自由现金流、债务契约与企业投资效率———基于中国房地产上市企业的实证分析

以 ２００６—２０１１年中国房地产上市企业为研究对象,借鉴 Ｒｉｃｈａｒｄｓｏｎ投资模型,实证检验自由现金流、债务契约对企业投资效率的影响,以及债务契约对自由现金流与企业投资效率的调节效应。同时,还考察了危机冲击下自由现金流、债务契约对企业投资效率的影响,以及债务契约的调节作用。研究发现：（１）房地产企业对债务融资的依赖性较强,企业前期的现金持有量与企业当期资本量显著正相关。（２）房地产企业自由现金流与企业投资效率显著正相关,自由现金流水平越高,企业投资效率越低,过度投资越严重。（３）负债融资对企业具有相机治理的功效,债务契约可以减少自由现金流的滥用,对房地产企业过度投资有一定的抑制作用,企业长期负债的治理效应尤为突出。（４）债务融资对自由现金流与企业投资效率起调节作用,在控制危机冲击外部宏观环境的变化后这种调节效用仍然存在,长期负债对自由现金流与过度投资的调节作用更为明显。研究结果表明,对中国房地产上市企业而言,债务契约在企业治理中发挥着重要的“监督效应”和“自由现金流效应”,负债对企业投资非效率行为具有相机治理作用,可以在一定程度上抑制企业非效率投资,从而纾解股东与债权人之间的委托代理冲突。     

自由现金流与企业过度投资——基于内外部约束视角的实证研究

在我国转型经济的制度背景下,基于公司内外部约束视角,以我国制造业2001年—2012年主板上市公司为研究对象,研究了自由现金流与企业过度投资的关系,以及公司外部负债融资和内部公司治理机制对于过度投资的约束作用。研究表明:企业留存的过量自由现金流会造成企业的过度投资现象,而企业外部的债务约束以及内部完善的公司治理机制可以较有效的约束这种过度投资现象。结论对于建立约束企业过度投资行为的机制,提高企业投资决策效率具有理论和现实意义。     

“类金融”融资模式对企业投资效率影响研究——以沪深两市家电上市公司为例

[目的/意义]随着融资模式的多元化, 通过"账期"低成本占用各方资金的"类金融"融资方式成为企业资金的主要来源。这种新型融资方式通过影响企业资金流来影响其投资效率。本研究有助于度量"类金融"模式下债务来源对企业投资效率的具体影响, 从而提高投资效率。 [方法/过程]利用我国2011-2015年家电上市公司相关数据, 运用残差模型和效率模型, 研究"类金融"融资企业无息负债与有息负债对企业投资效率的影响。 [结论/结果]结果表明:"类金融"融资企业无息负债明显高于有息负债; 企业无息负债与投资效率正相关, 企业无息负债既可以有效抑制企业过度投资, 又可以在一定程度上抑制投资不足, 有利于负债相机治理作用的充分发挥; 有息负债则会加剧企业过度投资, 未能发挥负债的相机治理作用。      

债务期限结构对公司投资行为的影响——来自制造业上市公司的证据

本文以我国制造业的上市公司为研究对象,实证考察了负债融资的债务期限结构对公司投资行为的影响,从而揭示了负债作为治理机制所带来的经济后果。实证结果表明：短期负债约束公司长期投资活动;在一定负债程度上,长期负债有利于公司的长期投资行为;公司的资产规模和融资活动的现金流会影响公司投资活动的现金支出,进而影响公司的投资活动选择。     

论债务契约条款对自由现金流治理的妙用

公司治理结构学说认为,债券是根据条约设计出来的治理结构,称为条约治理。利用不同的债务契约条款,对债权人监控债务企业自由现金的运作,能够发挥不同的治理作用。其中,债务期限结构、股利限制条款、可转换债券、违约风险贴水等工具,对于限制自由现金流使用的随意性、防止过度投资、改善投资不足、抑制资产替代动机等导致的自由现金流浪费,都有良好作用。     

基于成长性的公司债务融资与投资相关性研究

以我国A股市场上市公司为研究对象,分析不同成长性以及不同股权性质企业中负债及其结构与投资的相关性及其差别,结果表明：负债融资总体上减少了我国上市公司的投资,债务发挥了治理作用,但在低成长性企业中,负债融资比例与投资规模并没有显著的负相关关系,负债没有发挥治理作用;债务期限结构（短期负债/总负债）与投资规模在低成长性企业中显著正相关,说明短期债务比重较少的债务期限结构约束了低成长性企业的过度投资;在国有控股上市公司中,债务来源结构（银行借款/总负债）与投资规模显著正相关,说明其银行借款不仅不能发挥出负债应有的治理作用,反而还加重了过度投资。因此,应关注企业的成长阶段对于其融资方式选择的影响;深化企业和银行的改革,尤其要注重国有企业银行贷款的合理性;并通过加强对债权权益的保护来进一步规范企业融资行为。     

