配股和增发的相关者利益分析和政策研究

本报告从理论和实证两方面研究配股和增发这两种发行方式对于非流通股股东、流通股股东 (包括参与增发的老股东、不参与增发的老股东、参与增发的新股东、参与配股的流通股股东、不参与配股的流通股股东 )等利益相关者的影响 ,发现在目前国内证券市场 ,配股比增发更有利于各方利益的均衡。同时 ,实证研究发现 ,配股折扣率与流通股股东超额收益率显著正相关 ,而与每股净资产增长率相关性不显著。这表明合适的折扣率配股方式在促进非流通股股东净资产大幅增长的同时更能保护流通股股东的投资利益。     

中国上市公司融资行为与超额融资回报

在全流通市场中,所有股东的利益机制是一致的,所有的股东都会随着股票价格的波动受益或受损。在我国股权分裂背景下,流通股股东和非流通股股东在资本形成中的资本贡献率差异悬殊,实际控制人或大股东(在中国,控股股东一般都是非流通股股东)的价值追求标准与中小股东(大部分为流通股股东)相悖。流通股股东关注公司利润提高、财务指标改善,可流通股票价格上涨,从而获利于股利和资本利得。非流通股股东则关心净资产的增值,当股票价格的波动与非流通股股东的利益无关时,股权融资所带来的非流通股股东权益的巨额增值才是其真正的价值追求。中国证…     

“双赢”的改革——股改对价水平决定因素分析

随着股权分置改革进程的不断深化,对价水平作为股改的核心问题也基本上得到了市场的认可。文章试图运用多元回归分析方法找出对价水平的关键决定因素并分析其对非流通股股东和流通股股东双方利益的影响。通过分析,得出两个结论:(1)对价水平的实际决定因素有四个:非流通股占总股本的比例、流通股股东的平均投资亏损、超额市盈率以及市场平均对价水平;(2)对价水平对非流通股股东和流通股股东而言是"双赢"的,兼顾了两类股东的经济利益。     

博弈视角下的股权分置改革

一、股权分置改革与博弈论 股权分置改革制度设计的核心思想是非流通股股东获得流通权应当向流通股股东支付对价,支付对价的方案由非流通股股东提出,再由相关股东会议分类表决决定,即要求相关股东会议必须遵循二次表决均通过的叠加规则,将两方股东的利益交由利益主体自行裁决。制度设计的实质,是典型的以调整和调和两方股东利益为目标的妥协性法律制度安排,在这种制度建构下非流通股股东有权提出股改方案,流通股股东有权赞成或否决方案。     

股权分置改革中对价支付的公平性探讨

股权分置改革中的对价原则涉及到非流通股股东和流通股股东各方的利益，是改革方案中的关键问题。本文从公平交易原则的角度，指出了实践中某些改革方案的不足之处，通过对非流通股股权收益与流通股股权收益的分析，提出了基于公平交易原则的股权分置改革的制度安排。     

股权分置条件下中国上市公司股权再融资市场绩效的实证研究

在股权分置的情况下,中国上市公司股权再融资配股或者增发新股存在非流通股股东对流通股股东的“剥削”,因此,中国上市公司宣告配股或者增发新股时,上市公司的股价会下跌,即公司会出现负的异常回报率,且公司的异常回报率随着配股或者增发新股前非流通股比例的增大而减少;上市公司宣告发行可转换公司债券时,由于不存在非流通股股东对流通股股东的“剥削”,发行可转换公司债券的上市公司市场绩效不会明显的下降,因此,可转换公司债券的市场绩效要好于配股和增发新股;只有当非流通股股东看好上市公司时,非流通股股东才会参与配股,配股的市场绩效要好于增发新股;本文用实证研究的方法验证了上述结论。     

从财务角度看股权分置改革的基础原则

<正>所谓股权分置改革无非是在法人股由非流通股转化为流通股的过程中,法人股与流通股股东之间需求和利益的均衡。即在认可流通股含权的条件下,在法人股转化为流通股过程中,法人股东向流通股股东支付含权价差,在全流通条件下实现同股同权同价。     

