管理层权力、并购效率与股价崩盘风险

本文聚焦中国A股上市公司,取2007-2016年为主要的窗口期间,通过样本研究,对管理层权力与股价崩盘风险的关系进行实证检验.进一步地,本文以商誉及对应的商誉减值构建并购效率的衡量指标,将其作为调节变量对管理层权力与股价崩盘风险的关系进行深度探讨.通过模型构建、回归与分组统计,本文得到三个方面的结论.第一,管理层权力的增大对股价崩盘风险具有正向推动作用;第二,上市公司高溢价确认商誉后又大额计提减值,会降低并购效率,进而触发股价崩盘风险;第三,并购效率的提高,会使管理层权力与股价崩盘风险正相关的显著性得以抑制.     

CEO股价崩盘经历与企业风险承担：“司空见惯”还是“杯弓蛇影”

股价崩盘严重影响资本市场的健康发展，亟待研究股价崩盘对高管行为和企业经营产生的具体影响。基于感觉适应和恐惧泛化定律，提出“司空见惯”和“杯弓蛇影”两类竞争性假设，构建“股价崩盘经历—CEO行为—企业风险承担”的分析框架，利用2007—2019年A股上市公司的数据进行实证检验，以揭示后股价崩盘阶段的CEO行为特征。主要结论包括：CEO股价崩盘经历能显著降低企业风险承担水平，验证“杯弓蛇影”观；高学历CEO和男性CEO在经历股价崩盘后更可能降低企业风险承担水平，公司内部原因诱发的股价崩盘经历对CEO风险承担的负向影响更明显；CEO股价崩盘经历主要通过降低企业财务杠杆、信用销售、坏账损失、过度投资和投资不足以及提高企业营运资本比例来降低企业风险承担水平。因此，企业管理者不仅要关注股价崩盘的前因，还应重视股价崩盘的后果，从而服务股价崩盘后的企业管理实践。     

同谘合谋还是同舟共济:非控股股东网络权力与股价崩盘风险

非控股股东可以抑制控股股东和管理层隐藏坏消息的行为,也可以通过合谋而形成利益输送渠道,因此非控股股东对于维护资本市场的秩序至关重要.从股价崩盘的研究视角,考察了非控股股东网络权力对崩盘风险的影响.研究发现:非控股股东网络权力越大,越能降低企业的股价崩盘风险.进一步的机制分析发现:非控股股东网络权力是通过嵌入效应和治理效应抑制股价崩盘风险的;前者通过网络信息关系和结构嵌入效应抑制股价崩盘风险,后者通过对控股股东掏空和管理层"捂盘"行为的治理而降低股价崩盘风险.     

CEO权力、董事会治理与公司冒险倾向

从CEO风险规避行为视角出发,实证研究了CEO权力对上市公司冒险倾向的影响,并检验了董事会治理机制对公司冒险倾向和CEO权力之间关系的调节作用。研究发现:上市公司冒险倾向与CEO权力之间负相关,企业高管权力过大会加重代理问题,降低高管风险承担意愿,公司表现出较低的冒险倾向;董事会独立性并不明显影响公司冒险倾向与CEO权力之间的关系;董事会持股对公司冒险倾向与CEO权力之间的关系起到负向调节作用,董事会持股比例越高,则公司冒险倾向与CEO权力之间的负相关关系越弱。因此,通过改善董事会治理机制,能够缓解管理层过度保守的经营行为,提高股东价值。     

产权性质、股票流动性与股价崩盘风险

从市场微观结构的视角,研究我国上市公司股票流动性对未来股价崩盘风险的影响,并结合公司最终控制人性质进行剖析,发现股票流动性有助于降低股价崩盘风险,但国有上市公司股票流动性与股价崩盘风险之间的负相关关系显著较弱.进一步分析表明,股价崩盘风险与权益资本成本呈显著正相关关系,在股票流动性较高的公司,这种正相关关系较弱.本文研究结论表明,只有继续深化国有企业改革、优化股权结构与公司治理并加强制度建设,才能增强市场流动性、降低股价崩盘风险并促进股市健康发展.     

