货币政策能够兼顾稳增长与防风险吗？——基于动态随机一般均衡模型的分析

为构建金融有效支持实体经济的体制机制,需平衡好稳增长、调结构和防风险三者间的关系。在此背景下,本文在两部门新凯恩斯主义动态随机一般均衡模型中引入异质性抵押约束,探讨货币政策如何兼顾稳增长和防风险,进而促进金融更好地服务实体经济。本文模拟结果显示:(1)降低利率和强化国企抵押约束可促进稳增长与稳杠杆。推动国企贷款利率趋于市场水平并降低非国企贷款成本,积极发挥结构性货币政策工具的作用,将增进其政策效果;(2)2008-2016年宏观杠杆率上升主要与国企抵押约束过松有关,2017年后利率对宏观杠杆率的调控增强;(3)宏观审慎政策框架下,货币政策盯住宏观杠杆率,并根据政策目标和经济背景适时调整利率与杠杆率的内生关系,能够优化货币政策效果。对于降低利率和强化国企抵押约束的政策组合,根据宏观杠杆率的变化同向调整利率水平有利于经济稳步增长和宏观杠杆率趋稳。     

经济周期、信贷周期叠加贸易摩擦下的去杠杆路径

当前我国宏观杠杆率总体趋稳,去杠杆取得了一定成效,去杠杆的重点仍是地方政府和国企部门以及房地产、产能过剩领域。宏观杠杆率与促进经济增长之间存在着某种稳态关系,稳杠杆应着力于合理把控债务增速与GDP增速的关系。企业杠杆率的下降有赖于产权比率的降低、 ROE的提升和总负债增速的下降,通过提升创利水平来降杠杆是可取之道。信贷周期和金融周期均受经济周期波动影响,经济下行期叠加贸易摩擦背景下,宽泛的去杠杆会加大经济下行压力。去杠杆应注重杠杆资源优化配置,纠正杠杆错配,鼓励和支持好的合理的杠杆,降低落后的、过剩的、低效的杠杆,从而提高杠杆资源利用效率;去杠杆还应注重与监管周期协调,疏通货币政策传导机制,深化利率市场化改革,并发挥信贷政策导向作用,增强金融服务实体经济的意愿和效能。     

稳字当头优化宏观杠杆率结构

<正>未来一段时期,我们应该阶段性抬升宏观杠杆率,加快经济复苏进程,主动优化债务结构,实现新旧动能转换稳字当头应对“三重压力”,恢复市场需求、减弱供给冲击、提振市场主体信心是当务之急。这意味着要加大财政政策、货币政策支持实体经济的力度,宏观杠杆率或将步入上行周期。为实现稳增长与防风险的动态平衡,我们需要在债务规模扩张过程中主动优化杠杆率结构,对稳增长起到更有效的支撑作用。     

“稳增长”与“防风险”双目标的宏观调控政策抉择

“防风险”和“稳增长”是当前宏观调控的两大政策目标,为此,本文构建一个平衡兼顾双重政策目标的门限理论模型框架,基于反事实方法评估了动态平衡上述两大目标的最优财政货币政策组合。研究表明:(1)2008年以前,财政政策和货币政策都表现出较强的稳增长政策功效,但国际金融危机后,政策取向更倾向于动态平衡“稳增长”与“防风险”目标。(2)财政政策对三部门杠杆的影响呈现显著增强态势,数量型货币政策效果则在经历“增加—下降”周期后趋于稳定,利率政策效果显著而且近年来呈现增强态势,由此表明利率的传导效果正在不断得以强化。(3)从反事实结果看,宏观调控的最优政策搭配抉择取决于政策当局在动态平衡不同目标中的政策取向,特别是,依赖于精准调控“稳增长”与“防风险”目标的偏好强度。     