上市公司非流通股转让的源流考察与市场路径

启动上市公司股权分置改革,其基本目标是通过非流通股股东和流通股股东之间的利益平衡协商机制,消除A股市场股份转让的制度性差异。这无疑是解决上市公司非流通股转让问题的又一次难得的机遇。该文提出:在股权分置改革的大背景下,国家应当尽快开放证券市场,使流通股与同股同权的非流通股特别是国有股,能有效地按照证券市场的游戏规则,在流通、转让中实现其最大的资本价值。     

论有限理性与股权分置问题

股权分置即流通股和非流通股的分离,是目前制约我国证券市场健康发展的根本问题。股权分置导致交易费用和社会成本的增加,资源配置效率低下。股权分置的形成源于人的有限理性。股权分置使非流通股股东和流通股股东的利益严重失衡,他们各自最大化自身利益的非合作博弈策略,是个人理性的自发作用,其结果将导致集体理性的丧失。     

股权二元结构下配股对股权价值的影响

本文建立了股权二元结构下配股的理论模型,针对我国上市公司两类典型的公司治理结构——经理控制和大股东控制以及“一股独大”的股东结构,运用博弈论方法探讨了股权二元结构下配股对流通股和非流通股价值的影响。本文首次提出了配股的“再分配效应”——配股导致价值在流通股与非流通股之间转移,配股的“股权成本效应”——在非流通股股东不认购的情况下配股能降低公司的平均股权成本以及“配股中的搭便车现象”——流通股股东明知配股有损于流通股价值,在个体理性的驱使下仍然认购配股。本文揭示了股权二元结构与现行配股制度的缺陷,有助于解释我国股票市场与上市公司的一些重要实证现象。     

论青限理性与股权分置问题

股权分置即流通股和非流通股的分离,是目前制约我国证券市场健康发展的根本问题.股权分置导致交易费用和社会成本的增加,资源配置效率低下.股权分置的形成源于人的有限理性.股权分置使非流通股股东和流通股股东的利益严重失衡,他们各自最大化自身利益的非合作博弈策略,是个人理性的自发作用,其结果将导致集体理性的丧失.     

股权分置对中国资本市场实证研究的影响及模型修正

流通股和非流通股并存的特殊股权制度影响到中国上市公司股价和股数科学合理的确定,进而影响到几乎所有的中国股票市场实证研究结果。股权分置改革全部完成之后,涉及股改前数据的所有实证研究和数据库建设也都不能忽视改革前后的股数和股价的不可比问题。现有的基于股权分置的指标修正方法五花八门,也缺少合理的经济逻辑和数据支持。本文证明忽视股权分置现实,或者不适当的修正都将导致偏颇的结论,进而提出了一个通用的修正方法,即每股非流通股的价格相当于每股流通股的一个百分比。然后用实际数据对这个百分比的表达式进行了估计,从而对股权分置条件下价格模型与回报率模型进行了修正。结果显示,经过修正后的模型估计优于未修正的模型。在此基础上,我们研究了现在的全流通改革是否公平地补偿了流通股股东。结果显示,对于非流通股比率较小的公司,补偿是公平的,但对于非流通股比率较高的公司,还是存在着大的非流通股股东剥削流通股股东的现象。     

股权二元结构下配股对股权价值的影响

本文建立了股权二元结构下配股的理论模型，针对我国上市公司两类典型的公司治理结构——经理控制和大股东控制以及“一股独大”的股东结构，运用博弈论方法探讨了股权二元结构下配股对流通股和非流通股价值的影响。本文首次提出了配股的“再分配效应”——配股导致价值在流通股与非流通股之间转移，配股的“股权成本效应”——在非流通股股东不认购的情况下配股能降低公司的平均股权成本以及“配股中的搭便车现象”——流通股股东明知配股有损于流通股价值，在个体理性的驱使下仍然认购配股。本文揭示了股权二元结构与现行配股制度的缺陷，有助于解释我国股票市场与上市公司的一些重要实证现象。     