融资融券、异质信念与股价崩盘风险

文章利用2010年3月至2022年3月的3 495只A股数据，实证研究了融资融券的实施是否降低了异质信念对我国股价崩盘风险的影响，并根据公司规模进行了异质性分析。研究发现：我国融资融券政策的实施增大了异质信念对股价崩盘风险的影响。在融资融券政策实施后，小规模公司的异质信念对股价崩盘风险的促进作用更强。     

企业生命周期与股价崩盘风险

股价崩盘风险的影响因素包括信息环境、非理性行为、基本面以及文化制度四个层面,而企业生命周期理论表明,不同生命周期的公司在以上四个层面存在系统性差异,因此股价崩盘风险的影响因素可以在企业生命周期理论下得到统一。本文基于该思路分析了股价崩盘风险与企业生命周期的关系,发现不同生命周期下的崩盘风险在程度、影响因素和监管机制上均有较大差异。初创期公司股价崩盘风险最大,成长期次之,成熟期最小,衰退期与成熟期无显著区别;初创期主要受成长性和激进度影响,成长期取决于合理估值下的增长性,成熟期侧重估值水平的合理性,衰退期取决于能否实现转型;各类内外部监督机制对崩盘风险的作用有限,只有严格审计和国有持股起到一定效果,卖空机制反而加剧了成长期的崩盘风险,以上结论对行业生命周期同样成立。     

信息披露质量与股价崩盘风险:分析师预测的中介作用

文章利用深交所上市公司信息披露考评数据,考察了公司信息披露质量对股价崩盘风险的影响,以及作为信息中介的证券分析师所发挥的作用.研究发现,公司信息披露质量与股价崩盘风险显著负相关,且这一结果主要是由信息披露质量下降引起股价崩盘风险增加所致,而信息披露质量提高对股价崩盘风险的缓解作用不明显.此外,文章发现良好的信息披露质量能够显著降低分析师的预测误差,而较低的预测误差可进一步缓解股价崩盘风险,这说明分析师预测活动在信息披露质量与股价崩盘风险之间起中介作用.文章的研究对于认识分析师在资本市场中的作用,以及提高信息披露质量、降低股价崩盘风险、促进资本市场平稳发展具有重要的理论与现实意义.     

披露其他综合收益能够降低股价崩盘风险吗?

本文以2009～2016年中国A股上市公司为研究样本,从股价崩盘风险的角度考察了披露其他综合收益对资本市场的影响,研究发现:披露其他综合收益能够显著降低公司股价崩盘风险,并且该效应在内部信息环境和外部制度环境较差的公司中更显著。中介效应研究表明,披露其他综合收益不仅能够直接降低股价崩盘风险,还能够通过提高分析师预测的准确性而降低股价崩盘风险。进一步研究发现,其他综合收益各组成项目对股价崩盘风险的影响存在显著差异。     

在职消费、制度环境与股价崩盘

文章以沪深两市2010-2017年A股主板上市公司为样本,研究高管在职消费对企业股价崩盘风险的影响。研究发现:一是高管在职消费提高了公司股价未来崩盘的风险;二是制度环境对高管在职消费对股价崩盘风险的正向影响有抑制作用,即制度环境越好的地区,其注册地所在公司在职消费水平与股价崩盘风险越不显著。为降低企业股价崩盘风险,防范化解重大金融危机,必须加强我国制度和政策对企业高管的约束,深化市场化改革,完善高管薪酬激励制度,规范高管在职消费支出,培养优质经理人。     

Corporate social irresponsibility,CEO overconfidence,and stock price crash risk

This study examines whether and how corporate social irresponsibility (CSI) influences stock price crash risk for firms with overconfident CEOs. We find that the positive association between CEO overconfidence and stock price crash risk as shown in prior studies is significantly weakened when firms have higher CSI concerns. As a result, our intriguing findings demonstrate that investors are less surprised at the negative news hoarded by overconfident CEOs of CSI firms, possibly because they are already aware of and have previously reacted to the socially irresponsible behavior in their daily operations.     

