西部十二省区2011年三季度经济金融形势分析

西部十二省区2011年三季度经济总体运行平稳,固定资产投资增长较快,规模以上工业企业实现利润上升。进出口增长高于全国增长水平,总体经济金融形势良好。但其中仍存在经济发展方式转变缓慢、进出口贸易有待进一步发展、金融市场发展缓慢等问题。本文同时对西部地区今后的发展进行了展望。     

中国企业杠杆:一个周期性问题?

一直以来,企业部门杠杆率在中国宏观杠杆率中占有重要的地位。通过构建企业杠杆率的动态局部调整模型,本文区分了经济周期对企业杠杆率的直接和间接影响,并利用中国工业企业数据库对二者进行测算。结果显示,用观察经济周期哑变量估计系数的方式来判断经济周期对企业杠杆率的影响,会显著高估企业杠杆率顺周期调整的程度,因为这只捕捉了周期的直接影响。在同时考虑了经济周期对杠杆率的间接影响后,我们发现:第一,中国企业杠杆率总体仍具有顺周期性。这表明货币政策在维护物价水平、熨平经济周期波动时,能够对企业杠杆率稳定产生一定的正向溢出效应。因此,双支柱调控框架具有内在一致性,可以形成政策合力。第二,中国企业杠杆率变动的顺周期性较弱,尤其是国有企业。因此,想要在保持物价和经济增长稳定的同时实现稳杠杆,货币政策和宏观审慎政策需相互协调配合。本文的研究为思考双支柱调控框架的分工与协调提供了有益的微观基础。     

中国经济杠杆率水平评估及潜在风险研究

近年来,有关我国经济杠杆率高低的讨论非常激烈。有学者运用一些基于经验总结的判断标准,认为当前我国经济已处于高杠杆区间,存在着较大的潜在风险。本文在梳理国内外有关研究成果的基础上,对我国经济的杠杆率进行了评估和结构分析。分析结果表明,当前我国经济的杠杆率水平总体可控。当前的最大风险不是杠杆率的绝对水平,而是地方政府和非金融企业杠杆率较高的结构性风险,以及经济增速逐渐下行所可能引发的债务偿还风险。当前我国不宜实施过急的去杠杆行为,而应该用好、用活目前仍然存在的杠杆率空间,优化债务结构,在经济增长过程中逐步降低杠杆率水平。     

杠杆要去也要优

<正>去杠杆是推进供给侧结构性改革的重要内容之一。2017年总理政府工作报告明确提出:"积极稳妥去杠杆。要在控制总杠杆率的前提下,把降低企业杠杆率作为重中之重。"这是对去杠杆提出的总体要求。高杠杆率不利于经济转型发展,增加了金融系统性风险。然而,去杠杆不是简单的全面压降杠杆率,要去的是不合理的高杠杆率。在控制杠杆率的同时优化杠杆的分布,杠杆率该降的必须要降,过低杠杆率该加的也要合理增加,要在去杠杆的同时引导资     

稳增长和防风险双重目标下最优居民部门杠杆率测度

居民部门杠杆率是宏观杠杆率的重要组成部分，对经济增长和金融风险都有显著影响，在我国稳增长、防风险的背景下，测度其最优杠杆率水平十分必要。本文对居民部门杠杆率与经济增长以及金融风险的关系进行了理论分析，并利用我国2006—2020年省级面板数据进行了实证检验，发现居民部门杠杆率与经济增长呈倒“U”型关系，与金融风险呈“U”型关系；我国最优居民部门杠杆率阈值区间为[44.99%,61.51%]。从全国层面来看，我国居民部门杠杆率水平已超过最优区间；从区域层面来看，不同省份差异较大，总体呈现出东部地区较高、中部地区较低、西部地区几种情况并存的特征。因此，我国的居民部门杠杆率政策需因地制宜，并在保持总体杠杆率稳中有降的政策下，辅以其他手段来激发消费潜力。     