谈跨表的财务比率分析

一、现金流量表与资产负债表1．短期偿债能力分析。仅用流动比率和速动比率来分析企业的短期偿债能力，往往有失偏颇。在流动负债中，预收账款是企业预先向购货方收取的购货款，不需要以现金偿还，用货物偿付即可。因此，在进行短期偿债能力分析时，应从流动负债中扣除。由于流动比率和速动比率存在不足，所以需要引入现金流量表中的经营活动现金净流量与资产负债表的相关指标进行对比分析，可以完善短期偿债能力分析指标体系。具体指标为：①经营现金融资债务比率＝经营活动现金净流量／（短期借款＋一年内到期的长期负债）。该指标反映运用经营活动产生的现金净流量偿还流动负债中融资性负债的能力。该比例应大于1，表明企业能及时偿还到期债务，具有良好的信誉。②经营现金经营性负债比率＝经营活动现金净流量／经营性负债。公式中的经营性负债是指企业在生产经营活动中自发形成的流动负债，具体包括资产负债表上流动负债项目中除了短期借款和一年内到期的长期负债以外的所有项目，它是企业经营资金的重要来源。如果不存在现金折扣和应付票据的利息，还可以认为它是无成本的短期借款，属于商业信用的范畴。该指标反映企业以经营活动产生的现金净流量偿还经营性负债的能力。该比率既不能太大也不能太...     

债务治理、高质量审计与自由现金流过度投资——来自我国A股上市公司的经验证据

以2003～2009年我国A股上市公司为样本,考察高质量审计与银行借款的交互作用对自由现金流过度投资的影响。研究发现:银行借款可以显著地缓解自由现金流过度投资问题,该缓解效应主要来自于短期借款;随着高质量审计的引入,银行借款缓解自由现金流过度投资的效应更显著,表明高质量审计与债务治理机制之间存在协同效应;进一步检验还发现,高质量审计与银行债务治理机制间的协同效应更显著地存在于金融发展程度高的非国有上市公司中。     

负债融资对企业投资行为的影响——基于代理成本理论的实证研究

本文以上市公司为研究对象,从股权融资代理成本的角度出发,研究了负债融资对企业过度投资的相机治理作用。     

管理者过度自信与企业非效率投资

在不考虑信息不对称和代理问题的"非理性管理者"模型框架下,选取中国上市企业近五年(2008—2012年)的样本,研究了不同企业属性下的管理者过度自信对企业投资决策和投资效率的差异性影响。结果表明,企业自由现金流充裕时,管理者过度自信与企业过度投资正相关。在过度投资方面,管理者过度自信对民营企业的影响更大;在投资不足方面,国有企业对自由现金流过高的依赖使得管理者过度自信对国有企业的影响更大。     

高科技上市公司投资和内部融资敏感性研究

高新技术产业在国民经济发展中的作用越来越明显,但融资困难问题已成为约束高新技术企业发展的瓶颈。我国高科技上市公司投资—现金流敏感系数显著为正,不确定性对投资具有显著的负的影响。以现金红利、股权性质作为融资约束的标准时,融资约束和投资—现金敏感性同向变动。我国高科技上市公司投资—现金流敏感系数主要源于自由现金流理论下的投资过度。     

房地产上市公司债务融资对公司治理效率影响的实证研究

从理论上讲,债务融资在经营者激励、信号传递和控制权的转移等三方面表现出治理效应.房地产是一个资金密集型行业,且债务融资比例高于除金融业以外的其他行业.文章选取房地产上市公司作为实证分析样本,发现房地产企业债务融资与公司治理效率负相关,债务融资没有起到相应的治理效用.因此,文章提出改进房地产上市公司债务融资结构的建议,以提升公司治理效率.     

资结构与契约

从契约的角度来论述资本结构，试图说明企业的契约结构通常表现为债务-权益结构；债务契约能有效地降低企业总的契约成本，企业最优的资本结构（即最佳的负债比率）要保证负债-权益结构中的契约成本最低，即使用负债融资所避免的重复监控成本与负债所带来的代理成本相等。     

