交易透明度与信息揭示制度：国际趋势与启示

由于经济文化环境、交易制度、市场结构，技术模式和投资者分布等方面的差异，不同交易所在交易信息揭示的种类，数量和程度方面有所区别。本文首先总结了采取指令驱动的主要交易所的交易信息揭示制度和市场透明度，在比基础上分析了交易所交易信息揭示制度变革与市场透明度的发展趋势．希望能对我国证券市场交易信息揭示制度的发展提供一点有益的借鉴和启示。     

基于反操纵的证券交易信息披露制度分析

本文从基于反操纵的证券交易信息披露角度出发,分析了市场透明度理论与实证研究成果,对交易所交易信息披露制度进行了国际比较,并针对我国当前两个交易所的市场透明度现状,提出应当在广泛借鉴国际经验的基础上,进一步完善我国证券交易信息披露对象、内容和渠道的建议。     

国际证券市场交易前透明度与信息揭示制度研究

交易信息揭示制度是反映证券市场透明度的重要内容。世界各大交易所由于存在技术、经济政治文化等差别,从而其在交易信息揭示种类、数量和程度方面有着重大的区别。本文首先分别考察了采取指令驱动市场、做市商市场以及混合市场的交易制度,并总结了目前世界各主要证券交易所的信息揭示制度。在此基础上结合我国深圳证券交易所于2009年12月15日开始对机构投资者提供商业level-2行情数据这一事件,分析了交易信息揭示制度变革与市场透明度的发展趋势。得出我国证券市场可从国外做市商制度市场上得到的启示。     

高频交易理论研究述评

量化交易的发展使得高频交易成为证券交易市场的一种重要方式。在高频交易概念界定的基础上,从高频交易与证券交易市场质量、证券市场交易公平以及证券交易市场系统性风险三个方面对有关研究进行了回顾与总结。研究表明高频交易的飞速发展改变了证券交易市场的微观结构,对市场质量产生深远的影响。针对市场结构的变化,证券市场监管机制应进行调整以应对系统性风险,从而保证在风险可控下的证券交易市场质量的提高。     

我国场外市场交易制度简析

理想的证券交易制度是使这几个基本目标同时达到最优状态,即市场流动性好、信息透明度高、市场有效性强、价格相对稳定、证券交易成本低。相对于其他制度,交易制度对场外市场更具有决定性与致命性,因为场外交易市场是各国及地区多层次资本市场中流动性最差的一个市场,而流动性的高低又是资本市场或证券市场最核心的命题。不同的交易制度不仅直接影响市场参与者的行为策略,更决定了不同的价格发现机制。     

公开交易能缓解国有银行的道德风险吗

商业银行特殊性理论表明,较低的透明度使银行风险资产具有较大模糊性。这使银行债权人和股东面临着更为严重的道德风险问题。公开交易的信息揭示功能可缓解信息不对称问题。伴随着银行公开交易而产生的控制权市场和经理人市场对银行经理所造成的竞争压力亦可缓解道德风险;它也为银行设计股票和股权等绩效状态依存的长期激励机制提供了方便。为进一步发挥公开交易的约束功能,需要完善透明度监管,建立控制权市场和经理人市场。     

公司信息透明度的市场效应——来自中国A股市场的经验证据

目前在中国市场,信息披露质量是较数量更为有效的衡量公司信息透明度的方面。基于信息披露质量,我们分别以深交所上市公司考评中不及格和优秀等级的公司、沪深违规信忠披露公司及其配对公司作为两组研究样本,同时全面考察公司的信息透明度对投资者交易行为的影响以及相应的市场效应。两组样本检验结果一致表明,低透明度和严重的信息不对称是某些知情者诈取广大不知情的中小投资者利益的温床,并扭曲了资本市场的原有功能;从2001年至2004年,尽管公司信息透明度对大量中小投资者的股票选择没有显著影响,但其的确也帮助了投资者对所选择的股票进行定价。健全法律制度、培育理性投资者与信息中介、提高公司信息透明度,是促进市场有效的根本。     

论证券市场的报价驱动和指令驱动制度

依据流动性提供方式，证券交易制度分为报价驱动型和指令驱动型两种。两种制度在流动性、透明度、稳定性、有效性以及交易成本方面存在差异。结合我国交易制度的现状，我国交易制度的设计，在交易制度选择上，应该以一种方式为主，多种方式为辅，发挥不同交易方式的综合优势，推动市场的全面发展。     

证券交易制度实验研究及其对中国的借鉴意义

实验经济学是在可控制的实验环境下,选取真实的行为人进行交易决策或者选择,通过实验数据来检验经济理论并发现新理论的研究方法.在证券市场交易制度研究中应用实验方法具备了可控制性与可重复性的优势,能够有效揭示交易制度对证券市场的影响.目前,实验研究已经涉及到证券交易制度的多个方面.研究者通过实验方法检验了各项制度安排对证券市场产生的效应,包括价格形成方式、信息披露制度、价格监控制度、交易支付机制、期权交易制度等.在中国证券市场制度设计的过程中引入实验方法,能显著降低制度推行的试错成本以及提供研究投资者行为的有效途径.     