我国宏观杠杆率高企的当然性成因北大核心

我国的国家债务水平问题近10年来成为市场的关注焦点。国际比较显示我国宏观杠杆率水平总体偏高、企业部门高企,据此市场得出我国企业进而整体债务水平过高的结论。但企业部门杠杆率高企的成因有当然性和非当然性之分:当然性成因当然地、非当然性成因非当然地推高此杠杆率。我国企业部门杠杆率高企的四大当然性成因分别为:重经济占比大、储蓄率与投资率高、债权融资主导和经济增长预期强。鉴于这四大当然性成因的存在,宏观杠杆率高估了我国企业进而整体的债务水平;当前放松对宏观杠杆率的要求是顺势而为;相比债务规模我们更应关注资产质量。     

金融结构与非金融企业杠杆率关系研究北大核心

金融结构和企业杠杆率之间的关系是中国经济高质量发展中值得关注的问题。本文利用2008—2019年非金融企业A股上市公司财务数据和宏观经济数据,通过双向固定效应面板模型研究金融结构指数增加对于降低企业杠杆率是否有显著影响,以及这种影响在不同经济增长模式、政府干预程度以及制度环境水平之间的异质性。本文在梳理相关文献以及理论的基础上,结合我国非金融企业杠杆率高企的一些经验事实,提出四个假设,实证分析得出金融结构指数与非金融企业杠杆率之间存在显著负相关关系,且高储蓄率、高政府干预程度会抑制这种负相关关系,高制度环境水平会强化这种负相关关系。鉴于此,建议加快我国经济增长模式转变,加快推进市场化改革及增强法制建设,充分发挥多层次资本市场对于降低我国非金融企业杠杆率的作用。     

实体经济各部门杠杆率、房地产价格与金融风险联动研究

本文首先从资产负债表关联的视角,对实体经济各部门杠杆率和金融风险的联动进行了理论分析;然后利用或有权益分析法和预期损失法测度了我国系统性金融风险;最后基于门限结构向量自回归(T-SVAR)模型,刻画了在不同房价区制下杠杆率和金融风险的相互影响.研究表明:(1)房地产价格与各部门杠杆率互相推动;(2)总体上居民在一定程度上承担了政府和企业的债务风险,并推高了金融风险;(3)低房价阶段,各部门杠杆率和金融风险互相降低,说明银行信贷此时投放比较理性,有加杠杆的空间;(4)在高房价阶段,政府杠杆率上升导致企业杠杆率和金融风险提高,金融风险则降低了政府杠杆率,说明此时应该侧重控制政府债务积累;(5)各部门杠杆率增速上升也会提高系统性金融风险.因此,对居民杠杆率增速过快、政府债务和高房价的联动需格外关注;同时,应该稳定房价,促进金融稳定.     

经济政策不确定性与企业杠杆率

本文从政策不确定性的视角探讨中国经济转型过程中企业杠杆率变动背后的逻辑。在基于2002—2016年A股上市公司的季度数据描述企业杠杆率结构性变化的经验事实以及理论分析的基础上,运用Baker et al. (2016) 构建的经济政策不确定性指数实证分析政策不确定性与企业杠杆率之间的关系。结果表明,经济政策不确定性对企业杠杆率具有显著的负向影响;这一负向效应在短期负债率、民营、小规模和制造业企业更为明显。进一步考虑经济转型的扩展分析发现,政策不确定性对企业杠杆率的负向影响会随着地区市场化水平的提高、民营化改革的推进和对外开放度的扩大而显著降低。本文的研究对深入理解企业杠杆率变化背后的逻辑以及科学地制定供给侧结构性改革相关政策具有现实意义。     

为什么国有企业是我国经济去杠杆的重中之重

本文从三个方面论述我国经济去杠杆的核心是国有企业。首先,杠杆率结构的国际比较表明,非金融企业是实体部门杠杆率快速上升的主因,而国有企业杠杆率过高则是非金融企业债务问题的关键;其次,国有企业高杠杆本质上是资产周转率大幅下降的体现;再次,实证结果显示,国有企业杠杆率高企已对投资产生"抑制效应",而非国有经济仍有较大的投资增长潜能。因此,国有企业是去杠杆改革的主要着力点。最后,本文系统性地提出降低国有企业杠杆率的政策措施。     

