买卖价差与限价指令簿信息：基于时变MRR模型的实证研究

本文的主要目的是研究限价指令簿信息与买卖价差之间的关系。本文引入限价指令簿信息指标作为模型参数的状态变量．提出了时变MRR模型,并基于此模型对中国A股市场买卖价差进行了实证研究。本文实证表明,限价指令簿中所体现出的净卖出（买入）压力对原MRR模型中的流动性成本参数具有显著影响,且这种影响在买单与卖单中是非对称的;限价指令簿中的订单总量,则可以反映出交易流数据中无法反映的信息不对称程度,对原MRR模型中的信息不对称成本参数具有显著影响。另外,通过时变MRR模型估计出的隐含价差的日内走势与真实绝对价差及真实相对价差走势吻合,这说明模型可以较好地反映我国A股市场买卖价差的性质。     

交易所问询函有监管作用吗?——基于并购重组报告书的文本分析

在国务院大力强调优化兼并重组市场环境的形势下,2014年以来交易所广泛使用的并购问询函制度能否发挥监管作用,成为并购重组服务实体经济能力的重要影响因素。为此,本文研究交易所问询函是否降低并购重组信息不对称进而提升并购绩效。研究结果表明,交易所问询函能够识别并购重组中的潜在风险,表现为信息不对称程度较高、报告书信息披露质量较差的并购重组交易更可能收到问询函。进一步地,被问询样本在收到问询函之后的买卖价差、分析师盈余预测误差以及分析师乐观程度较低。针对具体作用机制,本文采用文本分析法比较修订前后的并购重组报告书,发现新修订报告书中标的方历史信息和前瞻信息的内容均更多,且更详细,表明问询函制度通过改善信息披露缓解了并购交易的信息不对称问题。经济后果方面,本文发现信息披露改善较多的被问询样本重组成功的可能性更大,未来市场业绩也更好。本文研究不仅丰富了问询函经济后果的相关研究,也为问询监管政策缓解并购重组信息不对称提供了理论参考。     

中国股市流动性间接指标的检验——基于买卖价差的实证分析

本文应用1999—2009年中国股市交易数据,研究了买卖价差间接指标的适用性,反映了中国股市流动性的历史与现状。通过考察横截面和时间序列相关性,以及与信息不对称指标的相关性,本文发现:收盘前报价价差和有效价差优于其他间接指标;Amihud指标优于其他低频指标。一些间接指标的表现异于国外文献,这表明买卖价差的间接指标在中国市场的应用需要更为谨慎。本文还发现流动性对收益率具有明显的解释作用,是影响股票收益的重要因素之一。     

股票交易活跃性、流动性与基于信息的交易——对H股的微观结构分析

本文针对H股样本研究股票的交易活跃性、流动性与基于信息交易的概率三者之间的关系.交易活跃性用交易量和日成交笔数来衡量,流动性用买卖价差度量,本文运用Easley等人(1996)提出的实证研究技术,利用H股的交易数据估计基于信息交易的概率(PIN),用以度量基于信息交易的风险大小.研究结果表明,交易不活跃的股票具有更大的价差,同时具有更大的基于信息交易的概率,交易不活跃的股票具有更大的价差是由于基于信息交易的风险更大而引起的;基于信息交易的概率能够很好地解释个股之间的价差差异.另外,我们还发现交易越活跃的股票信息事件发生的可能性越大.最后根据实证结果提出了相关的政策建议.     

中国会计准则的国际趋同与信息不对称——来自A股公司交易量的经验证据

本文以A股公司为样本,以交易量作为信息不对称的代理变量,分析了中国会计准则的国际趋同对信息不对称的影响,检验了会计准则的国际趋同是否能够减少信息不对称。研究结果发现,在控制了买卖价差、股票报酬波动性和公司规模等变量的影响以后,会计准则国际趋同变量与A股公司的交易量显著正相关,中国会计准则的国际趋同能够显著减少信息不对称。     

我国股市流动性与执行成本研究

本文通过研究中国股市的交易制度、流动性和执行成本,深入分析A、B股价差形成的原因,发现:(1)A、B股之间存在显著的信息不对称,B股投资者具有较大的信息搜寻成本,导致其知情交易者执行成本高于而流动性低于A股;(2)投资者对B股交易要求较高的风险报酬,因此B股的买卖价差大于A股;(3)在B股对境内投资者开放前后,A、B股买卖价差的特征没有显著的不同;(4)倘若控制住执行成本中普通交易者对知情交易者所要求的风险补偿,A、B股买卖价差的区别就消失了。因此,本文认为:证券市场投资主体的结构变化不是影响流动性和买卖价差的主要因素,在目前形势下,政府应在B股市场引入做市商制度并加强交易监管,才能提高B股的流动性并降低其执行成本。     