CEO的财务经历有利于缓解企业融资约束吗*

CEO的财务经历有利于其做出合理的融资决策和投资决策,从而有助于降低企业融资约束。以2000—2013年沪深A股上市公司作为研究对象,本文实证检验结果证明了笔者的这一假设。该结论在控制内生性以及采用其他指标衡量融资约束等稳健性检验之后仍然成立。进一步检验结果表明,在外部融资条件较差时,CEO财务经历对于缓解融资约束的作用更为显著;同时,CEO财务经历有助于企业提高投资绩效。这表明了具有财务经历的CEO通过提高企业外部融资能力和投资决策的合理性,从而缓解企业融资约束。本文在丰富高阶梯队理论和融资约束领域文献的同时,对于上市公司制定科学合理的CEO聘任决策以及缓解融资约束等方面有重要的启示。     

学者型CEO更富有社会责任感吗——基于企业慈善捐赠的研究

社会公众对学者道德角色的期待、学术职业工作内容与环境的特殊性以及在长期的师德传承塑造了学者高尚的道德观念和更强的社会责任感,因此学者型CEO推动了企业实施更多利他倾向的慈善捐赠行为。以2004—2016年沪深股市A股上市公司为研究对象,本文实证检验结果为该假设提供了较为充分的证据支持。笔者发现,当CEO拥有学术经历时,其所在企业的慈善捐赠水平更高。以汶川大地震为外生事件的研究结果为本文的研究结论提供了进一步的证据。此外,笔者还从经济动机、政治动机和私利动机假说等方面排除了本文发现的其他可能解释。本文较好地丰富了高层梯队理论和慈善捐赠动机领域的文献。     

CEO技术专长与企业技术资本积累——CEO过度自信的调节效应

以2015—2020年沪深A股上市公司为样本，实证检验CEO技术专长对企业技术资本积累的直接效应及CEO过度自信的调节效应。结果显示：CEO技术专长显著促进企业技术资本积累；CEO过度自信的调节效应较为显著；规模大且CEO实施股票期权激励的企业，CEO技术专长的直接效应、过度自信的调节效应明显高于规模小且CEO实施限制股票激励的企业；与民营企业相比，国有企业CEO技术专长的直接效应、CEO过度自信的调节效应更突出。     

高送转与股价崩盘风险:抑制还是加重

本文以我国2003—2015年A股公司为样本,考察了公司“高送转”与股价崩盘风险之间的关系。研究发现,公司“高送转”能够有效抑制股价崩盘风险,相对于创业板,主板公司“高送转”抑制股价崩盘风险的作用更为显著。而且,“高送转”对于股价崩盘风险的抑制作用并不受公司财务状况和减持情况的影响,该抑制作用的期限超过了我国投资者平均持股时间。本文有助于加深人们对于“高送转”经济后果的认识。     

客户集中度与股价崩盘风险：火上浇油还是扬汤止沸*

客户是企业重要的利益相关者,重要客户是否对供应商的经营决策、财务决策以及风险产生影响是一个重要的理论和实务问题。本文从股价崩盘风险的角度研究客户集中度的影响。研究结果表明,客户集中度越高,公司股价崩盘风险越低。这表明,整体上客户集中度有助于股价崩盘风险的缓解。进一步研究发现,客户集中度对股价崩盘风险的治理作用主要源于供应链整合而非客户议价能力。这表明,客户集中有利于公司与客户之间供应链整合,进而降低公司的经营风险和信息披露风险,最终缓解股价崩盘风险。     

