存款利率市场化过程中货币政策工具的选择——基于动态随机一般均衡模型的模拟和分析

在包含价格黏性和金融加速器的动态随机一般均衡模型的基础上,从非政策冲击、政策冲击在不同货币政策下对宏观经济的冲击效应以及社会福利损失两方面综合分析了存款利率市场化过程中不同货币政策工具有效性问题。研究结果显示,存款利率市场化过程中:(1)在熨平经济波动方面,价格型货币政策工具更有优势;在促进经济增长方面,数量型货币政策工具更有优势。(2)面临消费偏好、投资、技术冲击时,在价格型货币政策调控下,经济发展更加稳健;面临政策冲击时,产出、通胀对价格型货币政策冲击更敏感,即价格型货币政策调控效率相对更高。(3)在福利损失方面,当存款利率水平低于6%—7%之间的某个具体值时,价格型货币政策工具的福利损失更小,高于该值时,数量型货币政策工具的福利损失更小。研究认为,利率市场化过程中,应根据经济波动幅度、经济发展速度以及利率所在范围选择货币政策工具。     

存款利率市场化过程中货币政策工具的选择--基于动态随机一般均衡模型的模拟和分析

在包含价格黏性和金融加速器的动态随机一般均衡模型的基础上,从非政策冲击、政策冲击在不同货币政策下对宏观经济的冲击效应以及社会福利损失两方面综合分析了存款利率市场化过程中不同货币政策工具有效性问题。研究结果显示,存款利率市场化过程中：（1）在熨平经济波动方面,价格型货币政策工具更有优势;在促进经济增长方面,数量型货币政策工具更有优势。（2）面临消费偏好、投资、技术冲击时,在价格型货币政策调控下,经济发展更加稳健;面临政策冲击时,产出、通胀对价格型货币政策冲击更敏感,即价格型货币政策调控效率相对更高。（3）在福利损失方面,当存款利率水平低于6%-7%之间的某个具体值时,价格型货币政策工具的福利损失更小,高于该值时,数量型货币政策工具的福利损失更小。研究认为,利率市场化过程中,应根据经济波动幅度、经济发展速度以及利率所在范围选择货币政策工具。     

"双支柱"政策协调搭配与货币政策选择

本文构建了包含金融部门和"双支柱"调控政策的DSGE模型,系统地比较了不同货币政策与宏观审慎政策的组合在应对不同外部冲击时稳定经济和金融的效应差异以及福利差异.研究有以下发现:一是相较于单一货币政策,纳入宏观审慎政策的"双支柱"调控框架具有更好的金融稳定效应;二是"双支柱"调控框架下不同货币政策在应对货币冲击时稳定经济和金融市场的渠道与效应存在显著区别,价格型货币政策通过利率传导渠道有助于维护金融市场的稳定,数量型货币政策有利于支撑实体经济发展,但需防范可能出现的金融风险隐患;三是"双支柱"政策协调搭配能够有效增加社会福利,其中价格型货币政策与宏观审慎政策协调配合时社会福利损失最小.上述发现意味着"双支柱"框架的调控效果依赖于货币政策工具的选择.因此,现阶段央行应进一步厘清不同货币政策与宏观审慎政策协调配合的作用机理,以实现稳增长和防风险的长期均衡.     

“双支柱”调控、政策协调搭配与宏观稳定效应

本文通过构建包含金融部门和“双支柱”调控政策的DSGE模型,系统考察了货币政策和宏观审慎政策的组合在不同经济金融冲击下的宏观经济和金融稳定效应。相关分析得出了三个基本结论:一是纳入宏观审慎政策的“双支柱”调控框架确实比单一使用货币政策具有相对更好的经济和金融稳定效应;二是“双支柱”调控框架在应对金融冲击时的稳定效应表现得更加明显,这说明宏观审慎政策确实是通过金融稳定渠道发挥作用的,从而与货币政策侧重实体经济(产出和通胀)的稳定效应形成了有效互补;三是不论是在价格型的货币政策工具下,还是在数量型的货币政策工具下,“双支柱”调控框架都较单一使用货币政策具有更好的经济金融稳定效应,这说明“双支柱”调控框架的有效性不依赖于货币政策工具的改变而改变,在具体的政策工具组合方面具有较为普遍的适用性。     

