流动性风险与资产定价能力研究基于我国股市的实证研究

通过建立Engle（2002）提出的动态条件相关多元GARCH模型DCC-MVGARCH来计算时变的市场收益对市场总流动性相对变化的敏感性（协方差），进而建立三因素资产定价模型，从时间序列角度研究市场总流动性风险间的关系。研究结果表明，中国股市存在显著的市场风险溢价、市场收益对总流动性变化的敏感性风险溢价以及流动性相对变化的波动性风险溢价。     

上海股市"规模效应"和"价值效应"——基于流动性溢价的实证检验

本文在国内外关于流动性溢价存在性研究的基础上,基于个股数据,以换手率作为流动性因子,从股市和行业子股市两个角度,构建Panel Data固定效应变系数回归模型,在流动性溢价存在的情况下,对上海股票市场"规模效应"和"价值效应"问题进行实证检验。实证检验结果说明:股市整体和行业子股市都不存在流动性溢价的"规模效应"和"价值效应"。最后,给出了实证结果的原因分析。     

基于Nelson—Siegel模型对中国国债市场流动性的分析——上海证券交易所固定收益平台推出的影响

具有相同信用等级和剩余期限的债券,在不同市场上的收益率差别可视为流动性溢价,它是给予投资者承担额外流动性风险的补偿。基于这个理论,本文认为交易所国债市场和银行间国债市场的收益曲线之差,可以表示两个市场的流动性差别。本文用Nelson-Siegel模型拟合上海交易所国债市场和银行间国债市场的收益曲线,从利差期限结构实证研究不同期限的国债在两个市场上的流动性差别。并且,本文实证研究固定收益平台上线,股市变动和货币政策调整对市场相对流动性的影响。最终得出结论,固定收益平台的上线可以解释交易所相对于银行间市场在短期和长期债券上流动性升高的现象,同时,紧缩的货币政策也对长期的利差产生影响;     

股市系统流动性风险溢价动态实证研究

本文按照Gibson和Mougeot(2004)的基本框架,直接建立二元均值GARCH(1,1)—Diagonal BEKK模型,按市场态势分阶段对我国股票市场的系统流动性风险溢价动态进行实证研究。实证检验结果表明:无论在整个样本期还是在三个子样本期,市场风险溢价都存在,而系统流动性风险溢价的存在不具有稳定性,它随着样本期选择的不同而变化。市场超额收益、市场流动性波动持续性和协同波动的持续性也随样本期的选择不同而不同。     

中国股市规模效应消失了吗——基于流动性冲击视角

通过对A股市场规模效应的检验,发现近四年来小公司规模溢价转变为负,表现出和发达国家股市20世纪80年代后相似的规律,与当前股市机构抱团大市值股票现象也相互印证。本文基于流动性冲击视角对规模效应的变化提供了解释。研究发现,个股的流动性冲击与同期的股票收益率显著正相关,且流动性冲击对规模溢价有显著的调节效应。进一步研究表明,不同样本期内,大小公司承受了非对称的流动性冲击,调整流动性冲击带来的影响后,小公司规模溢价仍然为正。实证结果显示,只要控制了流动性冲击的影响,规模效应并没有消失。     

系统流动性、个股流动性与资产定价——基于我国沪市上市公司的实证研究

流动性是决定资产收益的重要变量之一,笔者主要通过数据的实证检验,验证市场流动性是否能完全解释流动性溢价,构建一个包含了Fama-French模型三因素和市场流动性因子的四因素模型,并利用上海证券交易所上市公司数据进行时间序列和面板数据分析,实证结果都支持了股票预期收益与流动性的强相关性。其中在时间序列检验中,从低流动性到高流动性资产组合中,两个模型的截距项都逐渐降低;进一步的GRS检验表明两个模型的截距都不同时显著为0,这都说明市场流动性因素不能完全涵盖个股流动性水平。     

个股系统流动性风险与预期回报:基于套利定价模型的检验

个股流动性变化与市场总体流动性变化的敏感程度是个股系统流动性风险。基于中国股市1994-2007年的日间交易数据,运用套利定价模型来检验个股系统流动性风险与其预期回报之间的关系后,发现中国个股系统流动性风险与预期回报之间呈现负相关关系,且这种负相关关系主要表现在市场总体流动性水平较低时以及规模较大的证券上。这一发现明显有悖于个股系统流动性风险应该获得风险溢价的标准金融模型推断,且支持了中国股市存在非流动性的财富效应。     