中国银行业系统性风险研究*——宏观审慎视角下的三个压力测试

本文在传统网络模型中加入去杠杆—降价抛售机制,研究以下两类宏观经济冲击对银行体系系统性风险的影响。从房地产贷款违约压力测试看,房地产贷款违约引起的传染风险是系统性风险的重要来源;传染损失比重和去杠杆次数结果则表明,2007年我国银行面临的传染风险最高,之后呈现快速下降的趋势;参数敏感性结果表明,网络模型中去杠杆、降价抛售以及破产对传染风险的相对重要性依次递减。从地方政府融资平台贷款违约压力测试看,大型商业银行受平台贷款违约的影响小于股份制和城市商业银行。此外,平台贷款违约概率存在阈值,在阈值之上银行损失和倒闭急剧攀升。基于银行倒闭压力测试,量化出本文的网络模型相对于传统网络模型的优越性。本文还发现中国金融体系的系统重要性与系统脆弱性指标的“错配”对于维持金融体系稳定非常关键。     

互联网沟通与股价崩盘风险

本文采用2010年第1季度—2015年第3季度深交所上市公司作为研究对象,对“互动易”问答平台上企业与投资者沟通的内容与股价崩盘风险之间的关系进行了研究,具体而言,研究投资者提问以及董秘回复的负面语气是否能够降低相应公司股价崩盘风险。研究发现：首先,投资者提问的负面语气能够显著降低公司的股价崩盘风险,董秘回复的负面语气则与股价崩盘风险不相关。其次,机构投资者持股比例较高或持股户数较多的股票,公司股价崩盘风险与投资者提问的负面语气之间的负向关系更强。此外,进一步的分析表明,投资者提问的语气越负面,机构投资者下期的持仓越小,越倾向于卖出股票,且投资者提问的负面语气能够显著地降低信息不对称;投资者正面语气与股价崩盘风险之间不存在显著的相关性。本文为管理层与投资者信息交流机制方面的研究以及股价崩盘风险方面的文献提供了有益的补充。     

年轻高管与企业股价崩盘风险：来自“代理冲突观”的证据*

在企业纷纷实施高管年轻化战略的背景下，本文从股价崩盘风险的视角分析和检验了年轻高管风险偏好的经济后果及其作用机理。本文基于“个体认知观”和“代理冲突观”展开理论推演，采用中国沪深A股非金融上市公司的数据，检验发现，年轻高管会显著加剧企业未来的股价崩盘风险，且这种影响主要存在于民营企业，在国有企业并不显著。进一步针对具体作用机制的检验发现，年轻高管在投资决策中选择了更多能迅速提升个人收益的风险性投资项目，但在不能迅速提升个人收益的风险性投资项目上与年长高管没有显著差异。同时，年轻高管对股价崩盘风险的加剧效应仅仅存在于高管在上市公司领取薪酬的样本企业，且更高的独立董事比例能显著抑制年轻高管的股价崩盘风险加剧效应。这表明，年轻高管个体认知层面的风险偏好被其追求个人私利最大化的代理冲突所扭曲，进而为年轻高管风险偏好的“代理冲突观”提供了实证证据。     

年轻高管与企业股价崩盘风险：来自“代理冲突观”的证据*

在企业纷纷实施高管年轻化战略的背景下，本文从股价崩盘风险的视角分析和检验了年轻高管风险偏好的经济后果及其作用机理。本文基于“个体认知观”和“代理冲突观”展开理论推演，采用中国沪深A股非金融上市公司的数据，检验发现，年轻高管会显著加剧企业未来的股价崩盘风险，且这种影响主要存在于民营企业，在国有企业并不显著。进一步针对具体作用机制的检验发现，年轻高管在投资决策中选择了更多能迅速提升个人收益的风险性投资项目，但在不能迅速提升个人收益的风险性投资项目上与年长高管没有显著差异。同时，年轻高管对股价崩盘风险的加剧效应仅仅存在于高管在上市公司领取薪酬的样本企业，且更高的独立董事比例能显著抑制年轻高管的股价崩盘风险加剧效应。这表明，年轻高管个体认知层面的风险偏好被其追求个人私利最大化的代理冲突所扭曲，进而为年轻高管风险偏好的“代理冲突观”提供了实证证据。