居民消费的影响不显著。第三，住房支出在家庭财务杠杆率增加消费总支出过程中发挥了显著的中介效应，而举债带来的还本付息压力在家庭财务杆杆率反向影响日常生活开支过程中发挥了明显的遮掩效应。上述研究结论的政策启示：实施扩大内需战略，要合理控制家庭部门财务杠杆率的上升，谨防债务过度积累给家庭和社会消费带来的负面影响；坚持“房住不炒”政策，缓解居民购房支出压力；提升中低收入群体的收入，提高居民的边际消费倾向，充分发挥居民消费对经济的拉动效应。     

去杠杆背景下银行业资产结构变化与趋势分析

2008年国际金融危机后,我国银行业经历了快速加杠杆的过程。在此过程中,结构性高杠杆特点较为突出,表外资产相较于表内资产杠杆率更高,中小型商业银行较之大型商业银行杠杆率更高,这也决定了其将成为去杠杆的重点。始于2016年的去杠杆降低了银行业的资产规模增速,中小型商业银行因去杠杆更明显而在银行业总资产中的占比降低,银行业资产结构也呈现金融同业资产占比减少等变化。从未来的发展趋势看,银行业总资产增速会降低至与名义GDP增速相匹配,不同类型商业银行资产规模增速变化会呈现不同的特点,银行业资产结构中金融同业资产占比将较为适中。     

房地产贷款集中度设限,住房租赁业务迎来新机遇

房地产贷款集中度政策有助于"三促进"促进金融供给侧改革,释放资金资源支持实体经济。房地产一直是国内资金角逐的重点,对其他行业有明显的挤出效应。近年来国内资金过度流向房地产行业,银行偏好房地产信贷,房地产行业占用了太多金融资源。通过估算,国内金融机构的房地产贷款余额约为50万亿元,占据了全部信贷资源的30%,且个人住房贷款占全部房地产贷款的70%左右,引致我国居民杠杆率大幅上升,限制了消费能力。     

经济周期、信贷周期叠加贸易摩擦下的去杠杆路径

当前我国宏观杠杆率总体趋稳,去杠杆取得了一定成效,去杠杆的重点仍是地方政府和国企部门以及房地产、产能过剩领域。宏观杠杆率与促进经济增长之间存在着某种稳态关系,稳杠杆应着力于合理把控债务增速与GDP增速的关系。企业杠杆率的下降有赖于产权比率的降低、 ROE的提升和总负债增速的下降,通过提升创利水平来降杠杆是可取之道。信贷周期和金融周期均受经济周期波动影响,经济下行期叠加贸易摩擦背景下,宽泛的去杠杆会加大经济下行压力。去杠杆应注重杠杆资源优化配置,纠正杠杆错配,鼓励和支持好的合理的杠杆,降低落后的、过剩的、低效的杠杆,从而提高杠杆资源利用效率;去杠杆还应注重与监管周期协调,疏通货币政策传导机制,深化利率市场化改革,并发挥信贷政策导向作用,增强金融服务实体经济的意愿和效能。     

金融资产投资、杠杆率与企业风险承担——基于非金融企业的视角

本文以2007~2018年我国A股非金融上市公司为研究样本,运用动态面板系统广义矩估计法,研究杠杆率在金融资产投资与企业风险承担之间的中介效应影响,分析金融资产投资、杠杆率、企业风险承担三者之间的传导链条。研究发现:杠杆率在金融资产投资与企业风险承担水平之间发挥了部分中介效应;金融资产投资增加会直接导致企业风险承担水平上升,同时也会通过提高杠杆率间接地提升企业风险承担水平。本研究丰富了实体企业金融投资后果的相关文献,为实体企业的投资决策以及风险管理提供了参考,也为监管部门去杠杆防风险提供了经验证据。     

我国居民杠杆率对商业银行信贷风险的影响及传导路径

2008年以来我国居民杠杆率持续增长,目前已接近发达国家水平,由此所产生的风险效应已较为突出。本文基于我国30个省份（西藏及港澳台除外）2005～2021年的面板数据,通过固定效应模型实证检验了居民杠杆率对商业银行信贷风险的影响,并通过中介效应模型进一步验证了其风险传导路径。研究发现,居民杠杆率与商业银行信贷风险呈“U”型关系,拐点为53%;房地产和企业债务是主要传导渠道。最后,提出健全居民部门杠杆率监管制度、优化调整居民杠杆结构等对策建议。     