基于修正的PIN模型的股票信息风险测度研究

对股票信息风险进行准确的测度无论对资产定价、风险管理还是市场绩效的衡量都有着重要意义.Easley,Kiefer,O'Hara and Paperman(1996)最早提出了直接测度信息风险的经典PIN模型,此后该模型成为测度信息风险的炙手可热的模型.然而,PIN模型隐含的买卖指令之间的负相关性与实际数据中买卖指令之间的正相关性并不相符.本文在Easley,Kiefer,O'Hara and Paperman(1996)提出的经典的PIN模型基础上,通过增加交易动机,提出了修正的PIN模型.本文基于中国股票的逐笔交易数据,利用修正的PIN模型对我国股票具有的信息风险进行的实证研究表明,修正的PIN模型隐含的买卖指令之间的相关性和买卖指令的方差能够更好地与实际数据相匹配.经典的PIN模型由于忽视了市场指令流冲击事件发生时引起的交易动机,倾向于高估股票具有的信息风险.     

贷款信息披露认证效应研究——来自制造业上市公司并购宣告收益的证据

上市公司信息披露的主要目的之一是减轻信息不对称对企业价值的损害.本文通过对2005—2014年207个以现金为支付方式的制造业上市公司股权收购样本的研究,发现信息不对称程度与收购方并购宣告累积异常收益率显著负相关;控制并购宣告前披露高管人事变动信息、增资增发信息、投资信息后,发现贷款信息披露与收购方并购宣告收益显著正相关.进一步研究发现,贷款信息披露可以显著地降低信息不对称对收购方并购宣告收益的损害.并且认为,银行贷款具有认证作用,对贷款信息的披露可以改善由于信息不对称造成的投资者逆向选择,从而提高企业的市场价值.     

信息传递、逆向选择与信息效率——对我国证券分析师作用的实证考察

本文在将证券分析师的作用划分为信息传递、逆向选择和信息效率等三类的基础上,用中国上市公司的数据,基于高频数据构造价差指标以衡量股票流动性,采用价差分解方法构造逆向选择指标以衡量信息不对称,对分析师跟踪与信息不对称和股票流动性之间的关系进行实证考察,研究结果表明:在我国股市中,分析师跟踪导致了逆向选择,即加剧了信息不对称程度,但由于分析师跟踪同时还提升了信息效率,即使得私有信息更快地反映在股票价格之中,降低了资产价值的不确定性,且信息效率效应支配了逆向选择效应,因此,从整体来看,分析师跟踪提高了股票流动性.本研究表明,分析师市场的发展有利于资本市场功能的发挥,但在发展的过程中,还需进一步规范分析师的信息披露行为.     

提高上市公司信息披露有效性

<正>信息披露有效性的丧失引起上市公司和投资者之间、机构投资者和中小投资者之间的信息不对称,可能导致内幕交易泛滥、买卖价差扩大、公司资本成本上升,股价大幅度波动等一系列经济后果,进而影响社会资源的有效配置。提高信息披露的有效性,已成为我国在向"披露型监管"发展的过程中需要不断完善的内容。     

股权结构对买卖价差的影响研究

本文从市场微观结构层面研究了买卖价差和股权结构之间的关系,引入股权激励和B、H股因素,选取2006年至2010年上证180指数成分股作为研究标的。研究表明,公司内部人和机构投资者持股增加了买卖价差,并且机构投资者的影响更大,股权转让会导致买卖价差上升。股权激励在长期中能够降低买卖价差,但是在牛市行情中作用不明显。发行B、H股产生的市场分割和信息非对称会提高A股的买卖价差。     

证券市场在买卖单不均衡下的效率与适存性——以美国NYSE和NASDAQ为例

本文的目的主要比较现存市场机制的设计在买卖单不均衡情况下的效率。我们以美国 NYSE和 NASDAQ为例进行了研究。我们分别比较了纽约证券交易所与那斯达克由买卖单不均衡回到均衡所需的时间、事件前后的流动性以及事件前后信息不对称的情形 ,结果发现纽约证券交易所由买卖单不均衡回到均衡所需的时间较那斯达克短、事件造成流动性的下降较小 ,但是那斯达克在信息不对称方面的表现则较纽约证券交易所好。整体看来 ,纽约证券交易所吸收不均衡买卖单的效率较高 ,因此纽约证券交易所的市场交易机制可能是比较理想的设计 ,并可能是投资者所面对的较有效率的交易环境     

交易冲击下买卖报价的非对称调整模式研究

由于买卖报价共同分享股票有效价格,故两者是协整的时间序列,交易冲击后买卖报价在买卖价差的误差修正作用下逐渐回归到均衡水平。本文构建一个限制性VEC模型并利用中国股票市场数据进行实证研究。结果表明,交易冲击下买卖价差的修正作用显著,并通过买价的大幅增加和卖价的小幅降低来实现的。同时,交易冲击下的买卖报价是非对称调整的,主动性买使得买卖报价同时增加但买价增加得更多,而主动性卖导致买卖报价同时下调且买价调整幅度更大。另外,还发现买入往往比卖出包含更多的信息。     