杠杆率、企业规模与企业创新

选取2010-2015年沪深A股上市公司的面板数据,借助门槛模型研究企业杠杆率与企业创新的关系。结果显示：杠杆率对企业创新有显著影响,存在既能促进创新同时降低风险的企业最优杠杆率区间,即当杠杆率处于9.3%~37.1%的范围时,杠杆率的提升能够最大地促进创新投入与创新产出,同时降低创新风险;但当前我国大部分企业并未达到增加创新产出与降低创新风险的最优均衡。同时,不同规模企业杠杆率与创新的关系具有差异性,大型企业促进创新且可规避风险的最优杠杆率的区间为杠杆率低于67.0%,中型企业为杠杆率低于22.5%,小型企业则是7.8%~17.0%的区间范围。应正确理解中央“去杠杆”政策,推进结构性去杠杆,力求在“降杠杆”和“促创新”之间达成最优平衡。     

杠杆率高企,治理仍需综合施策

供给侧改革的背景下,社会主义初级阶段的矛盾发生了变化,去杠杆作为中央经济会议的五大任务之一被提出,其中企业杠杆率高企是去杠杆的重要方面。本文着重分析了供给侧改革中提出的企业杠杆率高企发生的原因,包括宏观和微观两个方面:政府大规模财政刺激、银行放低贷款审核、僵尸企业"死而不僵"以及企业发展思路偏差。指出了在社会主义初级阶段国情下,杠杆率高企有其必然的成因因素,并在此基础上提出了降低企业杠杆率高企的解决策略。     

实体经济杠杆率水平、结构与经济增长——基于跨国PVAR模型的实证研究

本文基于2000—2016年跨国面板数据,运用面板向量自回归模型(PVAR)等方法实证研究实体经济杠杆率水平(整体杠杆率)及其结构(包括居民、政府及非金融企业杠杆率)与经济增长之间的动态非线性关联性。研究发现,当前经济增长对未来实体经济整体杠杆率、居民杠杆率、政府杠杆率存在显著的负向影响,对非金融企业杠杆率的影响不显著,政府和非金融企业的杠杆率对经济增长的影响存在异质性和反转效应,居民杠杆率和实体经济整体杠杆率对经济增长的影响不显著。由此可见,通过政府负债刺激经济增长,短期内有效,中长期反而会阻碍经济增长;虽然非金融企业高杠杆率短期会阻碍经济增长,但中长期有利于经济增长。因此,为了经济可持续增长,现阶段应该实施稳健的"去杠杆"策略,保持合理的杠杆率水平。     

融资溢价、企业杠杆率与货币政策规则选择

本文构建了包含金融摩擦和价格黏性的动态随机一般均衡模型,研究了货币政策冲击对于产出和企业杠杆率的影响,及不同的企业融资溢价、杠杆率、高低风险企业比例对货币政策传导的影响,并对比了基准泰勒规则和宏观审慎的货币政策规则下的福利损失情况。数值模拟分析结果表明:一是随着企业外部融资溢价的增加,单位货币政策冲击引起的波动增大;二是企业杠杆率的降低有助于降低货币政策冲击的影响;三是技术冲击短期内有利于降低企业的杠杆率;四是紧缩性的货币政策会导致企业杠杆率的升高,而盯住企业杠杆率的宏观审慎的货币政策规则,社会福利损失下降得比较明显,企业杠杆率应成为货币政策对微观企业作用的一个"关注"变量。     

关于落实降低企业杠杆率税收支持政策的通知

<正>财税[2016]125号各省、自治区、直辖市、计划单列市财政厅(局)、国家税务局、地方税务局,新疆生产建设兵团财务局:按照党中央、国务院决策部署,根据《国务院关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》(国发[2016]54号,以下简称《意见》)有关精神,现就落实降低企业杠杆率税收政策工作通知如下:     