“双支柱”调控、政策协调搭配与宏观稳定效应

本文通过构建包含金融部门和“双支柱”调控政策的DSGE模型,系统考察了货币政策和宏观审慎政策的组合在不同经济金融冲击下的宏观经济和金融稳定效应。相关分析得出了三个基本结论:一是纳入宏观审慎政策的“双支柱”调控框架确实比单一使用货币政策具有相对更好的经济和金融稳定效应;二是“双支柱”调控框架在应对金融冲击时的稳定效应表现得更加明显,这说明宏观审慎政策确实是通过金融稳定渠道发挥作用的,从而与货币政策侧重实体经济(产出和通胀)的稳定效应形成了有效互补;三是不论是在价格型的货币政策工具下,还是在数量型的货币政策工具下,“双支柱”调控框架都较单一使用货币政策具有更好的经济金融稳定效应,这说明“双支柱”调控框架的有效性不依赖于货币政策工具的改变而改变,在具体的政策工具组合方面具有较为普遍的适用性。     

金融审慎监管与货币政策的协同效应--考虑金融系统性风险防范北大核心CSSCISSCI

货币政策与宏观审慎监管具有协同性,央行专注于维持物价稳定的货币政策可以熨平金融资产价格波动,达到防止金融系统性风险的金融监管目标。在不同经济状态下,货币政策对经济和金融变量的效应具非对称性。在本文的DSGE模型中,系统性风险的产生是内生的,由于其他变量的反应,简单货币政策意外收紧并不一定会降低系统性风险,当金融部门脆弱时往往会造成强冲击。宏观审慎货币政策添加了逆周期资本要求和金融脆弱性反应,高风险状态下其"逆周期缓冲"机制会减弱意外性货币政策的负面影响,获取更高的福利收益,同时兼顾通货膨胀和产出的目标要求,从而更有效地平缓经济波动和维护金融稳定。     

金融周期与货币政策北大核心CSSCISSCI

2008年金融危机之后,尝试在"金融——实体经济"内生性框架下重建宏观经济学理论的努力渐成潮流和趋势。在此背景下,本文通过构建包含内生性金融周期变量的宏观经济模型,为分析金融周期、经济周期和货币政策之间的关系提供了新的思路和方法。实证分析得出了三个基本结论:一是金融周期对经济周期具有不可忽略的重要影响;二是金融周期波动成为影响宏观经济波动的重要来源;三是包含金融稳定因素的货币政策有助于在正常时期维护实体经济和金融的"双稳定",而且能在压力时期显著降低金融波动对实体经济的不利冲击。     

货币政策对资产价格波动的相机选择分析

金融发展对传统货币政策的冲击,已经影响到货币政策执行效果。中央银行在推进货币政策调控机制市场化进程中,应尽快建立起与资本市场发展相适应的新的货币政策框架,有必要更加密切关注金融资产价格波动,高度关注资本市场发展和资产价格变化对货币政策的影响。本文根据实体经济与虚拟经济的关系,准确把握资产价格波动与实体经济影响的有效边界,采取相机抉择的货币政策,提高货币政策有效性。     

货币供给内生性与央行宏观调控

我国货币供应与中央银行货币政策调控预期目标之间的非相关性再次实证了货币供给内生性命题。这不仅使货币供应量更加难以控制，进一步加剧宏观经济金融运行的波动．更为根本的是它冲击到中央银行的货币政策框架，影响了货币政策调控的有效性。因此迫切需要重新审视我国中央银行当前的货币政策调控体系，调整货币政策操作的目标变量，降低内生性对宏观经济造成的不利影响。     