现金流量最优化:现代企业财务管理的目标

现金流量最优化 ,并非单纯指现金净流量的最大化 ,它要求企业在理财过程中 ,在保持现金流动性与收益性、有效的现金流出与现金流入间最佳结构关系的基础上 ,实现现金净流量最大化 ,从而保证企业财务长期处于最优化状态。现金流出控制的中心是保证现金流出的有效性 ,侧重收益性的提高 ;现金流入控制则充分考虑了企业经营对流动性的要求。企业在投资、融资、股利分配、现金预算以及财务控制等具体环节上 ,都必须遵循现金收益性与流动性统一的原则 ,有效使用资金 ,合理控制现金的流量 ,体现现金流量最优化这一核心思想。１、投资决策。企业为了获取现金性盈利 ,必须进行投资决策 ,以灵活运用资本来强化现金流量管理 ,它分为两类 :一是长期投资 ,必须用净现值等来判断投资项目的可行性 ,属于长期时间序列下的现金流量管理 ;二是短期投资 ,它强调短期现金的流动性 ,是一种在长期规模既定状况下的短期资产存量的现金流转问题。２、融资决策。实现融资决策目标主要依据两项内容 :一是对资本结构的调整。现金流量管理要求长期负债融资必须以现金性收益作为其偿债来源 ,且以短期资产的流动性作为融资管理的依据 ,并作为衡量融资风险的依据之一 ;二是负债融资的优...     

资本结构与契约

本从契约的角度来论述资本结构，试图说明企业的契约结构通常表现为债务－权益结构；债务契约能有效地降低企业总的契约成本；企业最优的资本结构（即最佳的负债比率）就是：使用负债融资所避免的重复监控成本与负债所带来的代理成本相等。     

债务融资对公司绩效的影响研究——以我国医药类上市公司为例

债务融资治理是公司外部治理的重要方面。以我国医药类上市公司为例,对上市公司绩效与债务相关指标之间的关系进行实证分析的研究结果表明：长期负债和应交税金与短期负债之比与绩效呈正相关关系．而银行贷款、资产负债率、应付账款则与绩效呈负相关关系。因此建议我国应制定企业信用评估体系、强化银行债权的相机治理功能、完善企业破产机制、大力发展债券市场,以促进公司提升其治理水平和经营绩效。     

合约理论视角下的资本结构和企业价值——来自信息技术企业的证据

资本结构和企业价值之间的关系历来是理论界和实务界共同关注的重要问题。合约理论视角下资本结构与企业价值之间的关系是,低负债的资本结构使大股东和管理层缺乏适度的债务激励,而长期负债对于融资活动产生的现金流具有正向作用,这说明长期负债在一定程度上能约束管理层和大股东输送资金的行为;同时,控制权向大股东倾斜对于科技型企业价值有反向作用,这表明在缺乏有效激励和监管的情况下,管理层和大股东会相互勾结,并通过投融资活动掏空上市公司。     

合约理论视角下的资本结构和企业价健——来自信息技术企业的证据

资本结构和企业价值之间的关系历来是理论界和实务界共同关注的重要问题。合约理论视角下资本结构与企业价值之间的关系是,低负债的资本结构使大股东和管理层缺乏适度的债务激励,而长期负债对于融资活动产生的现金流具有正向作用,这说明长期负债在一定程度上能约束管理层和大股东输送资金的行为：同时,控制权向大股东倾斜对于科技型企业价值有反向作用,这表明在缺乏有效激励和监管的情况下。管理层和大股东会相互勾结,并通过投融资活动掏空上市公司。     

金融发展与企业投资效率———基于融资约束与预算软约束视角的分析

沿着“金融发展—融资约束缓解—企业投资”的思路探讨了中国金融发展对企业投资效率影响,研究结果显示：（１）中国企业普遍存在融资约束,但预算软约束弱化了国有企业融资约束的实际作用。（２）金融发展通过金融中介———国有银行体系这一途径缓解了国有企业的融资约束,而对非国有企业融资约束的缓解效应并不显著。（３）预算软约束弱化了金融发展对国有企业融资约束的缓解作用和对投资效率的促进作用,并带来过度投资和效率损失;由于金融发展对非国有企业融资约束的缓解效应不显著,也难以在提高企业投资效率方面起到推动作用。因此,缓解企业融资约束、提高企业投资效率,必须同时从金融发展（尤其是金融市场发展）与硬化预算约束两方面着手。     

融资约束、流动性管理与企业投资——来自于沪深A股上市公司的经验证据

文章以2007—2011年间沪深两市中的1183家上市公司为研究对象,通过对以往研究中采用的投资-现金流敏感性模型和现金-现金流敏感性模型进行适当的改造来进行实证检验。研究发现,面临融资约束的上市公司,一方面其投资-现金流敏感性弱于无融资约束的公司,另一方面其现金-现金流敏感性强于无融资约束的公司,同时其现金-现金流敏感性强于投资-现金流敏感性。这些结果共同表明面临融资约束的上市公司的确通过流动性——现金持有的管理来缓和其在现金流状况不佳时面临的投资不足问题,从而有助于提高公司投资效率与公司价值。