基于MS-VAR模型的居民杠杆率与系统性金融风险动态关联研究

居民杠杆率过快攀升与系统性金融风险之间是否存在关联已引起广泛的社会关注。本文基于货币、股票、债券、外汇市场数据测度我国系统性金融风险,建立非线性MS-VAR模型探究我国居民杠杆率与系统性金融风险间是否存在时变动态关联。研究结果表明:金融危机后我国居民杠杆率与系统性金融风险之间存在明显的两区制"棘轮效应";居民杠杆率和系统性金融风险都对自身具有粘性;居民杠杆率与系统性金融风险间存在由负转正的时变动态关联,并且风险释放期的关联程度显著大于风险累积期;居民杠杆率对系统性金融风险的影响显著,而系统性金融风险对居民杠杆率的影响甚微。因此,不能简单地将居民部门作为企业、金融部门转移杠杆的对象,需警惕居民杠杆飙升对系统性金融风险的诱发影响。     

货币政策与异质性企业杠杆率——基于纵向产业结构的视角

当前,高杠杆已成为我国金融风险的重要源头,围绕结构性去杠杆来防范化解金融风险的基本思路,各方提出了一系列去杠杆措施。在此背景下,本文建立了一个包含“金融摩擦”与“资产负债表衰退”双重机制的动态随机一般均衡(DSGE)模型,探讨了中央银行紧缩性货币政策对国有企业与民营企业杠杆率的影响机制。本文研究认为,第一,中央银行提高政策利率会降低国有企业杠杆率,但会以民营企业杠杆率上升与总产出略微下降为代价;第二,伴随着政策利率上升,纵向产业联结度下降将会扩大国有企业与非金融企业整体杠杆率下降幅度,并减小民营企业杠杆率上升幅度;第三,货币政策对非金融企业杠杆率进行响应有助于提高社会福利,但效果并不显著。由此,本文研究认为,推动经济去杠杆需要在管住“货币”的同时,深入研究财政政策、宏观审慎等其他政策选项的可行性。在推动去杠杆的总过程中,货币政策要管住货币“总闸门”,宏观审慎政策要把住风险“总关口”。     

数字普惠金融发展影响居民杠杆率吗? ——来自2011—2018年30个省级面板数据的经验证据

随着数字技术更迭推新,数字普惠金融迎来了跨越式发展,其零距离接触长尾客户群体、提供低价便捷的服务,延伸了金融服务半径,满足了中低收入家庭的借贷需求,对居民杠杆率的传导效应不容忽视.本文利用2011—2018年北京大学数字普惠金融发展指数与我国30个省(自治区、直辖市)的相关经济数据,采用固定效应模型实证检验数字普惠金融发展对居民杠杆率的影响.研究结果表明:(1)数字普惠金融发展对居民杠杆率产生正向影响.分维度来看,数字普惠金融发展主要通过覆盖广度和使用深度对居民杠杆率产生正向影响.(2)异质性检验结果显示,数字普惠金融发展对居民杠杆率的影响随着杠杆率分位数水平的上升而下降;数字普惠金融发展对西部地区和中高收入群体影响程度较大.本研究的发现为认识居民杠杆率成因提供了新的证据,也为有关部门分类施策管控居民杠杆率提供了经验证据.     

关于宏观审慎政策的若干问答

金融周期通常是由于杠杆率上升而引起的,尤其是部门内的加杠杆.例如,房地产行业内的高杠杆率和高估值经常会导致危险的系统性失衡.     

新发展格局下居民收入、杠杆率与经济增长

构建新发展格局是我国应对百年未有之大变局,实现中华民族伟大复兴战略全局的主动选择。构建新发展格局要以扩大内需为战略基点,我国完整的工业门类和超大规模市场空间为扩大内需提供了现实条件。考虑到投资对经济增长的拉动作用下降,投资需求高速增长难以为继,稳定经济增长需要充分发挥消费的拉动作用,而消费中政府消费增长快于居民消费增长,决定了需要构建以居民消费为主体的内需格局。在扩大居民消费方面,因为居民收入增长水平较低降低了分母,以及加杠杆购房提高了分子,二者综合作用推高居民部门杠杆率并对居民消费产生挤出效应。为此,需要从提高居民收入水平、优化居民收入结构,按照"房住不炒"的总体思路稳定房地产调控,也即从分子、分母两端降低杠杆率提升居民消费,同步推动消费升级、优化消费环境,提升居民消费满意度来释放居民消费潜力,进而让消费对经济增长的拉动作用充分发挥,以稳定经济增长。     

加杠杆去库存:会否错上加错

前不久,沈阳推出大学生零首付购房的所谓房产新政,尽管马上被收回,但从中还是可以看出地方政府为了去房产库存,鼓励居民加杠杆消费的用心.春节前,央行推出降低首套房按揭比例的政策,鼓励居民买房.回顾过去一年来,政策上不断采取降准降息的方式,把M2增速的目标从12%上调至13%,把财政赤字率的目标从2.4%上调至3%,反映出全社会的杠杆率水平仍在上升.