金融脆弱性与货币政策新框架选择

通过理论分析,区分了货币政策目标是否包含金融稳定两种情况下的政策效力以及框架选择。在分析传统货币政策框架不包含金融稳定目标时,借鉴Ball模型,构建了资产价格波动与货币政策反应之间的理论模型,模型表明:央行实施货币政策进行宏观调控采取的最优利率不仅取决于当期的产出与通胀缺口,同时还取决于资产价格变化及其随机扰动项,并就传统货币政策框架选择进行了探讨。在分析新货币政策框架包含金融稳定目标时,通过对Agur(2009)、Ague and Demertzis(2010)模型框架的修正与扩展,详细分析金融稳定对中央银行货币政策规则的影响。结果表明:如果中央银行的货币政策规则不考虑金融稳定目标,将导致最优利率出现系统性的低估,造成这种低估的原因或许在于未能长远考虑金融脆弱性所带来的通胀成本和潜在产出损失,造成货币政策决策的狭隘性与滞后性。因此考虑现实的金融脆弱性,现行的货币政策应该将金融稳定纳入其目标框架。相应政策启示是:建立科学的货币政策引导规则、加强社会沟通,发挥好市场预期引导作用、货币政策与宏观审慎政策协调搭配。     

住房价格、金融稳定与宏观审慎政策

本文通过建立包含异质性家庭、异质性厂商和金融机构的DSGE模型,分析对预期房价作出反应的货币政策和宏观审慎政策的传导机制和政策效果,研究不同政策的选择和协调问题。研究发现,首先,由于政策的作用范围不同,不同政策会对金融稳定和经济稳定产生不同影响。对预期房价作出反应的货币政策能够抑制住房需求和信贷供给,但也会抑制消费需求和产出;而对预期房价作出反应的逆周期LTV政策和逆周期资本充足率政策在应对房价波动导致的金融稳定问题时更加有的放矢。其次,外生冲击的来源会影响政策的选择和协调——当经济波动来源于需求冲击时,固定LTV政策搭配逆周期资本充足率的宏观审慎政策、不对预期房价作出反应的货币政策表现最优;当经济波动来源于供给冲击时,固定LTV政策搭配逆周期资本充足率的宏观审慎政策、对预期房价作出反应的货币政策表现最优。     

碳定价、双重金融摩擦与“双支柱”调控

本文构建包含异质性企业、双重金融摩擦和“双支柱”政策的DSGE模型来探究碳税和碳交易这两种碳定价政策对中国宏观经济的长短期影响和作用机制。研究发现:(1)两种碳定价政策均会导致经济在短期出现一定衰退,但在长期则有助于推进经济高质量发展,达到更高的均衡水平;(2)在面对碳排放技术冲击时,相比碳税政策,碳交易政策下,碳价大幅波动会进一步加剧经济波动,在碳交易市场中对碳价设定上下限,可以有效地减轻碳排放技术冲击所导致的经济波动;(3)面对气候政策冲击,包含金融部门风险规避的双重金融摩擦会进一步加剧气候政策对宏观经济的负面影响;(4)在经济转型过程中,结构性供需不平衡会引发一定的通胀现象,但此时货币政策不宜对通胀做出过多反应,而应刺激产出,支持绿色发展,推动供需平衡,从根源上解决通胀问题。引入“双支柱”调控后发现,考虑到经济转型风险的宏观审慎政策能显著减弱气候政策所导致的经济波动和金融不稳定,提高居民福利。     

资产价格波动与金融不稳定性:传导机制与政策选择

美国次贷危机之后,资产价格对经济金融稳定的影响受到广泛关注。本文首先指出,金融的不稳定性很大程度上根源于资产价格周期性的波动;然后从银行信贷、市场流动性、信息不对称以及非理性行为四个方面具体阐述了资产价格波动对金融稳定的影响机制;最后提出应对资产价格波动的政策建议,包括货币政策应该关注而非盯住资产价格、关注资产价格背后的信用扩张而非资产价格本身、监管部门应加快构建宏观审慎监管框架等。     

金融调控中的物价稳定与金融稳定:从分离到融合的逻辑演进

从历史上考察,中央银行实施货币政策和充当最后贷款人,客观上使其具有了保持物价稳定和维护金融稳定的职能。20世纪80年代以后,许多国家的金融调控出现了明显变化,逐步向稳定物价的单一目标方向发展,金融监管则出现了"去央行化"的趋势,使中央银行失去了维护金融稳定的能力和手段。经济全球化产生了很多影响物价稳定与金融稳定的新因素,要求中央银行在保持物价稳定的同时,对金融稳定给予更多关注。全球金融危机后,国际社会和主要经济体加快了宏观审慎管理体系的构建,这为解决物价稳定与金融稳定的协调配合提供了新思路。如果将物价稳定与金融稳定纳入到宏观审慎管理的视野,就有可能在金融调控中二者兼顾,建立起新的金融调控范式。     

