两大股权激励方式激励作用的比较研究——基于厌恶经理人的委托代理模型分析

笔者采用委托代理模型,以股东为风险中性、经理人为风险厌恶为基本假设,分析了限制性股票和股票期权两种股权激励形式的激励作用。结果显示,当限制性股票无偿赠送给经理人时,股票期权的激励作用大于股票的激励作用;为激励经理人采取股东希望的行动,股票期权对股东的经济成本低于限制性股票对股东的经济成本。这一结论为我国股权分置改革后上市公司选择股权激励方式提供了一定的理论借鉴。     

两大股权激励方式激励作用的比较研究——基于厌恶经理人的委托代理模型分析

笔者采用委托代理模型,以股东为风险中性、经理人为风险厌恶为基本假设,分析了限制性股票和股票期权两种股权激励形式的激励作用。结果显示,当限制性股票无偿赠送给经理人时,股票期权的激励作用大干股票的激励作用;为激励经理人采取股东希望的行动,股票期权对股东的经济成本低于限制性股票对股东的经济成本。这一结论为我国股权分置改革后上市公司选择股权激励方式提供了一定的理论借鉴。     

股权分置改革对大股东资金占用的影响

文章从资金占用的角度,对股权分置改革后大股东的行为变化进行研究,考察大股东是否因获得完备的股权处置权后,减少对上市公司利益的侵占,增加对上市公司的支持;同时考察大股东在获得完备的股权处置权前后,对上市公司行为的变化。研究发现:(1)在股改之后解禁之前大股东更有可能通过反向资金占用支持上市公司;(2)控股股东拥有越多的上市公司股权就越会选择支持上市公司;(3)市场可以识别大股东的资金占用的掏空行为和反向占用的支持行为,并在股票收益率上体现。     

管理层股权激励、股权分置改革与公司风险承担

本文基于我国上市公司的样本数据,考察管理层股权激励薪酬契约机制对公司风险承担的影响,并利用股改提供的"自然实验"条件,检验大股东与中小股东之间的利益冲突如何影响管理层股权激励的治理效果。研究发现,管理层股权激励对公司的风险承担水平产生了重要影响,授予管理层的股权激励越强,公司的风险承担水平越低。股权分置改革显著地减弱了管理层股权激励对公司风险承担的负面效应,二者的关系在股改完成后不再显著。上述结果表明,基于股权的薪酬契约强化了管理者个人财富对公司业绩的敏感性,风险厌恶的管理者倾向于降低公司的风险承担以化解个人财富的分散化风险,而大股东治理机制的改善有助于约束管理者的卸责行为,降低股权激励对公司风险承担的负面影响。     

非控股大股东与公司投资决策

本文以2004—2019年我国A股上市公司为样本，考察非控股大股东对公司投资决策的影响，研究发现，非控股大股东显著提升了公司投资支出—投资机会敏感性。异质性分析结果表明，相比控股股东未股权质押的公司，非控股大股东对投资支出—投资机会敏感性的影响在控股股东股权质押的公司中更显著；相比经济政策不确定性较低的时期，非控股大股东对公司投资支出—投资机会敏感性的影响在经济政策不确定性较高的时期更显著。进一步考虑非控股大股东异质性发现，相较于国有非控股大股东与其他非控股大股东，外资非控股大股东对公司投资支出—投资机会敏感性的正向影响更显著。经济后果分析表明，非控股大股东对投资决策的积极影响最终能够提升公司的增长和清算期权价值。     

大股东控制与上市公司盈余管理隧道效应研究

本文根据Johnson等(2000)提出的"隧道效应"理论,以我国沪深两市2001年-2003年所有实施了配股和增发的155家非金融类A股上市公司作为样本.采用系统的方法研究了股权再融资过程中的盈余管理、融资后的资金使用效率和大股东非经营性占用上市公司资金三者之间的关系.研究发现,居于控制地位的大股东,一方面利用上市公司股权再融资的资格从中小股东手中融入巨额的资本.获取了大量可供其掠夺的控制性资源;另一方面,则凭借其对上市公司的控制权通过资金占用的方式将上市公司所筹集的资金转移到自己的手中,以此侵占中小股东的利益.同时,我国以董事会为核心的公司内部控制系统并未能有效地阻止大股东的此种掠夺行为,保护中小股东的利益免遭大股东的侵害.因而,上市公司股权再融资过程中的盈余管理行为更多地体现了大股东的意愿,表现出很强的隧道效应.     