基于搜寻的有限参与、事件风险与流动性溢价

本文在一个简单的投资决策框架内对投资者面对国有股全流通这一事件风险时的最优决策问题进行建模 ,得到一个基于流动性的资本资产定价模型。结论表明 ,相对于不存在事件风险的情形而言 ,国有股的存在使得更多投资者不愿进入市场 ,导致市场流动性进一步下降。同时 ,这一事件风险使得选择进入市场的投资者要求更高的流动性溢价。由此 ,这一模型为最近几年来中国股市持续低迷的状况提供了一种理论解释     

中国公司债券的信用利差与流动性风险

利用主成分分析法构造公司债券流动性风险测度指标,引入M-Copula函数和Markov机制转换模型实证分析中国公司债券的流动性风险与信用利差的关系。结果表明,M-Copula函数与Markov机制转换模型的实证结果一致。具体如下:公司债券的流动性风险对信用利差的影响是一个动态的非线性过程;两者之间存在显著的非对称尾部相关性,其中上尾相关性较高,即熊市时期流动性风险和信用利差同时增大的概率高于牛市时期,且熊市时期流动性风险对信用利差的影响程度显著高于其他时期。     

会计信息质量影响权益资本成本的实证分析北大核心CSSCI

会计信息质量是影响股票交易的重要参数,它的提高能显著降低流动性风险溢价。经由股票流动性的传导,会计信息质量能够降低企业权益资本成本,进而实现企业价值最大化。本文通过构建企业会计信息质量与流动性风险的混合面板回归模型,以我国沪深A股中的上市公司为样本,对上市公司会计信息质量与流动性风险、市场风险之间的关系进行了实证分析,研究结果表明,公司可以通过加强自身建设,完善内部控制机制,提高企业会计信息质量,降低公司权益资本成本,进而实现公司价值最大化。     

我国货币政策对股票市场流动性风险的影响——基于流动性波动性的风险测度方法

本文以流动性的波动性度量流动性风险,从货币供应量和利率两个方面,应用VAR模型首次研究了我国货币政策对股票市场流动性风险的影响。研究发现,货币供应量变化与流动性风险负相关,其中,M2变化对流动性风险影响最大,M1变化的影响次之,M0变化的影响最小;利率对流动性风险有正向影响,但影响力度小于货币供应量变化的影响。研究还发现,牛市状态下,货币供应量变化和利率对流动性风险的影响周期长于熊市状态,利率对流动性风险的影响力度明显大于熊市状态;但熊市状态下,货币供应量变化对流动性风险的影响力度相对较大,其中,M0变化对流动性风险的影响明显大于牛市状态。     

Do financial distress and liquidity crises affect value and size premiums?

This study investigates the impact of liquidity crises on the relationship between stock (value and size) premiums and default risk in the US market. It first examines whether financial distress can explain value and size premiums, and then, subsequently, aims to determine whether liquidity crises increase the risk of value and size premium investment strategies. The study employs a time-varying approach and a sample of US stock returns for the period between January 1982 and March 2011, a period which includes the current liquidity crisis, so as to examine the relationship between default risk, liquidity crises and value and size premiums. The findings indicate that the default premium has explanatory power for value and size premiums, which affect firms with different characteristics. We also find that liquidity crises may actually increase the risks related to size and value premium strategies.     

融资融券交易的市场冲击效应研究——基于中国台湾证券市场的经验与启示

融资融券交易是证券市场的重要组成部分,它的推出会对整个市场产生何种影响是非常值得研究的问题.文章利用中国台湾证券市场的融资融券交易数据,从市场流动性与波动性角度研究融资融券交易对整个市场的冲击效应.研究结果表明,融资买空交易有助于提升整个市场的流动性水平,在一定程度上可以改善市场流动性水平相对不足的状况,但融券卖空交易对市场流动性水平没有显著影响;融资买空与融券卖空交易并未显著影响整个市场的波动性水平.文章建议证券监管部门可以将融资融券交易保证金率作为市场调控工具,通过适时调整保证金率调控整个市场,避免市场出现大幅震荡.     

Liquidity-adjusted conditional capital asset pricing model

This paper derives a liquidity-adjusted conditional two-moment capital asset pricing model (CAPM) and a liquidity-adjusted conditional three-moment CAPM respectively based on theory of stochastic discount factor. The liquidity-adjusted conditional two-moment CAPM shows that a security's conditional expected excess return consists of three parts: its conditional expected liquidity cost, the systemic risk premium and the liquidity risk premium. The liquidity-adjusted conditional three-moment CAPM shows that a security's conditional expected excess return depends on its conditional expected liquidity cost, the conditional covariance between its return and the market return, the conditional covariance between its liquidity cost and the market liquidity cost, and the conditional coskewness of its return and the market return.     