Managing price and financial stability objectives in inflation targeting economies in Asia and the Pacific

Many central banks have adopted explicit objectives for financial stability, raising the possibility of trade-offs between price and financial stability objectives. Based on structural vector autoregressions that incorporate both monetary and macroprudential policy shocks for four inflation targeting economies in Asia and the Pacific, we analyse the role of each policy shock in explaining deviations from the other policy’s objective, by applying historical decompositions. The macroprudential measures used in the study affect credit extended to the private sector. We find that there are periods when macroprudential policy shocks have contributed to pushing inflation away from the central bank’s inflation target and when monetary policy shocks have contributed to buoyant credit, suggesting that there have been short-term trade-offs between price and financial stability objectives. However, we also find periods when macroprudential policy shocks helped stabilise inflation and monetary policy shocks contributed to financial stability.     

货币政策与宏观审慎政策共同支持宏观经济稳定

货币政策是维持宏观经济稳定运行的重要政策工具,但2007—2009年国际金融危机表明,仅仅保持物价水平稳定,忽视金融风险,并不足以维持宏观经济稳定。近年来中国提出双支柱宏观政策框架以支持宏观经济稳定,这一创新具有重要的理论与现实意义。我们首先提出了双支柱宏观调控的框架,强调应该注重两类政策目标的协同与矛盾、政策传导渠道的相互交叉与影响、冲击类型与开放条件的差异等,从而保证双支柱宏观调控对宏观经济的稳定效应。接下来,我们建立了一个DSGE两国模型,作为分析双支柱宏观调控稳定宏观经济的案例研究。研究表明,第一,金融冲击下,货币政策有助于稳定宏观经济,且随着汇率制度从固定转向浮动,货币政策稳定宏观经济的效果会明显加强。第二,在货币政策的基础上,增加以跨境资本流入税为代表的宏观审慎政策工具,可以有效遏制金融市场的顺周期机制,进一步提高宏观经济的稳定性,从而验证了双支柱宏观调控的有效性。第三,双支柱宏观调控的有效性与汇率制度有关,当汇率灵活性水平较低时,双支柱宏观调控对宏观经济的稳定效果更好。     

开放经济下的“双支柱”调控稳定效应研究

本文研究了管理浮动汇率制下我国货币政策和宏观审慎政策双支柱的调控稳定效应。首先,本文从实证层面考察了人民币汇率升贬值对央行货币政策的非对称影响。接着,本文构建了包含银行部门与货币错配的开放宏观经济模型,重点分析了在面对美联储加息、人民币贬值压力的情况下,货币政策(包括对汇率的反应)和宏观审慎政策(对外债的逆周期调节)的配合如何影响宏观经济和金融的稳定。结论表明,如果缺少宏观审慎政策的配合,货币政策对汇率的反应将导致产出、通货膨胀和资产价格等经济金融变量的波动增大。在存在宏观审慎政策的前提下,相对于完全浮动汇率制,管理浮动汇率制从中长期看能进一步促进产出和外债等核心变量的稳定。     

The real effects of financial stress in the Eurozone

This paper examines the real effects of financial stress in the Euro-zone, using two identification strategies based on a Bayesian Structural VAR and a Sign-Restriction VAR. As expansionary monetary policy has been blamed to have fuelled asset price bubble, it is important to assess the macroeconomic impact of both a financial stress shock and a monetary policy shock. We find that unexpected variation in financial stress conditions plays an important role in explaining output fluctuations and, therefore, demands an aggressive response by the monetary authority to stabilize output. This, in turn, indicates a preference shift from inflation targeting. We also show that a monetary policy contraction strongly deteriorates financial stress conditions. As a result, rapid credit growth due to a long period of low interest rates possibly contributed to an increase in asset prices and encouraged unsustainable demand growth as observed in the recent financial crisis.