“稳增长”与“去杠杆”目标下的双支柱政策协调——基于供求冲击和金融摩擦视角

构建带有金融摩擦的DSGE模型,研究在供给面和需求面冲击下,各种不同类型的双支柱政策组合对稳增长与去杠杆的调控效果及传导机制。结果表明：当遇到技术冲击时,单独使用货币政策改变信贷供给状况可以较好地维护宏观经济的稳定,这也是金融危机之前未重视宏观审慎政策而只是强调货币政策控制经济周期波动的原因所在。面对正向房地产需求冲击,不适用于单纯采取大幅加息等总量措施,而应配合采取收紧LTV等宏观审慎政策,更有针对性地对房地产市场适度降温,避免对整体经济造成冲击,利率政策与LTV政策使经济增长和杠杆率的波动相对较小,政策组合更有效。     

货币政策与异质性企业杠杆率——基于纵向产业结构的视角

当前,高杠杆已成为我国金融风险的重要源头,围绕结构性去杠杆来防范化解金融风险的基本思路,各方提出了一系列去杠杆措施。在此背景下,本文建立了一个包含“金融摩擦”与“资产负债表衰退”双重机制的动态随机一般均衡(DSGE)模型,探讨了中央银行紧缩性货币政策对国有企业与民营企业杠杆率的影响机制。本文研究认为,第一,中央银行提高政策利率会降低国有企业杠杆率,但会以民营企业杠杆率上升与总产出略微下降为代价;第二,伴随着政策利率上升,纵向产业联结度下降将会扩大国有企业与非金融企业整体杠杆率下降幅度,并减小民营企业杠杆率上升幅度;第三,货币政策对非金融企业杠杆率进行响应有助于提高社会福利,但效果并不显著。由此,本文研究认为,推动经济去杠杆需要在管住“货币”的同时,深入研究财政政策、宏观审慎等其他政策选项的可行性。在推动去杠杆的总过程中,货币政策要管住货币“总闸门”,宏观审慎政策要把住风险“总关口”。     

中国降杠杆的新思路

自2009年开始,中国杠杆率开始持续上升,这被认为是当前中国经济增长持续低迷的罪魁祸首。当前央行实行的紧缩信贷的去杠杆方式负面影响大,不能解决高杠杆的问题。本文通过分析中国杠杆率高企的内在原因,探求降杠杆的新思路。     

为什么国有企业是我国经济去杠杆的重中之重

本文从三个方面论述我国经济去杠杆的核心是国有企业。首先,杠杆率结构的国际比较表明,非金融企业是实体部门杠杆率快速上升的主因,而国有企业杠杆率过高则是非金融企业债务问题的关键;其次,国有企业高杠杆本质上是资产周转率大幅下降的体现;再次,实证结果显示,国有企业杠杆率高企已对投资产生"抑制效应",而非国有经济仍有较大的投资增长潜能。因此,国有企业是去杠杆改革的主要着力点。最后,本文系统性地提出降低国有企业杠杆率的政策措施。     

中国企业杠杆:一个周期性问题?

一直以来,企业部门杠杆率在中国宏观杠杆率中占有重要的地位。通过构建企业杠杆率的动态局部调整模型,本文区分了经济周期对企业杠杆率的直接和间接影响,并利用中国工业企业数据库对二者进行测算。结果显示,用观察经济周期哑变量估计系数的方式来判断经济周期对企业杠杆率的影响,会显著高估企业杠杆率顺周期调整的程度,因为这只捕捉了周期的直接影响。在同时考虑了经济周期对杠杆率的间接影响后,我们发现:第一,中国企业杠杆率总体仍具有顺周期性。这表明货币政策在维护物价水平、熨平经济周期波动时,能够对企业杠杆率稳定产生一定的正向溢出效应。因此,双支柱调控框架具有内在一致性,可以形成政策合力。第二,中国企业杠杆率变动的顺周期性较弱,尤其是国有企业。因此,想要在保持物价和经济增长稳定的同时实现稳杠杆,货币政策和宏观审慎政策需相互协调配合。本文的研究为思考双支柱调控框架的分工与协调提供了有益的微观基础。     