最优大股东数量:理论分析与现实考察

已有文献对股权结构进行了广泛的研究,但缺乏对大股东数量与业绩关系的分析。理论研究表明,随着大股东数量的增加,大股东对中小股东利益的侵害程度则相应降低,且存在有利于提高公司业绩并使中小股东利益受损最小的最优大东数量。实证分析表明,我国上市公司的大股东数量集中于1个￣5个,且家族上市公司和股票流动性大的公司有3个￣5个大股东时业绩最好,而国有控股公司和股票流动性低的公司只有一个大股东时其每股收益和每股净资产最大。这一研究不仅丰富了股权结构理论,而且对我国国有股减持和大股东数量的设计有重要现实意义。     

多重委托-代理关系、公司控制机制与大股东通过关联交易掠夺

本文研究了大股东掠夺在公司治理与企业价值关系中的传导作用。在理论上我们明确了小股东、大股东与董事会之间的三重委托代理关系,并将掠夺概念化为小股东补偿大股东的代理功能而支付给大股东的租,建立了所有权高度集中体制下公司治理的外部控制机制和内部控制机制的理论框架。通过以关联交易作为对大股东掠夺的直接测量,本文用事件研究法证实了我国上市公司关联交易的负价值效应,并发现控股股东控制上市公司的能力、大股东之间的相互制衡、上市公司实际控制人的类型、对上市公司董事的股权激励以及上市公司股权分置情况是影响我国上市公司大股东掠夺的主要因素。本文还发现上市公司股权分置情况与控股股东的控制能力对大股东掠夺具有显著的交互效应。     

控制权转移、股权制衡与大股东利益侵占——来自上市公司高管变更的经验证据

股份制改组中片面强调公有制主体地位以及股票发行制度的行政审批和额度控制，造成了我国上市公司大股东控制问题严重。特别是上市公司在控制权转移后，控股股东控制会采取一系列措施来侵占中小股东利益。本文研究了控制权转移后股权制衡与大股东利益侵占之间的关系，这将为我国今后的产权改革和投资者保护研究提供很好的经验证据。本文研究发现：（1）控制权转移后的董事变更比例、高级管理人员变更比例和控股股东在目标公司董事会中所占的席位比例与大股东利益侵占都显著正相关；（2）控制权转移后的第二至五大股东持股比例与大股东利益侵占呈明显的U型关系；（3）在股权制衡中，第二至五大股东持股比例与第一大股东持股比例之比与大股东利益侵占都显著负相关。     

大股东减持、股权转让溢价与控制权私利

本文以中国 A 股市场的数据,对大小非解禁后大股东减持的股权转让溢价及影响因素进行了全面的观察与测度.研究发现大小非解禁后大股东均通过减持获取股权转让溢价,但控股股东的减持获利水平显著高于非控股股东,减持成为我国控制权私有收益的一种新途径.实证研究显示,控股股东的股权转让溢价受控制权程度、股权制衡度、股权性质和公司资产管理效率的影响.控股股东的控制权程度与股权转让溢价正相关,股权制衡度与股权转让溢价负相关,经营绩效与控股股东的股权转让溢价负相关.本文建议加强对非国有控股公司控股股东股权转让行为的监管,并积极推动第二至第五大股东对控股股东的制衡作用.     

第一大股东、股权集中度和公司绩效

第一大股东的持股普遍具有积极的治理功能,第一大股东的治理动力随着其持股的增加而增大。无论控股股东的性质如何,大股东持股都能够强化控股股东改善公司绩效的动机。但是,激励效应的强度受其性质的显著影响:流通股股东控股比例的解释力最强,法人股股东其次,国家股股东最弱。流通股股东随着其对公司管理控制权的增大,其激励作用发生了根本性的改变:由消极的激励功能转化为积极的治理功能。作为控股股东的流通股股东所发挥的积极治理功能还表明,流通股比例的消极治理影响根本源于流通股股东的非控股地位及其所产生的权利弱化。股权越集中,大股东参与管理改善的动机和能力就越强。对于中国现行的市场环境和法律制度而言,较高程度的集中控股是一个有效的公司治理结构。另外,控股股东性质的改变也会导致治理激励强度的显著改变。     

大股东侵害及其控制机制研究

在世界上大多数国家,由于股权日益集中,上市公司普遍出现了大股东侵害中小股东利益的现象,中国也不例外。大股东侵害的出现,严重制约了上市公司的发展。大股东侵害的动因有控股股东的"自利"、控股股东隐性监督成本的自我补偿、非流动性成本的补偿等。大股东侵害的成本(给公司造成的损失)包括获取控制权的成本、维持控制权的成本、声誉损失、法律诉讼风险、公司发展的不可持续性、中小股东以及其他利益相关者的退出等。可以从改革独立董事提名制度和产生方式、改革审计委员会的隶属关系、强化法律约束机制、建立大股东的声誉激励机制等方面,对大股东侵害进行控制。     