The effect of the liberalization of the Chinese stock market on returns

We examine the short-term effects of the liberalization of the Chinese stock market on returns. We find a positive and significant abnormal return associated with the announcement of the liberalization of the Shanghai Stock Exchange. Exploiting features of the reform, we are able to compare stocks directly and indirectly affected by the liberalization. We find that all stock prices reflect this announcement premium equally, suggesting that the premium does not reflect an increase in expected liquidity. We further find that observed liquidity, as measured by volume and price impact, did not increase following the liberalization. We conclude that the observed premium reflects a diversification benefit for Chinese investors.     

A novel measure of liquidity premium: application to the Korean stock market

This study proposes a novel measure for an asset’s liquidity premium. Applying Brownian first-passage time distribution properties, we derive an explicit form of liquidity premium embedded in the asset price. Our liquidity premium measure is intuitive because it assesses the extent to which the value of the asset should be increased from the current market price if investors were allowed to retain the asset until they achieve an investment goal. This measure is readily available for assessing an asset’s liquidity because it does not require information on the asset’s transactional characteristics. Our empirical experiment using Korean stock market data suggests that the liquidity premium in this study is inversely related to Amihud’s (2002) illiquidity ratio, which is commonly used to measure stocks’ illiquidity.     

Cash-flow news,market liquidity and liquidity risk

This article adopts Campbell's (1991) return decomposition model to decompose the unexpected stock return and unexpected excess stock return in the US stock market. The study also investigates the factors that cause the shock to stock return and excess stock return. We further examine the responses of stock market to cash-flow news, expected stock return news, expected excess stock return news and interest rate news. Last, we examine the reaction of market liquidity, liquidity risk and abnormal trading volume to cash-flow news, expected stock return news, expected excess stock return news and interest rate news. Our main findings are summarized as follows: first, cash-flow news is the main driver of stock return and excess stock return in stock market. Second, the dividend payout ratio is able to predict stock return and excess stock return. Third, under the model of stock return variance, unexpected market liquidity and unexpected liquidity risk are negatively related to expected stock return news, but not related to cash-flow news. Fourth, under the model of excess stock return variance, unexpected market liquidity and unexpected liquidity risk are negatively related to cash-flow news, expected excess stock return news, and interest rate news.     

中国股票市场外国投资者所有权投资的限制与市场分割

本文针对中国股票市场1992-1997年度的A股和B股的市场分割问题进行研究,并讨论了B股大幅度折价的原因.研究发现A、B股价差的主要原因是B股市场缺乏流动性.B股相对缺乏流动性导致了投资者较高的期望收益,因此定价较低,以补偿投资者增加的交易成本.但是,在这两类股票中,B股价格比A股价格更接近于市场基本面.因此,本文认为,1992-1997年度的中国股票市场,实际上是A股溢价,而不是B股折价.     

上交所国债市场流动性溢价分析

流动性溢价一直以来都是国际学术界广泛关注与研究的问题.本文选择在上海证券交易所上市交易的7年期、10年期和20年期国债,利用日内交易数据,以新券与旧券为分析对象,实证研究了新券与旧券的流动性溢价问题.发现旧券和新券在收益率上确实存在显著差异,旧券的收益率要高于新券的收益率.同时,本文又通过回归分析研究发现,旧券与新券的流动性差异对旧券与新券的收益率差异只有很小的解释能力,基本可以说明我国国债市场流动性溢价存在,但不是很显著.     

股票转让方式与极端收益风险——兼论新三板市场引入做市转让制度的经济后果

在极端收益风险形成机理的现有研究中,交易环节是其逻辑链条中缺失的一环;对于做市转让制度的实施效果,现有实证研究也普遍忽视了其对极端收益风险的影响.文章从交易环节入手,提出了一个解释极端收益风险形成机理的新假说,并以新三板市场引入做市转让制度为契机,实证考察了股票转让方式和极端收益风险之间的关系.研究发现:(1)与实施协议转让的股票相比,实施做市转让的股票极端收益风险显著较低,但更多的做市商并未带来显著更低的极端收益风险;(2)做市转让方式对股价暴涨风险的抑制作用在熊市中较强,对股价暴跌风险的抑制作用则在牛市中较强;(3)股票转让方式对极端收益风险的影响主要通过股票流动性路径起作用,而信息有效性路径会起作用主要是因为信息有效性和股票流动性之间的高相关性.使用处理效应模型来控制自选择偏差的影响,使用不同的极端收益风险度量指标,延长极端收益风险的计算窗口,均不改变上述实证结果.这表明,交易环节是影响极端收益风险的重要因素,做市转让方式的引入有助于降低新三板挂牌公司的极端收益风险.文章对于深入理解极端收益风险形成机理、改善新三板市场交易机制具有重要的意义.