论对证券内幕交易法律规制

内幕交易就是内幕信息人员利用内幕信息从事证券交易的违法行为。证券市场内幕交易严重侵犯了投资者的平等知情权和财产权益,影响证券市场功能的发挥。对于内幕交易的法律规制是保障证券市场健康平稳运行的及经济发展的重要方面。本文试讨论了证券市场内幕交易的特点、危害及认定标准,结合各国的相关立法与我国的法律现状进行分析比较,并提出一些监管建议。     

交易透明度对证券场外交易信息效率的影响

黑池交易系统（Dark Pools）是美国近年发展较快的非公开交易平台, 其信息透明度较低,可提供匿名交易的服务,并由此实现信息的非公开传递。通过扩展后验信念收敛速率的模型来描述不同交易透明度下场外市场的信息显示速率, 发现私人信息与公共信息共存有利于信息更快地显示,因而私人信息渠道与公共信息渠道共存有利于提升信息效率,由此解释了非公开交易平台的价值,也为我国场外市场的分层发展提供可行建议.     

Does Greater Market Transparency Reduce Information Asymmetry?

This research aims to determine whether the degree of asymmetric information decreases with greater pre-trade transparency in the Taiwan stock market. We used the probability of informed trading based on the Markov regime-switching model in an order-driven auction market to investigate this topic. Information asymmetry showed no conspicuous variations with greater transparency. However, after further grouping, the empirical results revealed that increased transparency facilitated a decrease in information asymmetry in the sub-samples, which originally exhibited greater information asymmetry. In addition, the intraday patterns of probability of informed trading revealed that greater transparency facilitates decreased market information asymmetry after opening.     

Stock Prices and the Secondary Dissemination of Information: The Wall Street Journal's "Insider Trading Spotlight"Column

In this paper we test whether a secondary dissemination of information affects stock prices. We examine stock price reactions to the publication of the “Insider Trading Spotlight”(ITS) column in the Wall Street Journal (WSJ). Since insider trades reported in the ITS column are initially disclosed to the public when insiders’ reports are filed with the Securities and Exchange Commission (SEC), the information contained in the WSJ is a secondary dissemination. Around the WSJ publication day, we find significant abnormal stock performance accompanied by a significant increase in trading volume. Our evidence suggests that a secondary dissemination of information can affect stock prices if the initial public disclosure attracts only limited attention by the market. In addition, we document how insider trading information is conveyed to the market.     

权证对投资者投资偏好影响的实证研究

金融衍生产品的出现提高了证券市场信息传递的速度，知情交易者通过对衍生品的投资提高传递的效率。本文通过对我国权证市场和相应标的股票市场交易高频数据的研究，探讨知情交易者在权证市场出现后是否改变了投资的对象。实证结果表明，尽管有部分知情交易者投资了认购权证，但是并没有证据表明知情交易者偏好认沽权证。造成这一结果的原因可能是权证制度自身的缺陷。     

上海证券市场质量评析

本文基于严谨的市场质量内涵,以上海证券市场整体为研究对象,在对上海证券市场质量进行系统分析的基础上,得出结论认为该市场具有较好的透明度和小额交易流动性,并已达到弱式有效,针对在市场波动性和大额交易流动性上存在的缺陷,建议引入基于竞争性做市商的混合驱动交易机制、做空交易机制,并完善现有大额交易制度来系统地提升市场整体质量水平。     

Insider Trading and Corporate Information Transparency

Our study examines the relation between insider trading and corporate information transparency. We find a negative relation between firms’ information transparency and the economic significance of insider trading, including the amount of insider purchase and sale and the profitability of insider transactions. We also find a negative relation between information transparency and stock price reaction to news of insider trading, which suggests that increases in information transparency preempt insiders’ private information. Our study provides evidence consistent with firms’ transparency-enhancing activities decreasing information asymmetry between insiders and investors by revealing insiders’ private information to investors in a timely manner.     

Information diffusion in electronic and floor trading

The attractiveness of floor trading versus anonymous electronic trading systems for traders is analysed. We hypothesize that in times of low information intensity, the insight into the order book of the electronic trading system provides more valuable information than floor trading, but in times of high information intensity, this is not true. Thus, the electronic system's market share in trading volume should decline when information intensity increases. This hypothesis is tested by DTB and LIFFE data on Bund-Future trading in the period 1991 to 1995. In the first years of trading, the DTB's market share is inversely related to price volatility and trading volume as proxies for information intensity. In recent years, this relation fades away; this can be explained by the high frequency of transactions which implies a steady flow of information on transactions.     

Semi‐transparency,dealership market,and foreign exchange market quality

This paper examines the effects of a semi-transparency event, the introduction of the electronic trading system (EBS), on the market quality of a typical dealership market – the FX market. We find that increasing transparency leads to smaller quote disagreement among dealers and higher trading volume, but the beneficial effects are bigger for uninformed dealers than informed dealers. We also find that information efficiency improves overall in the semi-transparent system; however, informed dealers are found to quote less aggressively in the more transparent market. We conclude that semi-transparency raises market quality in general, but that it is the uninformed dealers who benefit more from this increased quality.     

境外市场客户交易信息披露经验的借鉴与思考

提高信息透明度是市场发展的努力方向之一。目前国内证券期货市场一般做到部分会员层级的数据披露;但是从最新情况来看,部分境外市场已经开始适度公开客户信息,如台湾期货市场2008年4月7日开始公布三大法人的交易及持仓数据。提高市场信息披露程度,适度公开主要交易群体的交易信息,有助于维护不同投资者之间的信息公平,能够利用市场力量来规范和抗衡市场操纵等违规企图,提高监管效率,降低监管成本,值得借鉴。     

Insider Trading: Implications and Responses

An understanding of the implications of insider trading can only be achieved by analysing conflicting perceptions of what is meant by inside or privileged information. Empirical evidence on insider trading, mainly reflecting United States experiences, challenges assumptions not only about the impact of insider trading but also the efficiency of financial markets. There are hierarchies of market participants and rules on insider trading capable of practical implementation will only change the rankings. Companies have a property interest in their inside information and should bear the responsibility for its use.