中央建筑企业高杠杆的成因和去杠杆方式的探究

近年来,我国企业杠杆率高企,债务规模增长过快,企业债务负担不断加重,导致债务风险上升,国有企业杠杆率问题更为严重,其中中央建筑企业杠杆率问题尤为突出,成为降杠杆减负债的重中之重。本文详细分析了中央建筑企业高杠杆问题的现状,细致剖析了高杠杆的原因,并对中央建筑企业去杠杆减负债提出若干建议。     

稳增长条件下的金融摩擦与杠杆治理北大核心CSSCISSCI

本文研究了既定增长目标下金融摩擦与杠杆治理的关系,比较分析了不同金融摩擦情景下,民营企业和国有企业投资、产出和杠杆率的变动,及全社会产出和杠杆率的变动。研究发现,既定增长目标下,减少政府隐性担保、提高直接融资便利以及稳定间接融资便利是实现稳增长和降杠杆双重目标的有效工具组合;以非吸储类放贷组织为代表的民间融资当前处于相对便利程度,其发展的关键在于规范化和阳光化。因此,弱化政府对国有企业的隐性担保,应成为提高资源配置效率、降低全社会杠杆率的主攻方向。     

经济新常态下国有煤炭企业去杠杆分析

随着2008年经济危机的爆发以及现在我国经济进入新常态时期,经济增速开始放缓,导致前期经济高速增长带来的高杠杆率在各个经济部门开始突显,其中包括国有煤炭企业。如何在经济新常态下降低国有煤炭企业的杠杆率,帮助其摆脱经营的危机,对我国的国民经济建设有重要的意义。本文通过对国有煤炭企业高杠杆的成因、表现进行分析,提出具体的创新方案以及政策建议以帮助国有煤炭企业降低杠杆,摆脱困境。     

不一样的杠杆——从国际比较看杠杆上升的现象、原因与影响

本文以次贷危机前美欧国家的杠杆率上升为参照,比较了中国2009-2016年期间中国杠杆率上升的现象、构成、原因及其对实体经济的影响。较高的货币增速、地方政府和国有企业预算软约束、高储蓄率等旧原因难以解释中国近年来杠杆率的快速上升。从制造到服务的经济结构转型特定背景下,债务扩张带来的真实GDP增速和通胀增速边际效力下降,带来杠杆率上升。应对中国式高杠杆,宏观层面重点是避免通缩,结构层面重点是放松服务业管制、平衡中央和地方关系并推动相关投融资机制改革、以及其他释放经济增长活力的改革措施避免政府被动加杠杆。     

对于我国社会高杠杆化现象的分析

金融危机后为了提振经济,我国实行宽松的货币政策,企业扩大生产经营规模,加大投资,使整个社会的杠杆率突增。在后危机时代的当下,此举无疑加深危机爆发的风险的广度和深度,因此,去杠杆势在必行。本文主要研究分析当前新形势下,社会高杠杆化现象的表现及其危害,并相应地提出一些对策建议。     

2022年中国货币政策展望

2021年12月以来,我国货币政策稳中趋松越发明朗.本文主要分四个层次对2022年我国货币政策的空间进行展望:一是货币政策宽松的必要性之来源;二是货币政策宽松的工具如何使用,并对降准、降息的空间进行定量评估;三是货币政策宽松的空间如何打开;四是货币政策宽松基调之下,人民币汇率将如何助力调节货币政策的内外平衡.结论是:2022年我国货币政策兼具宽松的必要性和可行性;存款准备金率仍有1～1.5个百分点的下调空间,通过推进利率市场化改革和降准,即可带动实体经济付息压力下降;而若经济下行压力较大,需以类似2016年的更大力度支持实体经济,则还需降息10～15个基点.因此,货币政策需要"多措并举"支持实体经济,并避免我国宏观杠杆率再度过快攀升.     