中国企业去杠杆需考虑美联储货币政策变化吗?——加息和缩表的比较分析

本文构建了一个包含货币政策微观溢出效应的两国开放经济模型,提出企业结构性去杠杆需考虑开放经济因素,并在模型中引入企业融资约束机制,利用2002年第四季度-2018年第三季度中国沪深A股1023家上市公司平衡面板数据,实证检验美联储加息和缩表两类货币政策对我国企业杠杆率的差异性影响。研究发现,美联储缩表在初期对我国企业杠杆率的影响程度较大,但不存在长期溢出效应;而加息在初期影响程度相对较小,但对我国企业杠杆率存在长期溢出影响。在溢出方向上,美联储紧缩性货币政策会显著降低我国企业杠杆率。在溢出结构上,企业融资约束越严重,美联储货币政策对我国企业杠杆率溢出效应越明显。     

非对称性去杠杆诱发的“次生风险”问题研究

<正>2017年以来,我国非金融企业部门杠杆率水平呈下降趋势,表明我国金融风险形势整体平稳可控,去杠杆取得初步成效。然而,杠杆率总体可控的表象下则是日益突出的结构性矛盾:地方政府和国有企业是前一阶段加杠杆的主体,而民营企业却成为现阶段去杠杆的主要对象。"权""责"错配的非对称性去杠杆极易诱发"次生风险",威胁区域金融稳定,不利于经济可持续发展。应高度重视这一"化解风险的风险",实行结构性去杠杆政策,加快金融体系改革发展,落实全面深化改革方略。     

市场化债转股的特点、难点和操作选择

市场化债转股是2017年中国推出的降低企业杠杆率的一个重要举措。与1999年处置商业银行不良资产过程中的债转股相比,此轮债转股在操作目的、内在机理、市场条件、对象企业、对象资产和操作灵活程度等方面都有着新的特点。市场化债转股存在一系列难点,主要表现在运作机制、关联交易和操作风险等方面。目前展开的市场化债转股,并未真正落实市场化,它至多只是在商业银行体系内引入了某些市场化的做法。要真正落实以“市场化取向”为基本点的债转股,必须深化改革,大胆创新,贯彻对内开放的政策取向,面向国内各类经营运作机构开放债转股操作;强化债转股过程中的竞争机制,提高贷款资产交易中的透明化和公允程度;利用各种金融渠道,支持债转股之后的股权交易,增强债转股在降低对象企业杠杆率中的作用。     

经济周期、信贷周期叠加贸易摩擦下的去杠杆路径

当前我国宏观杠杆率总体趋稳,去杠杆取得了一定成效,去杠杆的重点仍是地方政府和国企部门以及房地产、产能过剩领域。宏观杠杆率与促进经济增长之间存在着某种稳态关系,稳杠杆应着力于合理把控债务增速与GDP增速的关系。企业杠杆率的下降有赖于产权比率的降低、 ROE的提升和总负债增速的下降,通过提升创利水平来降杠杆是可取之道。信贷周期和金融周期均受经济周期波动影响,经济下行期叠加贸易摩擦背景下,宽泛的去杠杆会加大经济下行压力。去杠杆应注重杠杆资源优化配置,纠正杠杆错配,鼓励和支持好的合理的杠杆,降低落后的、过剩的、低效的杠杆,从而提高杠杆资源利用效率;去杠杆还应注重与监管周期协调,疏通货币政策传导机制,深化利率市场化改革,并发挥信贷政策导向作用,增强金融服务实体经济的意愿和效能。     

税收征管、税收压力与公司资本结构——基于断点回归与双重差分模型的估计

加快企业结构性去杠杆、保持宏观杠杆率基本稳定是政策制定者和学界共同关注的重大问题。本文利用中国工业企业数据和全国税收调查数据,构建断点回归和双重差分模型,考察税收征管对企业资本结构的因果效应及潜在机制。研究发现：(1)税收征管对企业资本结构存在显著而稳健的正向效应,且这一效应在国有企业、西部和东部地区企业、融资约束和税务风险更高的企业中表现得更加明显。(2)机制检验发现,税收征管通过减少企业税收规避及现金流和调整债务期限结构等潜在途径作用于资本结构。(3)拓展分析发现,税收征管显著增加了企业的短期杠杆率,加剧了“短贷长投”,从而导致了投融资期限错配。本文结论对于当前的税制改革和宏观杠杆率的基本稳定具有重要启示。