论股权分置的本质、缺陷及其治理

分析非流通股与流通股的产权差异与利益分配格局差异,是正确理解股权分置本质的前提。资本利得收益权是流通股股东独享权利,这是具有实践意义的创新点．并通过分析指出该项权利是流通股股东的核心利益所在。股权分置的根本缺陷在于交易成本畸高。股权分置仅仅是股市下跌的原因之一,流通股股东合法权益得不到有效保护才是股市每况愈下的根本原因。只有在流通股股东的合法权益得到有效保护的前提下,才能有公平合理的股权分置改革。股权分置改革的实质是产权博弈。     

我国上市公司股改对价的公平性研究

在股权分置改革中,非流通股股东支付给流通股股东的对价水平在总体上是公平的,不公平成分占整个对价水平的比例很小。流通股股东持股比例、公司未来发展前景与公司股改对价水平之间均呈显著负相关关系。严格控制公司出台对价承诺方案,并对有对价承诺方案的公司加强监督,以及加强对机构投资者、非流通股大股东和上市公司之间内幕交易的监管,将是本次股改和股改后监管工作的重中之重。     

TCL上市模式的选择

TCL集团整体上市方案的制订与实施已经充分考虑到了流通股东的利益。但是,在客观上,TCL集团的整体上市还是损害了流通股股东的利益。在TCL集团9.94亿股的流通股中,4.04亿股是以换股的方式取得,余下的5.90亿股是以每股4.26元的价格向社会公开发行,仅仅通过公开发行环节,流通股股东对非流通股股东的转栘支付就达15.15亿元。     

上市公司并购重组问题研究与建议

我国证券市场的制度性缺陷是造成上市公司并购重组问题的根本原因。由于我国上市公司股权结构不合理，股权分置普遍存在国有股股东产权虚设，流通股股东“股小言微”的问题，市场并不存在真正意义上的股东，上市公司的所有决策实际上主要围绕控股股东代理人的利益最大化展开?资产置换型的并购重组能够在中国大行其道，是以股权分裂和非流通股的非市场化交易即场外协议转让为基础的。     

从调整对价方案的现象看分类表决机制在股权分置改革中的作用

在股权分置情况下,流通股股东的权益得不到保障,社会公众股股东难以对公司进行有效的监督,也不利于上市公司内部治理结构的完善。分类表决机制赋予流通股股东更多自我保护的权益,建立起非流通股股东与流通股股东的对话机制,形成投资者对公司经营层的有效制约,提高上市公司的治理水平,弥补股权分置导致的股市的体制性缺陷,为股权分置改革提供了制度准备,对我国正在进行的股权分置改革起到有力的推动作用。     

中国上市公司股权分置改革中的利益分配研究

本文通过模型推导和实证分析探讨非流通股东和流通股东在股权分置改革中的利益分配状况,结果发现,在完成股改的公司中,大部分样本公司的两类股东在股改中获得增量收益、实现“双赢”;在流通股东和非流通股东均获得增量收益的公司中,股改的增量收益未能在两类股东间均分;非流通股比重、公司业绩、公司成长性、非流通股转成流通股份额是影响上市公司股改实际对价水平的重要因素,而流通性溢价、流通股东认可程度和非流通股转成流通股期限等因素未能在实际对价水平的确定上起到关键性作用。     

首批股权分置改革试点企业方案比较

首批试点的四个公司的改革方案设计思路各不相同，但公平的方案可以得出相同的结论。本文认为公平性和保护流通股股东的利益是改革成功的保证．“改革前后各类股东的股权价值基本不变”应成为股权分置改革的基本原则。同时必须要求非流通股股东向流通股股东承诺股票锁定期满后其股票的出售价格。