保持货币政策稳健中性

保持稳健中性是中央经济工作会议和人民银行工作会议明确的货币政策基调。如果将稳健划分为稳健从紧、稳健宽松、稳健中性,那么,找到稳健中性的均衡点是一个艰难的选择。定性来看,应将宏观审慎政策有机嵌入货币政策实施之中．做到松紧适度、穿透监控,在稳增长、调结构、促改革、惠民生之间把握平衡;定量来看,稳健宽松的货币政策应逐渐回归到稳健中性的状态,使货币增长不高于前几年的平均增长水平,降低过高的综合杠杆率,防止新的扩张和泡沫。     

三重压力下的中国金融发展

2021年,百年变局与世纪疫情交织,我国经济发展和疫情防控保持全球领先地位。中央坚持以人民为中心推动金融发展,国内货币金融环境从极度宽松回归相对中性,宏观杠杆率降幅明显,货币政策空间明显拓宽。2022年,面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力,我国风险挑战明显增多。国内方面,房地产市场快速去杠杆导致经济下行压力加大和金融市场波动加剧,中小银行资产质量恶化和盈利能力弱化并存,隐性债务严监管下弱资质城投的再融资风险和违约风险趋升。国际方面,中美两国经济金融周期开始错位,需警惕美联储加速退出超宽松货币政策和大宗商品价格高位盘整造成的外部冲击。应对三重压力要求金融宏观调控坚持稳字当头、稳中求进,加大货币政策总量宽松力度,结构性货币政策着力提振最终需求,防范化解重点领域风险稳定市场信心。     

金融加杠杆形成机理与去杠杆对策研究——基于银行视角的分析

文章详细梳理了金融杠杆相关研究资料,分析了金融加杠杆的主要表现,从银行视角和货币政策传导路径深入研究了金融加杠杆形成机理。针对性提出金融去杠杆的建议,即保持货币政策稳健中性,加强金融监管协调,多渠道补充金融机构资本,坚持金融服务实体经济宗旨,增强企业创新和盈利能力,从根源上避免经济"脱实向虚"倾向,从而妥善化解金融高杠杆风险。     

疫情下中国宏观杠杆率的新变化、风险与应对策略

2020年在新冠疫情冲击下,逆周期调控政策推动宏观杠杆率快速攀升,表明自2015年起的去杠杆进程告一段落。与2008-2014年加杠杆阶段相比,2020年各部门加杠杆的结构、渠道、期限出现新变化。非金融企业部门加杠杆的主体发生变化,国企杠杆率趋于下降,私营企业负债快速增加。"房住不炒"下居民平稳加杠杆,贷款增速有所回落。政府部门对宏观杠杆率增幅贡献率上升,中央政府承担支出责任的主动性提高,地方政府市场化融资水平提升。总的来看,宏观杠杆率快速上升缓冲了疫情负面影响,促进金融服务实体经济,但也提高了企业、居民债务风险,加重了地方财政收支平衡的压力。当前,要处理好稳增长和防风险的关系,稳定宏观杠杆率,有序处置各部门债务风险,健全多层次资本市场,提高直接融资占比。     

工业企业落实“去杠杆”任务的宁夏案例

2017年中央经济工作会议强调,要在控制总杠杆率的前提下,把降低企业杠杆率作为重中之重。西部省区普遍以工业为主且经济倚能倚重特征明显,同时银行信贷是经济发展的主要资金来源。在地区经济快速发展过程中,工业企业银行贷款负债较快增长,杠杆率不断攀升,因此降低工业企业的杠杆率是西部省区落实降低企业杠杆率的关键。本文以宁夏为例,定量测度了典型西部省区的总体债务状况,重点聚集工业企业杠杆率存在的四个突出问题,据此提出西部省区落实“去杠杆”任务的总体思路和具体路径。