大股东治理与管理者过度投资行为

管理者的机会主义引发了企业的过度投资行为。本文以我国A股上市公司2005～2006年的横截面数据为基础,分析了大股东持股及其相关的股权结构特征对管理者过度投资行为的治理效应。结果表明:(1)大股东持股比例与企业的过度投资水平呈倒N型的曲线关系,即大股东对管理者过度投资行为的监督作用同时存在激励效应和防御效应;(2)非国有大股东对管理者过度投资行为的监督更有力;(3)次大股东的存在有利于发挥大股东的激励效应,抑制大股东的防御效应,特别是当大股东不处于控股地位时。     

上市公司选择股票期权激励方式的现状分析

股权激励作为一种长效激励机制，其有效运行可以将经营者的利益和股东的利益紧密结合在一起，实现公司经营目标的真正统一，从根本上解决公司治理过程中的委托代理问题，降低代理成本，实现低成本的“工效挂钩”，本文针对我国上市公司实施股票期权激励制度的现状，结合目前正在进行的股权分置改革的实际，就股改前后实施股权激励制度的理论及实践基础进行分析，揭示我国上市公司选择股票期权激励制度的必要性和可行性。     

民营上市公司大股东资金占用影响因素研究

我国采取金字塔控股方式的民营上市公司以实现自身利益最大化为目标,通过各种手段占用上市公司资金。针对沪深两市371家具备金字塔结构的民营上市公司的实证研究发现,大股东资金占用的影响因素主要有第一大股东持股比例、分离系数、股权制衡度、管理者持股比例和资产负债率。在ST公司和正常公司的对比分析中,发现第一大股东持股比例、股权制衡度、资产负债率和公司上市年限对大股东资金占用率的影响存在差异。     

外资大股东能抑制现金股利隧道效应吗？——基于中国上市公司的实证研究

提升上市公司治理水平、抑制隧道效应是我国证券市场实施引入外资股东改革的重要目的之一。研究采用动态面板系统GMM估计方法,从现金股利隧道效应角度实证检验引入外资股东是否能有效控制控股股东掏空行为,保护中小股东利益。实证结果证明：（1）外资直接持股能够对现金股利隧道效应发挥一定的抑制作用,而间接持股则没有明显作用;（2）直接持股外资大股东对现金股利隧道效应的抑制作用与其持股比例密切相关,当持股比例适度时,外资股东能够抑制第一大股东的掏空行为,降低第一大股东隧道效应。但当外资持股比例达到一定程度,成为第一大股东或与第一大股东接近时,外资大股东的监督作用和隧道效应抑制作用会消失。无论是改变现金股利隧道效应的度量因子,还是使用更为保守的样本,这一结论都是稳健的。     

论控股股东在控制股出让中的诚信义务

随着我国目前国资改革进程的推进，各地正在掀起国有股转让浪潮。其中，大股东通过资产重组掏空上市公司的现象尤为严重。上市公司频频更换控股股东，导致公司经营一落千丈，带上“ST”帽子的事件仍然时有发生。究其原因，笔者认为很重要的一点是我国控股股东诚信义务立法的缺位，尤其是具体到控制股转让这一领域中，控股股东的出售股权行为应当受到法律制约，应当从立法上确认控股股东在转让控制权时对公司和少数股东负有诚信义务。本文将对此问题试加分析。     

股权流动性与公司治理效率研究

本文考察研究了股权分置改革后我国上市公司治理效率的问题,实证结果表明增加股票流通性对公司治理具有有效作用,股改后大股东行为趋于理性化,股改完成后机构投资者能有效提高公司治理效率,而控股股东的流通性与企业业绩没有显著的相关关系,相对集中的股权治理结构依然有效.     

股权融资偏好与大股东剥削

股权融资成本低于债务融资成本并不能有效的解释我国上市公司的股权融资偏好,从大股东对中小股东的剥削这一角度考察了我国上市公司的股权融资偏好。研究结果表明,我国上市公司确实存在着股权融资偏好,而且大股东的持股比例越高以及大股东持有的非流通股比例越高,大股东越偏好股权融资;进一步的研究也发现,大股东的持股比例越高以及大股东持有的非流通股比例越高,大股东在公司配股决策中所认购的比例越低。这些研究结果支持了我国上市公司股权融资偏好的动因源于大股东对中小股东剥削的新论点。     

信息不对称、大股东掠夺与投资者保护

大部分中国的企业股权是相当集中的,现实中大股东有时无助于监督管理者,而且还会掠夺小股东,使公司治理趋于恶化。大股东通过各种手段对上市公司进行利益输送,对上市公司造成危害,也损害了中小股东的利益。文章论述了我国大股东“隧道行为”的几种主要具体形式并分析其产生的原因,并基于中小投资者保护立场进一步提出了治理的方法。