基于实验经济学的信息定价效率研究

本文从理论角度对不同信息结构下的市场定价效率进行比较分析,通过设置13组不同信息结构的实验来验证信息对称是否是市场有效定价的充分或必要条件,私有信息的不同含量是否会对市场定价效率产生不同的影响。研究结果显示:在理论上,定价效率最优并不在信息完全对称的市场信息结构下出现,而是当私有信息拥有者的占比达到一定比例时出现。也就是说,理论上私有信息在市场中是具备一定的定价效率的,定价效率的高低与非私有信息拥有者的占比、对交易信息的认知和理解能力等因素有关。在本文的实验中,表现为随着市场中私有信息拥有者占比的增加,市场定价效率先是提高,当达到一定极值后,信息效率又会逐渐降低,即形成一个倒U型波状走势。     

基子微观结构理论的中国股市买卖价差成分研究

本文以全融市场微观结构理论为基础，运用高频数据对我国上海股票市场中买卖价差成分的分解进行了实证研究，结果发现买卖价差可以分解为信息不封称成分、指令处理成分和指令持续成分．追三种成分在上海股市显着存在。井在此基础上研究了各买卖价差成分与流动性、交易规模的关系．以及买卖价差成分的日内变动趋势，从而揭示了我国股票市场微观结构特徵，以期从更深层次来理解中国股市的微观结构，为完善股票市场运行机制提供了参考。     

基于信息披露的目标公司价值估计策略

信息不对称、有限理性增加了并购公司对目标公司价值估计的难度,本文通过分析目标公司的信息披露尤其是自愿披露的信息来识别目标公司的并购动机,促进并购公司对目标公司价值估计的有效性.通过分析目标公司披露的信息来降低信息不对称所引起的目标公司价值估计偏差,促进并购参与各方采用正确的策略与方法.提出了信息披露的稳定策略,并证明在信息披露稳定策略下目标公司价值估计的策略是最优的.     

沪市封闭式基金流动性、买卖价差与市场深度分析——一个基于高频数据的经验研究

本文采用Brockman and Chung（1999）使用的买卖价差分解技术，将价差分解成逆向选择成本、指令处理成本和指令持续性成本三部分，并运用在上海证券交易所上市的25只封闭式基金2005年9月9日至2006年9月28日期间的高频交易数据进行回归分析。实证结果表明，价差中逆向选择成本仅占27．36％，明显低于沪市股票市场（37．05％，见杨朝军等（2002）），沪市封闭式基金市场的信息不对称程度较沪市股票市场轻。进一步实证分析表明，沪市封闭式基金的买卖价差对收益率波动率较为敏感，而以报价深度度量的市场深度则对价格的变动较为敏感。     

证券交易成本的因素分析

文章从证券交易成本的来源出发,分析了交易成本的三个成分,即指令处理成本、存货成本和逆选择成本,产生的原因及其变化的影响因素。买卖价差只是交易成本的反映,对市场的存续没有影响。买卖价差的变化和交易成本变化的影响因素相同,但交易成本不同成分变化的影响因素是不同的。     

信息不对称、融资约束与投资—现金流敏感性——基于市场微观结构理论的实证研究

投资—现金流敏感性研究是当前投资理论研究的主流方向之一。当前针对这一问题的研究还存在着诸多争议,其中公司融资约束程度的度量问题是争论的焦点。本文借鉴市场微观结构理论中的信息不对称指标PIN值作为融资约束的代理指标,研究发现:信息不对称水平越高,则公司的投资支出越低。进一步的检验发现,信息不对称水平较高的公司,其投资—现金流敏感性也较高,并且信息不对称导致的融资约束与投资—现金流敏感性的关系并不是线性的。本文的研究不仅体现了新的研究视角、方法和思路,丰富了投资—现金流敏感性领域的相关文献,而且可以为我国资本市场的完善和企业的投融资决策提供参考。     

会计稳健性、信息不对称与并购绩效——来自沪深A股上市公司的经验证据

本文基于会计稳健性作为一项公司治理机制能够减弱公司管理者与其他缔约主体之间信息不对称的研究视角,检验了会计稳健性对并购方绩效的影响。结果发现,会计稳健性与短期并购绩效之间没有显著的关系,而与长期并购绩效之间显著正相关。在进一步验证会计稳健性确实起到降低信息不对称的作用时,本文实证发现,在治理机制设计相对较差的并购方(董事会规模越大、独立董事比例越低、股权越分散、机构投资者持股比例越低),会计稳健性对长期并购绩效的正向影响更为明显。这些发现表明,会计稳健性不会在并购后短期内对公司并购绩效有显著的正向影响,而是需要一段时间之后才能得以显现,且其正向影响程度因公司之间部分治理机制设计差异存有一定的区别。这不仅为会计稳健性和并购行为的经济后果研究提供了新的理论分析视角,还为上市公司设计有效的治理机制,提升不同机制间的协同效用,提供了有益的经验证据。